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ACTUALIZACIÓN DE LA CALIFICACION DE RIESGO A LA CUARTA EMISIÓN DE PAPEL COMERCIAL Y TERCERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE LA FABRIL S.A. A NOVIEMBRE DE 2013
ACTUALIZACIÓN DE LA
CALIFICACION DE RIESGO A LA
CUARTA EMISIÓN DE PAPEL COMERCIAL Y
TERCERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE
LA FABRIL S.A.
A NOVIEMBRE DE 2013
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CALIFICACIÓN ASIGNADA Emisión de Obligaciones AA (+)
Papel Comercial AAA (-)
El Comité de Calificación de nuestra institución, en la sesión del 28 de Noviembre de 2013, basado en los análisis efectuados por el personal técnico, a partir de la información financiera auditada histórica proporcionada por el Emisor cortada hasta Diciembre del 2012 y el corte interno a Septiembre de 2013, detalle de activos libres de gravamen, entre otra información cualitativa y cuantitativa, ha resuelto asignar la calificación de la Tercera Emisión de Obligaciones y Cuarta Emisión de Papel Comercial de la compañía LA FABRIL S.A. la categoría de riesgo de “AA+“ y “AAA-“ respectivamente, definidas como: AA Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una muy buena capacidad del pago de capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general. (+) El signo (+) indica la posibilidad de que la categoría asignada podría subir hacia su inmediata superior.
AAA
Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen excelente capacidad de pago del capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada ante posibles en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general. El signo (-) indica la posibilidad de que la categoría asignada podría descender hacia su inmediata inferior. (-) El signo menos (-) indica la posibilidad de que la categoría asignada podría bajar hacia su inmediata inferior.
1 Conforme a los Artículos 12 y 16 de la Sección II, Capítulo III, Subtítulo IV, Título II, la calificación otorgada por la Calificadora a la presente
Emisión de Obligaciones no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste. El informe de calificación se realizó en base a información proporcionada por el emisor y obtenida de los Estados Financieros Auditados, éstos últimos presentados por el emisor para inscribirse en el Registro de Mercado de Valores de acuerdo al Artículo 2, Sección I, Capítulo I, Subtítulo I, Título II.
LA FABRIL S.A. ACTUALIZACIÓN
CUARTA EMISIÓN DE PAPEL COMERCIAL
ACTUALIZACIÓN
TERCERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES
Monto de la emisión: Hasta por US$10,000,000.00 Hasta por US$10,000,000.00
Saldo de la emisión: Colocado: US$10 millones US$428 mil
Plazo de la emisión: Hasta 359 días Clase C a un plazo de 1,080 días
Clase D a un plazo de 1,440 días
Plazo del programa: Hasta720 días No aplica
Cupo de emisión: Revolvente No aplica
Amortización de capital: Al vencimiento Trimestral
Amortización de interés: No aplica Trimestral, Gracia de 180 días
Tasa de interés Cupón Cero Clase C: TPR + 2.5%
Garantías y Resguardos: Garantía General, Resguardos de Ley Garantía General, Resguardos de Ley
Destino de la emisión: Sustitución de pasivos Reestructuración de pasivos de la compañía.
Fecha de Vencimiento: Junio 2015 Enero 2014
Calificación Asignada: “AAA-“1 “AA+”
Analista: Katherine Lindao J.
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PRESENCIA BURSATIL El Cuarto Programa de emisión de papel comercial, por un monto de US$10 millones, fue aprobado el 5 de Julio de 2013, mediante resolución SC-IMV-DJMV-DAYR-G-13-0003865 el cual empezó a colocarse en el mismo mes de Julio; la oferta pública tiene un plazo de vigencia de 720 días contados a partir de la expedición de la aprobación, es decir hasta el 25 de Junio de 2015. De acuerdo a lo indicado por el Emisor la emisión tuvo como destino sustituir obligaciones tanto con Instituciones Financieras como con Proveedores.
La Tercera Emisión de Obligaciones por un monto de US$10 millones fue aprobada el 23 de Diciembre de 2009, mediante resolución SC-IMV-DJMV-DAYR-G-09-0008169 y con fecha de vencimiento Enero de 2014 Cabe indicar que el Emisor mantiene además vigentes en mercado de valores lo siguiente: a) Tercer programa de emisión de papel comercial, por un monto de US$20,000,000.00, aprobado el 27 de Marzo del 2012, mediante resolución SC-IMV-DJMV-DAYR-G-12-0001459 el cual empezó a colocarse el 9 de Abril del 2012 y con plazo del programa de 720 días; b) Segundo Proceso de Titularización de Flujos Futuros con un saldo de US$15.5 millones y fecha de vencimiento Septiembre de 2016. Como alcance a la fecha de corte de la información proporcionada y la fecha de realización del Comité de Calificación, cabe indicar que con número de resolución aprobatoria SC-IMV-DJMV-DAYR-G-13-6717, La Fabril S.A. tiene aprobada una Cuarta Emisión de Obligaciones por un monto de US$15 millones a un plazo máximo de 6 años y teniendo como destino de fondos la sustitución de pasivos.
