Post on 31-Jan-2016
transcript
Pág. 1Pág.1
Opciones reales en el sector de las telecomunicaciones
Una aplicación a las inversiones en ADSL
Prof: Fernando GallardoUniversidad Autónoma de Madrid, Hemisfera Consultores
fernando.gallardo@uam.esfgallar@attglobal.net
Valoración de empresas y proyectos de inversión mediante opciones reales
8 de julio de 2004
Universidad de Alicante
Pág. 2Pág.2
1. Introducción
2. La crisis del sector TMT y las opciones reales
3. Opciones reales y ADSL
INDICE
Pág. 3Pág.3
1. Introducción2. La crisis del sector TMT y las opciones reales
3. Opciones reales y ADSL
Pág. 4Pág.4
IDENTIFICACIÓN DE OPCIONES REALES RECIENTES EN EL SECTOR TMT
El caso del alquiler del bucle de abonado propiedad de la operadora de telecomunicaciones dominante en el negocio de la telefonía fija
¿Fue incorrecto valorar las empresas de Internet mediante opciones reales?
¿Se puede valorar las inversiones en ADSL mediante opciones reales?
Pág. 5Pág.5
1. Introducción
2. La crisis del sector TMT y las opciones reales
3. Opciones reales y ADSL
Pág. 6Pág.6
CRISIS TMT
Crisis de las empresas de
Internet
Generalización de la crisis al sector TMT
Pág. 7Pág.7
Generación de la burbuja Elevadas expectativas Técnicas de valoración “Calentamiento” de los valores
Causas del pinchazo de la burbuja El comercio electrónico no despega tan rápidamente. Cambios en la fuente de ingresos Peores resultados de lo esperado Los inversores se muestran reacios a aportar dinero en una
segunda ronda Consecuencias
Quiebras Compras de empresas
La crisis de las empresas de internet
Pág. 8Pág.8
EVOLUCIÓN DE LA COTIZACIÓN DE TERRA
Pág. 9Pág.9
10
Precio dela acción
TiempoFinalesde 1999
Evolución segúnel mercadoeficiente
Evolución real
Hoy
Valor intrínsecoel día del lanzamientoa Bolsa
ANÁLISIS GRÁFICO DE LA EVOLUCIÓN DE TERRA
Este gráfico sólo muestra una
interpretación general. No ha de
interpretarse como una aproximación cuantitativa exacta
Precio de la OPV
Primer día decotización en bolsa
Pág. 10Pág.10
GENERALIZACIÓN DE LA CRISIS AL SECTOR TMT
Empresas de comunicaciones móviles Pagaron cantidades enormes de dinero por las liencias UMTS Las expectativas de negocio derivadas de la combinación móvil-
Internet se ven deterioradas Empresas de contenidos: AOL Time Warner y Vivendi Operadoras de telecomunicaciones
Grandes compañías Como consecuencia de su participación en negocios de
móviles, Internet y contenidos Altos niveles de deuda
Nuevos entrantes Excesivas inversiones en fibra óptica
Fabricantes de equipos
Pág. 11Pág.11
Enero 1998Multiplicador del
periodo Enero 2002
Cables de fibra óptica 100 5 500
Capacidad de cada cable de fibra óptica 100 100 10.000
Capacidad de transmisión desplegada 100 500 50.000
Demanda 100 4 400Veces que la oferta ha superado la demanda
125
Fuente: Andrew Odlyzko
Tomado de The Economist. A survey of telecom. Octubre 2003
Cuadro 1: Oferta y demanda de fibra óptica(Datos en numéros índice. Base 100 en enero de 1998)
EXCESO DE CAPACIDAD DE FIBRA ÓPTICA
Pág. 12Pág.12
MANIFESTACIONES DE LA CRISIS
Prácticas contables poco éticas
Caída de visionarios
Elevado riesgo
Estrategia de desinversiones (opción real de salida)
Los inversores minoristas se sienten defraudados
Pág. 13Pág.13
Internet es el presente y tiene un futuro asegurado ¿Qué empresas han salido mejor paradas de la crisis? Las empresas
con acceso al cliente y con mercados maduros Disponen del acceso al cliente (local loop). Les resulta muy fácil
poner trabas a sus competidores en ese tramo de la red. En los momentos de crisis pueden congelar algunos nuevos
negocios y concentrarse en los mercados maduros, Tienen una gran oportunidad en las inversiones en ADSL
El futuro del negocio del móvil UMTS en Europa pasa por el lanzamiento de nuevos servicios distintos a la voz y al simple acceso a Internet.
Las buenas empresas de Internet se mantienen
CONCLUSIONES SOBRE LA CRISIS
Pág. 14Pág.14
1. Introducción
2. La crisis del sector TMT y las opciones reales
3. Opciones reales y ADSL
Pág. 15Pág.15
3 Opciones reales y ADSL
3.1 Introducción al ADSL y XDSL
Pág. 16Pág.16
CENTRAL
LOCAL
1200 p.ø 0,5 mm.
Cable terminalesen galerías
600/1200/2400p.ø 0,405 mm.
Cable principal
400p.ø 0,405 mm.
Cable de
distribución
Caja terminal
1 ó 2 p.ø 0,5 mm.
Cable de
dispersión
60
40
20
00 0,2 1 2 3 4
%Bucle
Cables de alimentaciónen conductos
Cable
en fachada
Repartidor Principal Punto de Interconexión
ESTRUCTURA TIPICA DEL BUCLE DE ABONADO
Pág. 17Pág.17
ALTERNATIVAS PARA INTRODUCIR COMPETENCIA EN EL BUCLE DE ABONADO
Además del alquiler del bucle de abonado de la operadora dominante, hay otras alternativas: Acceso mediante redes PMP (bucle local por radio) Redes de telefonía móviles Redes de CATV Redes de fibra óptica Redes eléctricas
Hay una opinión extendida acerca de que el alquiler del bucle de abonado del dominante ha de servir para que el entrante alcance suficiente masa crítica para desplegar su propia red
Las cifras de bucles alquilados son bajas
Pág. 18Pág.18
LA DESAGREGACION DEL BUCLE DE ABONADO
Punto de partida: la competencia en el bucle de abonado se ha extendido muy poco.
Las nuevas operadoras se enfrentan a dificultades muy considerables a la hora de abordar la construcción de redes alternativas
Esta situación se pone de manifiesto en la gran mayoría de los países
Pág. 19Pág.19
TIPOLOGIA EFECTIVA DE DESAGREGACION DEL BUCLE DE ABONADO
ACCESO COMPARTIDOAL BUCLE LOCAL
ACCESOINDIRECTO
ACCESO DESAGREGADOAL BUCLE LOCAL
ACCESO COMPLETAMENTEDESAGREGADO AL
BUCLE LOCAL
Pág. 20Pág.20
TIPOLOGIA EFECTIVA DE DESAGREGACION DEL BUCLE DE ABONADO
Acceso completamente desagregado al bucle local: el suministro a un beneficiario de un acceso al bucle local o al subbucle local del operador notificado que autoriza el uso de la totalidad del espectro de frecuencias disponible en el par trenzado metálico
Acceso compartido al bucle local: el suministro al beneficiario de acceso al bucle local o al subbucle local del operador notificado que autoriza el uso del espectro de frecuencias de banda no vocal del par trenzado metálico. El bucle local continuará siendo utilizado por el operador notificado para prestar el servicio de telefonía al público
Acceso indirecto: servicio mayorista ADSL
Pág. 21Pág.21
PRECIOS REGULADOS
Básico Classic PremiumPrecio minorista (euros) 39,06 74,98 150,57Precio mayorista (% s/ el
minorista)58 60 60
ADSL (mensual)
Acceso desagregado completo: 12,62 euros/mes; 12,32 en 2003Acceso compartido; 4,77 euros/mes; 3,49 en 2003
Pág. 22Pág.22
TABLA RESUMEN DE TECNOLOGÍAS xDSL
SISTEMA DSL VELOCIDADES Descend./Ascendente
ALCANCE (Con calibre 0’405)
OBSERVACIONES
HDSL (High bit-rate DSL) Utiliza dos pares
2 Mbps/2 Mbps
3 – 4 Km
Incompatible con POTS Incompatibilidad espectral con ADSL (Norma UIT G.991.1)
SDSL (Symmetric DSL) Utiliza un solo par
2 Mbps/2 Mbps
4 – 5 Km
Compatible con POTS Versiones modernas compatibles con ADSL (Norma UIT G.991.2)
ADSL (Asymmetric DSL) Utiliza un solo par
Hasta 9 Mbps/ Hasta 800 Kbps
En 9 Mb/s – 2 Km En 2 Mb/s – 5 Km
Compatible con POTS (Norma UIT G.992.1)
ADSL-Lite (ADSL Ligero)
Utiliza un solo par
1’5 Mbps/384 Kbps
3 Km
Compatible con POTS (Norma UIT G.992.2)
VDSL-Asimétrico (Very high bit rate DSL-
Asimétrico) Utiliza un solo par
13 – 52 Mbps/ 1’5 – 2’3 Mbps
13 Mb/s – 1’4 Km 52 Mb/s – 300 m
VDSL-Simétrico (Very high bit rate DSL –
Simétrico) Utiliza un solo par
Hasta 34 Mbps/
34 Mbps
700 m
PANORAMA TECNOLOGICO XDSL
Pág. 23Pág.23
VENTAJAS COMPETITIVAS DEL XDSL
RTC: Velocidad máxima 56 Kb/s. Tiempos de marcado y establecimiento de llamada.