LA FABRIL S.A. CALIFICACIÓN INICIAL
ACTUALIZACIÓN OCTUBRE 2012
ACTUALIZACIÓN MAYO 2013
CUARTA EMISIÓN DE PAPEL COMERCIAL
AAA- -- --
TERCERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES
AA+ AA+ AA+
FUNDAMENTACIÓN
Gracias a un apropiado manejo de las políticas públicas, la población ecuatoriana ha experimentado un crecimiento sostenido en su capacidad de compra dando lugar ello a una significativa expansión de la demanda de la mayoría de sectores, comenzando por aquellos relacionados a las necesidades básicas del consumidor, entre ellos el de alimentos y bebidas el cual en el último periodo registra una tasa de crecimiento de 4.0% Siendo el emisor una de los principales fabricantes de aceites vegetales y productos de higiene personal del país, sus ingresos muestran una evolución conforme al comportamiento del entorno. Las ventas de la empresa que en el año 2009 llegaron a ser de US$327.0 millones, en el año 2012 ascendieron a US$450.7 millones, lo cual equivale a una tasa de crecimiento del 38% durante dichos años. A Septiembre del presente periodo, las ventas alcanzan un monto de US$341.0 millones, cifra que permite estimar que al cierre del periodo los ingresos se encontrarán en niveles cercanos a US$500 millones. Los ingresos se originan principalmente de la venta de Aceites y Grasas que a la fecha de corte de la información e históricamente ha tenido la mayor participación con un promedio de los últimos 3 años de 77.35%, seguido de la línea de Higiene y Consumo personal con un 16.66% de participación (línea que ha alcanzado una mayor participación respecto a su histórico); la diferencia corresponde a las líneas de Maquilas, Marcas de Terceros, y Biodiesel. El margen bruto promedio fue de de 18.72%, porcentaje que se recupera respecto al periodo anterior, lo cual le permite cubrir los gastos de administración y de ventas de aproximadamente 14.44%, alcanzando luego de éste registro un margen operativo superior que promedia los 4.27%. Por lo indicado, la Empresa presenta un flujo depurado de US$28.71 millones, ello por la rentabilidad de los activos que se ubicó en un 12.10% y el monto de activos promedio que fue de US$237.32 millones.
La estructura de capital de la Empresa está compuesta por US$96.47 millones de deuda financiera y US$90.39 millones de inversión accionarial, señalando una relación de 1.07 (Septiembre 2013: 0.93) entre ambas fuentes de fondos. Los pasivos con costo financian el 35.90% (Septiembre 2013: 32.68%) del monto total de activos totales y el 73.35% (Septiembre 2013: 76.04%) son de corto plazo, esto por el vencimiento
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de las obligaciones que mantiene en mercado de valores e instituciones financieras. El Emisor dispone de activos líquidos que por su estructura de financiamiento cubren a la fecha los vencimientos corrientes de los pasivos con costo. La emisión de Papel Comercial y de Obligaciones, presentan garantía general y cuentan con los resguardos básicos que determina la ley, verificándose en este caso que el monto de activos libres de gravámenes cumpla con lo determinado en la ley. Siendo líder de un sector de gran atractivo por tratarse de productos relacionados al diario vivir de la población, y contando de manera creciente, con recursos adicionales provenientes de las nuevas líneas a las que se ha diversificado, la empresa cuenta con un muy buena capacidad de pago de sus obligaciones financieras, incluida entre ellas a los valores sujetos al proceso de actualización. El Comité de Calificación luego de analizar los factores expuestos y revisar el Informe Técnico elaborado por la firma Calificadora y de considerar las características propias del instrumento, resolvió en base a las potestades que le otorga los artículos 5 y 6 del Título II, Subtítulo IV, Capítulo III, Sección III, de la Codificación de Resolucionesde la Ley de Mercado de Valores, mantener a la Cuarta Emisión de Papel Comercial y Tercera Emisión de Obligaciones de LA FABRIL S. A. en las categorías de riesgo de AAA- y AA+ respectivamente.
1. Calificación de la Información
Para la presente emisión de riesgo la Compañía ha proporcionado entre otros requerimientos de información de la Calificadora, lo siguiente: Estados Financieros auditados desde el 2005 al 2009, elaborados bajo las Normas Ecuatorianas de Contabilidad (NEC); Estados Financieros auditados desde el 2010 al 2012, e internos a Septiembre de 2013 elaborados bajo las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF); Detalle de activos libres de Gravámenes; etc.