CABLE: En España, las redes de cable no están del todo desarrolladas. Es una línea compartida (velocidad variable según tráfico). xDSL es una línea dedicada (calidad constante y mayor seguridad).
BUCLE LOCAL POR RADIO (PMP): Despliegue rápido y velocidades altas (10Mb/s). Limitaciones de cobertura y precio alto. Solución para empresas. La xDSL es más barata
FIBRA ÓPTICA: Capacidad ilimitada, costes altos (80% de obra civil). xDSL mucho más barato y despliegue más rápido.
ADEMÁS: Bucles en España muy favorables para XDSL
Pág. 24Pág.24
CONSIDERACIONES ESTRATÉGICAS DEL XDSL
Implicaciones estratégicas de las tecnologías XDSL: Potenciación del bucle (propio o alquilado) Tiempos cortos de despliegue La inversión no implica costes hundidos Permiten ofertas imaginativas en servicios. Permite centrarse en el cliente
Mayorista No hay contacto con clientes No se explota la imagen de marca
Minorista Contacto con clientes Imagen de marca
Estrategias comerciales
Pág. 25Pág.25
Fuente: CMT
MODELO DE REFERENCIA DEL ACCESO INDIRECTO AL BUCLE DE ABONADO (1)
Pág. 26Pág.26
El servicio de acceso indirecto al bucle de abonado ofrecido por Telefónica es una facilidad de acceso que posibilita, mediante técnicas basadas en tecnologías ADSL, la concentración del tráfico procedente de un número variable de usuarios sobre una única interfaz de operador compartiendo el acceso de cada uno de dichos usuarios con el servicio telefónico.
Para transportar el tráfico entregado en los puertos PAI o PAI-D hasta algún punto de destino remoto, se podrá hacer uso de las infraestructuras de puntos de interconexión, o de las desplegadas para la entrega de señal en acceso desagregado (cámara multioperador o enlaces radio. Igualmente se podrán contratar los servicios de líneas alquiladas, GIGACOM, y servicios de capacidad portadora para acceso indirecto que ofrece Telefónica
Los usuarios finales no tendrán relación contractual alguna con Telefónica
Queda fuera de la responsabilidad de Telefónica el suministro, instalación y configuración de los modems ADSL de usuario, así como la prestación de otros servicios sobre ADSL y la facturación a sus usuarios
MODELO DE REFERENCIA DEL ACCESO INDIRECTO AL BUCLE DE ABONADO (2)
Pág. 27Pág.27
Puerto del PAI: concentra las conexiones procedentes de varios usuarios origen pertenecientes al mismo operador. Dicho puerto presenta una interfaz ATM
PAI-D: su ubicación no está fijada por Telefónica como ocurre con el PAI, sino que será elegida por el operador en las condiciones establecidas
Demarcación ADSL
No cubre más de una provincia
Una provincia tendrá asociadas una o más demarcaciones
Toda demarcación consta al menos de 30.000 líneas
MODELO DE REFERENCIA DEL ACCESO INDIRECTO AL BUCLE DE ABONADO (3)
Pág. 28Pág.28
MODELO DE PRESTACION DEL ACCESO INDIRECTO AL BUCLE DE ABONADO
Fuente: CMT
Pág. 29Pág.29
3 Opciones reales y ADSL
3.2 Valoración de inversiones en ADSL. Valoración de las opciones reales
Pág. 30Pág.30
La plataforma XDSL permite
Acceso digital a alta velocidad
Desarrollo de serviciossobre XDSL
CARTERA DE SERVICIOS
SEGMENTOS DE CLIENTES
La plataforma XDSL es apropiada para:
Clientesresidenciales
PYMES SOHO Colectivosespeciales
XDSL: SERVICIOS Y CLIENTES
Pág. 31Pág.31
OPCIONESTECNOLOGICA
SXDSL
SERVICIOS
SEGMENTOSDE CLIENTES
Opciones tecnológicas XDSL
ADSL
VDSL
SDSL
Segmentos de clientes
Residencial alto nivel
Residencial bajo nivel
PYMES
SOHO
Colectivos especiales: sector sanitario, oficinas bancarias, sector educativo, sector turístico
Servicios
Acceso digital alta velocidad
ASP
Juegos y entretenimiento
Formación on line
Servicios de información
TV
VoD
Videoconferencia
TD
RPV
Voz sobre IP
Etc.