Cabe resaltar que la calificación otorgada está basada en la información proporcionada por el Emisor para el efecto, la cual debe cumplir con los requerimientos exigidos por la normativa legal, siendo el Emisor responsable de que la documentación entregada a la Calificadora sea idéntica a la presentada ante el organismo de control, sin perjuicio de que cualquier diferencia entre la información evaluada por la Calificadora y la presentada al ente de control pueda ser -una vez comunicada a la Calificadora- conocida y analizada por ésta en un nuevo Comité de Calificación. Los estados financieros fueron auditados por la firma Deloitte & Touche, con número de registro SC-RNAE 019. Ninguno de los dictámenes presentaba abstención de opinión o salvedad. En consecuencia, se verificó que la institución presenta información válida, suficiente y representativa para los últimos tres ejercicios anuales, sin que se encuentren situaciones que impidan la aplicación normal de los procedimientos de calificación. La evaluación de los elementos cualitativos del riesgo de la industria se ha realizado en base al análisis de información provista directamente por la Institución y a la extraída de otras fuentes externas. Una vez que se verificó que la información cumple con los parámetros de validez, suficiencia y representatividad acorde a la metodología interna de la Calificadora; y que el Emisor tiene capacidad para cumplir sus gastos financieros vigentes, se procedió con la aplicación normal de los procedimientos de calificación.
2. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor (Capacidad de Pago Histórica)
El cálculo de la cobertura histórica de los gastos financieros de la presente emisión se basó en información contenida en los estados financieros auditados comprendidos para el periodo 2005 – 2012. Así mismo, se utilizaron los estados financieros internos con corte al 30 de Septiembre de 2013 con sus respectivos pasivos con costo. La cobertura de gastos financieros se obtiene de confrontar el flujo de efectivo depurado, generado por los activos productivos de la Empresa con los gastos derivados de los pasivos con costo. Los activos contables han sido ajustados para eliminar aquellos que no han contribuido a la generación de flujo de efectivo. Los pasivos financieros que mantiene la Empresa al momento de la calificación de riesgo fueron incluidos en el análisis con una tasa igual a la tasa promedio de las tasas vigentes de dichos créditos. El resultado obtenido reflejó que históricamente los gastos financieros han sido cubiertos por el flujo depurado de los ejercicios anteriores de manera suficiente.
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AÑO 2011 AÑO 2012 SEPT.2013
Activos Promedio US$ 217,106 US$ 218,420 US$ 237,329
Flujo Depurado Ejer. US$ 22,909 US$ 18,632 US$ 29,990
% Rentabilidad Act. Prom. Ejercicio 10.55% 8.53% 16.85%
Monto de Deuda US$92.6 millones
Gastos Financieros US$4.18 millones
Cobertura Histórica de Gastos Financieros: 6.86
Pasivos Exigibles / EBITDA: 3.59
3. Evaluación de los Riesgos de la Industria
Dadas las características de la producción que genera una empresa industrial como la sociedad emisora, el análisis del riesgo industrial presentado a continuación se inicia con la evaluación de las características de la industria de manufactura en el Ecuador, complementado con el estudio de la cadena de oleaginosas y el sector palmicultor en los que se encuentra el emisor; sectores al que considerando conjuntamente los factores señalados a continuación se ha categorizado como de Riesgo Bajo. Industria Manufacturera De acuerdo a las cifras preparadas por el Banco Central del Ecuador (BCE) que consideran el cambio de año base (del 2000 al 2007), el Producto Interno Bruto (PIB) del país alcanzó un crecimiento en términos reales de 5% en el año 2012. Uno de los segmentos que mantiene una importancia significativa dentro de la estructura económica del país es el de “Manufactura” (sin incluir refinación de petróleo), con una contribución al PIB total de 11.6% en el ejercicio 2012, y mostrando un comportamiento variable acorde al movimiento de la economía total que resultó en un crecimiento promedio de 4.0% desde el año 2007, al tiempo que la economía en su conjunto registraba un crecimiento promedio de 4.1% en igual lapso. En el año 2010 el PIB del sector tuvo una variación real de 2.7%, mientras que en el año 2011 aumentó a 4.7%, tendencia que continuó en el ejercicio 2012 en que se alcanzó un crecimiento real de 4.6% y que se espera según proyecciones oficiales se expanda a 5.8% para el 2013 (versus 4.1% para el PIB total).
Fuente: Banco Central del Ecuador
Por otro lado, de acuerdo a las cifras publicadas por la Superintendencia de Compañías, el conjunto de sociedades categorizadas en la actividad económica principal de “Industrias” (con información tanto en NIIF como en NEC) sumaron un total de 3,574 empresas en el año 2011, registrando activos por US$14,472 millones e ingresos por US$18,910 millones, generando además empleo para alrededor de 169 mil personas. Sector Manufactura de Aceites y Grasas El rubro “Elaboración de aceites y grasas de origen vegetal y animal” está comprendido dentro del grupo “Industria Manufacturera” (se excluye la refinación de petróleo), y según cifras del BCE ha reportado una producción en los tres últimos años que significó alrededor de 3.7% respecto a la producción total de la industria manufacturera, y una tasa de crecimiento real anual de 0.4% en promedio durante los tres últimos años.
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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 (proy)
Variación PIB Total vs PIB Manufactura
PIB Total PIB Manufactura
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Según cifras del Censo Económico 2010 llevado a cabo por el INEC, el total de ingresos anuales por ventas de la actividad “Elaboración de aceites y grasas de origen vegetal y animal” superaban los US$900 millones, correspondientes a un total de 51 empresas. Los principales actores de este sector están dados por industrias como La Fabril S.A. (con ventas de US$424.4 millones en el año 2011, incluyendo ingresos por productos de limpieza), Industrial Danec S.A. (US$306.2 millones), Industrias Ales C.A. (US$254.7 millones), Extractora y Procesadora de Aceites EPACEM S.A. (US$93.4 millones), entre las principales. Adicionalmente, y considerando la importancia que tiene para esta actividad económica, el análisis del sector incluye la cadena de oleaginosas, que constituye un importante cluster en la economía nacional por su volumen económico, consumo y comercio, lo que le da un peso significativo en la conformación de la canasta familiar, haciendo que las decisiones sobre estas actividades sean de gran sensibilidad política. La cadena de oleaginosas incluye la extracción, refinación y procesamiento industrial de aceites y grasas vegetales (como son los aceites comestibles, mantecas, margarinas industriales y de mesa, jabones de lavar y de tocador, productos de limpieza, balanceados, biodiesel y otros). Las etapas principales de esta cadena incluyen la producción primaria de los insumos agrícolas, el procesamiento de éstos para obtención de subproductos y el procesamiento industrial para la obtención del producto final de consumo. Los elementos que actúan como eje aglutinante de sus distintos eslabones en esta cadena son aceite y grasa crudos extraídos en ambos casos de distintas fuentes primarias agropecuarias (como son grano o fréjol de soya, pepa o semilla de algodón, semilla de girasol, fruto y almendra de la palma), y que se constituyen en materia prima fundamental para los procesos industriales posteriores que terminan en la obtención de productos intermedios (aceites crudos en bruto, oleína, estearina, aceites refinados y sebos) y cuyo fin en la cadena lo constituyen fundamentalmente los aceites comestibles líquidos o sólidos que pueden ser puros o mezclados, las margarinas y las mantecas. Adicionalmente, de los procesos mencionados se puede generar también materia prima para la elaboración de biocombustibles. Según información de participantes de la industria, el tamaño estimado del mercado en el país de varios de los productos de consumo final generados por esta industria alcanzó en el año 2012 cifras importantes según el siguiente detalle: aceites comestibles US$265 millones, margarinas de consumo US$62 millones, mantecas de consumo US$50 millones, margarinas de panificación US$22 millones y mantecas de panificación US$28 millones. Por otro lado, el mercado local de biodiesel depende de las políticas públicas para su inicio y desarrollo. Mediante Decreto Ejecutivo 1303 de septiembre de 2012 se estableció que en un plazo de 8 meses el diesel Premium, usado en el sector automotor y comercializado en las gasolineras del país, tenga una mezcla del 5% de biocombustible vegetal de producción nacional, que se incrementará de forma gradual hasta llegar al 10%. Se ha indicado que la implementación del plan se iniciará en una ciudad piloto (Guayaquil) para luego expandirse a la región Costa y después a todo el país. Se estima que esta fase piloto requeriría un abastecimiento de 80 mil TM anuales de aceite crudo de palma con lo cual el mercado local no se vería afectado en abastecimiento dado el excedente existente y que en la actualidad se exporta. El plan contempla que luego de 5 años cuando esté implementado en todo el país, cerca de 200 mil TM anuales de aceite crudo de palma se destinarían a biodiesel, para lo cual se planea fomentar nuevos cultivos de palma aceitera que permitan seguir exportando aceite crudo de palma, generando divisas y asegurando la provisión propia de biodiesel. En previsión de esto, el Decreto 1303 dispone que en un plazo no mayor de 2 meses, los Ministerios de Agricultura y Ambiente expidan el mapa de zonificación agroecológica para el cultivo de palma aceitera. Acorde a agentes del mercado, el proyecto iniciaría en su fase piloto en el primer semestre de 2014. Sector Palmicultor En conexión con la cadena de oleaginosas se encuentra el sector palmicultor como uno de los principales proveedores de materia prima. Esta actividad además impulsa el entorno económico de extensas zonas del Ecuador, no solo por el cultivo de esta oleaginosa perenne, sino por los negocios que surgen alrededor de la misma. Se calcula que el sector genera 76,667 empleos directos y 92,000 empleos indirectos, aproximadamente. El sector se encuentra en constante desarrollo, estando conformado por más de 7 mil palmicultores, de los cuales el 87% cuentan con superficies de menos de 50 hectáreas, y cuya producción es absorbida por
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42 plantas extractoras de aceite rojo y 5 extractoras de aceite de palmiste. Como ente aglutinador de los productores de palma se encuentra la Asociación Nacional de Cultivadores de Palma Aceitera (ANCUPA), que actúa como motor de organización, capacitación, transferencia tecnológica, investigación y promoción, y cuenta además con un brazo comercializador (FEDAPAL). Adicionalmente, se encuentra la Asociación Ecuatoriana de Extractores de Palma y sus Derivados (AEXPALMA) que agrupa a empresas extractoras de aceite de palma del Ecuador con participación minoritaria en la industria refinadora de aceites. La superficie cultivada de palma aceitera se estimaba en 248 mil Ha en el año 2010, mostrando un incremento anual de 6.8% y con un significativo nivel de concentración en la provincia de Esmeraldas principalmente (que representaba 61% del total), a la que se suman cultivos localizados en Los Ríos, Sucumbíos, Orellana, Pichincha y Santo Domingo. En el año 2011, la producción de aceite crudo de palma alcanzó 440 mil TM aproximadamente, de las que 47.7% se destinaron al consumo interno y la diferencia a la exportación. La producción de aceite crudo de palma aceitera se ha incrementado en 65% durante los últimos 12 años al pasar de 267 mil TM en 1999 a 440 mil TM en 2011, estimándose que actualmente se producen 500 mil TM de aceite crudo de palma, de las cuales cerca de la mitad son consumidas localmente y la diferencia se destina a exportación. Respecto a los precios de comercialización, cabe indicar que el precio internacional del aceite de palma reflejó variaciones importantes durante los últimos años, con una tendencia creciente en el 2007 hasta alcanzar en marzo de 2008 un pico de US$1,249 por tonelada (valores CIF para puertos en Europa Noroccidental) que luego se redujo a US$488 en noviembre de 2008, retomando posteriormente el comportamiento creciente hasta febrero de 2011 cuando llegó a US$1,292 a partir de lo cual se evidenció una disminución paulatina, cerrando el año 2011 en US$1,027, y en US$776 al término del ejercicio 2012.