XDSL: SERVICIOS, CLIENTES Y TECNOLOGIA
Pág. 32Pág.32
SERVICIOS SOBRE XDSL
Acceso digital a alta velocidad
Negocio: ¿quién obtiene los ingresos?
Servicios sin cargo adicional para el cliente que permite el simple acceso digital a alta velocidad
Servicios con cargo adicional para el cliente que facilita el simple acceso digital a alta velocidad
wwwe-mailTEFcomercio electrónico
Servicios de juegos y entretenimientoServicios de información y acceso a BB.DDServicios de formación a distanciaASP
Servicios lanzados al mercado utilizando la plataforma XDSL
TV y VoDTDRPVVideoconferenciaEtc
Operadoras
Proveedoresde servicios/operadoras
Operadoras
Grupo de servicios Servicios concretos del grupo
Pág. 33Pág.33
Teletrabajo Telemedicina
Serviciossobre XDSL
Teleducación(e-learning)
TENDENCIAS QUE IMPULSAN LOS SERVICIOS SOBRE XDSL
Comercioelectrónico
Pág. 34Pág.34
Mercado XDSL
Acceso digital mediante XDSL
Servicios avanzados sobre Internet
Servicios TV Servicios lanzados sobrela plataforma XDSL
MERCADO XDSL
Pág. 35Pág.35
¿QUE TIPOS DE INVERSIONES SON SUSCEPTIBLES DE SER VALORADAS MEDIANTE OPCIONES REALES?
¿Están vinculadasal producto, tantoen mercadosactuales comonuevos?
No
Administrativasy de gestión
Si¿Generaningresos acorto plazo?
NoExploratoriasde mercado(I+D)
Si
Mercados maduros
Mercados en expansión
Mercados en su inicio
Por el tipode mercado
Eficienciaproductiva
¿Están relacionadascon el proceso productivo?
Si¿Se incorporainmediatamente alproceso productivo?
Si
Exploratoriasde eficiencia(I+D)
No
No
Las marcadas en amarillo son susceptibles de ser valoradas mediante opciones reales
Pág. 36Pág.36
PLANTEAMIENTO DE LA EVALUACION DE LA INVERSION EN ADSL
El análisis propuesto consta de las siguientes fases: Identificación del negocio generado por la inversión en
ADSL Rentabilidad de la inversión aplicando el criterio del
VAN Identificación y valoración de las opciones reales
asociadas a la inversión en XDSL
Pág. 37Pág.37
HIPOTESIS PARA EL CALCULO DEL VAN POR USUARIO
DOMINANTE ENTRANTEInversión por usuario (euros) 480 260Tipo impositivo (%)CMPC (%)Cuota alta (euros)Margen operativo mensual (euros) 37 18,5
3515100
Pág. 38Pág.38
Table 6: Return on ADSL investment per user
OperatorInvestment
per user (euros)
3 years (euros)
5 years (euros)
Pay back (years-months)
Disc. pay back (years-months)
IRR (%)
3 years (euros)
5 years (euros)
INCUMBENT 480.0 371.8 751.0 1-2.4 1-5.3 64.3 0.77 1.56ENTRANT 260.0 203.7 393.5 1-5.9 1-9.8 71.9 0.78 1.51
NPV NPV / Investment per
user
RESULTADOS VAN
Pág. 39Pág.39
OPCIONES DE CRECIMIENTO CONSIDERADAS
GRO1 Algunos clientes residenciales demandarán nuevos servicios sobre
la línea ADSL: TV y VoD Servicios entretenimiento
GRO2 Algunos clientes PYMES demandarán servicios sobre la línea
ADSL: servicios de información, ASP, etc GRO3
Algunos clientes ADSL PYMES migrarán a SDSL
Horizonte temporal de la valoración: 6 añosAl segundo año se comienzan a contratar nuevos servicios
Pág. 40Pág.40
PLANTEAMIENTO DE HIPOTESIS PARA GRO1 Y GRO2 (1)