4. Asignación de la Categoría Básica de Riesgo
En función de una Cobertura Histórica de Gastos Financieros de 6.86 y un Riesgo Industrial Bajo se asigna a LA FABRIL S.A. la Categoría Básica de Riesgo de “AA”.
5. Indicadores Adicionales de la Situación Financiera del Emisor.
5.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia
Al 31 de diciembre del 2012, LA FABRIL S.A. generó ingresos relacionados con su actividad por US$450.7 millones, registrando un crecimiento del 6,97% respecto al año anterior (2011: US$421 millones),con un crecimiento promedio de 11.3% durante los últimos 5 años, durante los cuales ha evidenciado importantes fluctuaciones. El repunte del año 2008 (US$328.37 millones) respecto al 2007 (US$265.96 millones) fue producto de las variaciones en los precios del sector y no por mayores volúmenes vendidos, por lo que al cierre de 2009 se observó un ligero decrecimiento del 0.23% como parte del ajuste de precios. En el año 2010 se alcanzó un crecimiento del 5.52%, mientras que en el 2011 se obtuvo un crecimiento del 21.15% producto de mejores precios y mayores volúmenes vendidos, manteniendo un comportamiento creciente para el año 2012. A Septiembre de 2013, las ventas ascendieron a US$341 millones y representaron el 75.67% de los ingresos del cierre anterior, por lo que de acuerdo a las proyecciones del Emisor se esperaría cerrar el 2013 con una cifra superior al 10% a lo obtenido en el 2012.
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(*) Cifras en NIIF
Los ingresos del Emisor se originan principalmente de la venta de Aceites y Grasas que a la fecha de corte de la información e históricamente ha tenido la mayor participación con un promedio de los últimos 3 años de 77.35%, seguido de la línea de Higiene y Consumo personal con un 16.66% de participación; la diferencia corresponde a las líneas de Maquilas, Marcas de Terceros, y Biodiesel.
(*) Cifras en NIIF
El costo de ventas absorbe el 83.26% (US$375.24 millones) de los ingresos propios del giro del negocio, y presenta un constante crecimiento tanto en montos como en participación, lo cual es producto de las fluctuaciones en el precio que presenta el aceite de palma, principal materia prima del proceso de producción del Emisor. Cabe indicar que en el 2012, el Emisor mantuvo un importante nivel de stock de aceite de palma adquirido a un mayor precio, afectando directamente al costo de venta e inventario. El incremento de mayores costos operacionales incidió en una menor utilidad bruta, pasando de US$79.46 millones en el 2011 a US$75.45 millones en el 2012. A Septiembre de 2013 el margen bruto fue del 79.45% de las ventas permitiendo un resultado bruto de US$20.55%- A Dic. del 2012 los gastos operativos alcanzaron US$65.49 millones, absorbiendo el 14.53% de las ventas, evidenciando una menor absorción respecto a los años anteriores (2011:US$65.93 millones – 15.65%). Históricamente, en el año 2010 se observó un importante crecimiento de la absorción sobre ventas (2009: 13.48%, 2010: 17.91%) lo que de acuerdo al Emisor fue producto de los cambios registrados en la Empresa como parte de su estrategia de negocios (creación de nuevos productos y el crecimiento de las exportaciones), posteriormente la compañía planteó medidas de control de dichos gastos, lo cual se evidencia en los años 2011 y 2012. Luego del registro de los gastos administrativos, el Emisor alcanza una utilidad operativa de US$9.95 millones cifra inferior a los US$13.53 millones alcanzados al 2011, la misma que se mantiene decreciente a partir del año 2009. De acuerdo a lo indicado por el Emisor, el deterioro en los márgenes brutos y operativos fueron producto tanto de factores exógenos como del incremento de precios en el aceite de soya y palma y los cambios estratégicos efectuados por la compañía, situación que se reversa en el corte interno a Septiembre de 2013 en donde los márgenes se recuperan.
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100,000,000.00
200,000,000.00
300,000,000.00
400,000,000.00
2010 2011* 2012* Sep-13*
Evolución Ventas por líneas de productoACEITES Y GRASAS
HCP
Otros
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(*) Cifras en NIIF
Los resultados obtenidos fueron suficientes para cubrir los gastos financieros (2012: US$7.7 millones; 2011: US$6.8 millones que muestran una tendencia creciente consecuencia de los mayores pasivos del Emisor como parte de su estrategia de crecimiento. La Empresa registra otros ingresos por US$10.95 millones (2011: US$3.1 millones), compuestos principalmente por la revalorización de terrenos (US$2.1 millones) y recuperación de la inversión de su relacionada Manageneración (US$3.77 millones). Posterior al registro de dichos rubro y del impuesto a la renta causado, obtuvo una utilidad neta de US$9.9 millones (2011: US$7.4 millones).
Por su parte el EBITDA mantiene su comportamiento decreciente hasta el 2012 tanto en montos como en márgenes, lo que es producto de los importantes montos que maneja el Emisor dentro de su estructura de costos. No obstantes dichas variaciones, el EBITDA es suficiente para cubrir el pago de los gastos financieros generados por los valores que circulan en mercado de valores y el endeudamiento con instituciones financieras.
(*) Cifras en NIIF
5.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial.
Estructura de Activos
A diciembre del 2012, los activos totales de La Fabril S.A. ascendieron a US$268.70 millones y se incrementaron en un 20.30% respecto a la inversión del año 2011 (US$223.35 millones), producto tanto de un mayor nivel de activos corrientes (cartera e inventarios), como de no corrientes. Los activos corrientes representan un 57% del total de la inversión, mientras que los activos no corrientes corresponden al43%, y están compuestos principalmente de activos fijos. Las cuentas por cobrar ascendieron a US$41.16 millones (2011: US$32.60 millones)y se conforma principalmente de cartera con clientes locales y en menor participación de clientes del exterior. Es importante indicar que la evolución evidenciada por el cliente en sus exportaciones, se refleja también en su cartera. La rotación de la cartera fue de 33 días encontrándose dentro de las políticas de recuperación, en donde se otorgan plazos que varían de acuerdo al cliente, otorgando plazos de: 15 días a Detallistas,
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15 días a Mayoristas, 21 días a sus Subdistribuidores, 28 días a Distribuidores, 45 días a Cadenas de autoservicios y 30 días a Industrias. El rubro inventarios asciende a US$60.5 millones (2011: US$45.6 millones), incrementándose en un 33% respecto al periodo anterior producto del fuerte abastecimiento registrado por el Emisor, principalmente en materia prima (soya cruda, palma cruda) e inventario en tránsito, a más de productos semielaborados y terminados. Los activos fijos, registraron un total de US$76.97 millones (2011: US$75.41 millones), los cuales históricamente presentan variaciones, producto de las revalorizaciones, adiciones (terrenos y maquinarias principalmente) y construcciones en curso como parte de los proyectos en los que se encuentra inmerso el Emisor. El rubro otros activos a largo plazo se conforman principalmente de cuentas por cobrar relacionadas y activos intangibles (registro de marcas: La Favorita, Criollo, Marva, Hojaldrina, Achiote, Favorita Light, B&C y Perla), e inversiones en asociadas y propiedades de inversión (activos en alquiler a relacionadas). A Septiembre de 2013, los activos totales de La Fabril S.A. ascendieron a US$283.68 millones, de los cuales los activos corrientes representan un 52% (principalmente cartera e inventarios) del total de la inversión, mientras que los activos no corrientes corresponden al 48%, y están compuestos principalmente de activos fijos. Estructura de Financiamiento A Diciembre del 2012, los pasivos totales fueron de US$178.31 millones incrementándose en un 25% respecto al periodo 2011 (US$142.87 millones), variación originada por un mayor nivel de endeudamiento con costo y proveedores. El endeudamiento con instituciones financieras (corto y largo plazo) representaron el 27% de los pasivos totales de Emisor. Las cuentas por pagar proveedores fueron del 34% del total de los pasivos y presentaron una rotación de 59 días. El Patrimonio del Emisor creció en un 12% pasando de US$80.48 millones en diciembre del 2011 a US$90.39 millones en diciembre del 2012, producto del registro de las utilidades del ejercicio. El capital social representa el 56% de los recursos patrimoniales. A Septiembre de 2013, los pasivos del Emisor se incrementan a US$183.53 millones producto de mayores pasivos corrientes. A Diciembre de 2012, los activos ajustados fueron de US$186.87 millones, está compuesto por un 43.34% de capital de trabajo que requiere la compañía y un 56.66% por los activos fijos tangibles netos, más el resultado de los otros activos y pasivos no corrientes. La estructura de capital de la Empresa está compuesta por US$96.47 millones de deuda financiera y US$90.39 millones de inversión accionarial, señalando una relación de 1.07 (Septiembre 2013: 0.93) entre ambas fuentes de fondos. Los pasivos con costo financian el 35.90% (Septiembre 2013: 32.68%) del monto total de activos totales y el 73.35% (Septiembre 2013: 76.04%) son de corto plazo, esto por el vencimiento de las obligaciones que mantiene en mercado de valores e instituciones financieras. El Emisor dispone de activos líquidos que por su estructura de financiamiento cubren a la fecha los vencimientos corrientes de los pasivos con costo. Históricamente se observa que el Emisor financia su inversión tanto con recursos propios como con recursos de terceros, registrando en promedio para los últimos 5 años un 51% de deuda financiera mientras que un 49% correspondió a recursos propios; el comportamiento de éstos rubros se evidencian en el siguiente gráfico:
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(*) Cifras en NIIF
Liquidez
El crecimiento más acelerado de los pasivos corrientes respecto al de los activos corrientes se refleja en su ratio de liquidez, mismo que pasa de 1.11 en el 2011 a 1.07 en el 2012 manteniéndose alrededor del promedio de los últimos 5 años (1.09). El mayor endeudamiento es producto de la mayor necesidad de financiamiento del Emisor tanto con proveedores como con Instituciones Financieras. A Septiembre de 2013 se observa pasivos corrientes superiores a los activos corrientes producto de mayores anticipos de clientes e impuestos corrientes. La relación ventas versus los activos ajustados representó 2.41 veces (Septiembre 2013: 1.77 veces) en el último año, manteniéndose en niveles similares al del año anterior que fue de 2.69 veces, esto refleja que el Emisor genera ingresos de 2.41 dólares por cada dólar invertido. El Emisor requiere de un capital de trabajo comercial de 0.09 veces (Septiembre 2013: 0.10 veces) de sus ingresos, es decir que puede manejar su operación comercial con el 9% del monto total de sus ingresos.
(*) Cifras en NIIF
Por su parte el capital de trabajo se mantuvo en términos similares, al pasar de un ciclo de efectivo de 30 días en el 2011 a 33 días en el 2012, producto de una recuperación de cartera ágil, mientras que la rotación de inventarios es cercana al plazo de pago a proveedores. A Septiembre de 2013 el ciclo de efectivo fue de 26 días.
5.3. Capacidad de Generación de Flujo y Cobertura
A diciembre del 2012, el Emisor registró un índice de cobertura financiera de 2.41, la misma que a pesar de resultar inferior a la presentada en el 2011 (3.37) permite cubrir el monto de gastos financieros, que se han incrementado producto del mayor endeudamiento con instituciones financieras y en mercado de
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valores. El incremento de los pasivos con costo en los últimos periodos incide en un mayor índice deuda financiera / flujo depurado, que promedia 4.38 para los últimos 3 periodos; relación que al 2012 fue de 5.21 es decir que la totalidad de sus obligaciones podría ser cubierta en 5 años a partir de los flujos generados, ratio que a Septiembre fue de 3.09 veces.
(*) Cifras en NIIF
5.4. Calce de Flujos
El calce de flujos se obtendrá del flujo neto de caja para el período de vigencia del instrumento, tomando hasta el mes siguiente al vencimiento del mismo. De este flujo se analizarán los saldos mensuales y el saldo total acumulado.
El flujo se confeccionará sin considerar los activos disponibles y se incluirán todas las amortizaciones de deuda, incluyendo las que genere la emisión de papel comercial, así como los gastos financieros de los mismos. Se excluirán como flujos de caja relevantes para el cálculo del indicador de calce aquellos flujos que provengan de financiamiento de terceros, aun cuando correspondan al uso de líneas de créditos autorizadas a la fecha de calificación. Solo podrán ser eximidos de esta indicación los créditos que están sujetos a una determinada inversión, los cuales no podrían realizarse por el Emisor si no lleva a cabo dicha inversión.
Para el caso especifico del Papel Comercial de La Fabril S.A. se determinó un flujo de calce de grado medio, el cual implica que existe calce o exceso de fondos en algunos de los periodos y el flujo total acumulado al final del periodo es positivo, por lo que presenta excedente de fondos.
6. Análisis de Factores Adicionales de Riesgo Cualitativo
6.1. Posición de la Empresa en su industria
La Fabril S.A. es una de las empresas manufactureras más grandes del Ecuador, con operaciones en su línea actual de negocios desde hace más de tres décadas en el cantón Montecristi de la provincia de Manabí, donde se encuentran sus oficinas centrales y mantiene sus plantas industriales. Se dedica principalmente a la fabricación de aceites y grasas vegetales comestibles, productos de limpieza, e ingredientes para la industria alimenticia. Siendo una organización productiva orientada a la integración vertical, ha invertido desde hace algunos años en las áreas agrícola y agroindustrial, generadoras de sus principales materias primas para lo cual mantiene plantaciones de palma e industrias extractoras de aceites crudos de palma y palmiste. Adicionalmente, cuenta con acciones en diversas compañías dedicadas a la actividad agroindustrial y de generación energética. Parte de su importante crecimiento se resume a continuación: 1975 La Empresa empieza como desmotadora de algodón y procesadora de semilla de algodón. 1978 Incursiona en la rama industrial como refinadora de aceites y grasas vegetales, y comienza la producción de aceites comestibles. 1981 Empieza a producir grasas. 1983 Inicia la producción de jabones de lavar.