Valor mínimo Valor máximo
% de clientes ADSL que se suscriben al servicio
40 (*) 20 (*) 45 (*)
Margen operativo ajustado por cliente (€)
% de clientes ADSL que se suscriben al servicio
30 (*) 15 (*) 40 (*)
Margen operativo ajustado por cliente (€)
15 10 25
% de clientes ADSL que se suscriben al servicio
20 (*) 5 (*) 30 (*)
Margen operativo ajustado por cliente (€)
30 20 45
Clientes PYMES
Servicios de información y empresariales
Escenario base
Distribución aleatoria uniforme para el análisis de Monte Carlo
Clientes residenciales
Servicios de TV y VoD
Nota 1
Servicios de información y
entretenimiento
Pág. 41Pág.41
PLANTEAMIENTO DE HIPOTESIS PARA GRO1 Y GRO2 (2)
* Este porcentaje se alcanza en el año 6, siguiendo una progresión lineal en el tiempo desde el año 2 al 6)
Nota 1 El margen operativo ajustado por cliente depende del número de abonados. Se utiliza la siguiete tabla como hipótesis: 100,000 abonados, -30 €; 200,000 , 0; 500,000 , 20; 800,000 , 25. Para valores intermedios se aplica una extrapolación lineal
Nota 2 Estas hipótesis intentan estar en línea con distintos estudios. Por ejemplo, Ronai (2002) cita a Forrester & Merrill Lynch,quien ARPU residencial medio mensual de 35$ para un servicio multicanal de TV por ADSL, y de 15-20 $ para servicios interactivos multimedia sobre ADSL. Por otro lado, un estudio de mercado realizado por Siemens y analizado por Rodler (2002) estima que los nuevos servicios sobre banda ancha tienen el potencial de incrementar el ARPU residencial en un 123%. De acuerdo con este estudio, se espera que los clientes residenciales gasten 26 euros al mes en nuevos servicios, sin inlcuir servicio de TV.
Pág. 42Pág.42
PLANTEAMIENTO DE HIPOTESIS PARA GRO3
Escenario base
DOMINANTE Valor mínimo Valor máximoInversión por usuario (€) 1.230Tipo impositivo (%) 35CMPC (%) 15
Margen operativo ajustado anual (€) 4.200 2.800 6.000Porcentaje de clientes PYMES de ADSL que migran a SDSL
8 (*) 4 (*) 8(*)
Tasa de canibalización (%) 20
* Este porcentaje se consigue en el año 6, siguiendo una progresión lineal en el tiempo (del año 2 al 6)
Distribución aleatoria uniforme para el análisis de Monte Carlo
Pág. 43Pág.43
0 1 2 3 4 5 6ADSL Users ADSL residential lines 100.000 400.000 700.000 1.000.000 1.300.000 1.600.000 1.900.000 ADSL SMEs Lines 100.000 400.000 700.000 1.000.000 1.300.000 1.600.000 1.900.000
Time
HIPOTESIS DE MERCADO TOTAL
GRO1 2.000 escenarios 2.000 VAN de GRO1 VAN medio GRO1
Aplicación de Monte Carlo
GRO2 2.000 escenarios 2.000 VAN de GRO2 VAN medio GRO2
GRO3 2.000 escenarios 2.000 VAN de GRO3 VAN medio GRO3
Valor de lasopciones reales
Pág. 44Pág.44
VALORACION FINAL
VAN (mill. €) VAN/Inversión (€)Sin opciones reales 918,6 0,77GRO1 106,1GRO2 73,6GRO3 562,9Total 1.661,2 1,40
Inversiones ADSL operadora dominante (años 0 a 6)
Pág. 45Pág.45
PRINCIPALES RIESGOS INMINENTES PARA LAS INVERSIONES XDSL
Voz a través de IP, lo cual canibalizaría el negocio tradicional de la voz
La irrupción en el mercado del UMTS