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1985 Desarrolla aceite de soya refinado para atún en lata. 1990 Crea su propio centro de investigación y desarrollo. 1991 Inicio de exportaciones. 1993 Comienza la producción de margarinas y grasas especiales. 1995 Establece un centro experimental con De Smet (proveedor industrial de Bélgica) para el desarrollo de nueva tecnología. 1997 Primera compañía en fraccionar aceite de palmiste en América Latina, para crear CBS. 2002 La Fabril se convierte en la compañía líder en el mercado de aceites y grasas comestibles en el Ecuador al adquirir la operación ecuatoriana de aceites y grasas de Unilever (La Favorita, La Favorita Light, Criollo, La Favorita Achiote, y las marcas de margarina: Marva y Hojaldrina). 2005 Pionera en la producción y venta de biodiesel de palma a EE.UU. 2006 Incursión en proyectos de generación de biocombustible. 2008 La Fabril inicia exportación de productos contenerizados al mercado venezolano, y biodiesel a Perú. 2009 Unificación de las plantas de producción. 2010 Continúa la producción de biocombustibles, esta vez a partir de la Jatropha 2011 Como parte de su integración vertical mantiene su plan de inversión en el área agrícola y agroindustrial, y en la actualidad posee plantaciones de palma en su empresa relacionada Energy & Palma y extractoras de aceites crudos de palma y palmiste en su Relacionada Extractora Agrícola Río Manso Exa S.A. 2012 Lanza la línea de sazonadores La Favorita. Inicia su producción de Biodiesel 2013 Lanza la línea de Cuidado Capilar. Como se indicó, el Emisor participa en el sector de producción de aceites vegetales y sus derivados provenientes de palma africana, soya, girasol y otros, productos que han mostrado ventas con una tendencia creciente en los últimos años y ha logrado posicionarse como una de las empresas manufactureras más grandes del Ecuador. Adicionalmente, su línea de biocombustibles ha incluido procesos industriales relacionados con el ambiente, como la producción de biodiesel a partir de ácidos grasos libres y el de elaboración de biofertilizantes generados como coproductos de la refinación de aceites. Según el destino, la producción de La Fabril S.A. se clasifica en: i) Consumo Masivo: alimentos (aceites, margarinas, mantecas), panificación y pastelería, y hogar y cuidado personal (jabones de lavar, jabones de tocador, detergentes y desinfectantes); y, ii) Industriales: snacks y frituras, heladería, galletería, confitería y chocolatería, sustitutos lácteos, grasas culinarias, cremas vegetales, etc. aceites de alta estabilidad, viruta para jabones de tocador, margarinas y mantecas, aceites para atún en lata, alimentos balanceados, etc. A su vez, la cartera de productos de su línea de consumo incluye los siguientes elementos y marcas: Alimentos Aceites: La Favorita, La Favorita Light, La Favorita Omega, La Favorita Achiote, Girasol, Maizol, La Perla, Criollo, Sabrosón, Sabrofito, etc. Margarinas: Klar, Girasol, Marva, Ricamesa. Mantecas: La Sabrosa Concentrados: La Favorita Coberturas: Coberchoc Panificación y Pastelería Mantecas: Especial, Sabropan, Panpan. Margarinas: Marva, Marva Crema, Fabripan; Hojaldrina. Coberturas: Coberchoc gotas, Coberchoc cremas. Especializado: Desmold Hogar y Cuidado Personal Jabones de tocador: Defense, Duet, Jolly Cuidado Capilar: Jolly Capilar Jabones de lavar: Lavatodo, Megablue, Machete, Perla y Perla bebé. Detergentes líquidos: Ciclón, Perla Bebé, Perla Secret.
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Desinfectante: Olimpia Detergente en todos: Lavatodo chips. Los principales competidores del emisor según la línea de producción se mencionan a continuación (se adiciona la participación del líder de mercado y de La Fabril correspondiente al año 2012).
Aceites Comestibles: Ales y Danec; La Fabril se mantiene como líder de este segmento con una participación de 66.2%
Margarinas de consumo: Unilever (80.80%) y Danec; La Fabril cuenta con 13.90%
Mantecas de consumo: Ales, Danec (49.30%) y Epacem; La Fabril cuenta con 15.80%
Margarinas de panificación: Ales, Danec y Levapan; La Fabril es líder con 63.3%
Mantecas de panificación: Ales, Danec y Levapan; La Fabril es líder con 40.10%
Jabones de Lavar: Unilever, Danec, Ales, y Jabonería Wilson; La Fabril es líder con 57.3%
Jabones de Tocador: Unilever, Colgate Palmolive (55.90%) y Fabell. La Fabril cuenta con 5.80%
Detergentes líquidos: Jabonería Wilson, Reckitt Benckiser, Industrias Químicas Nobel; La Fabril es líder con 81.20%
Desinfectantes: Colgate Palmolive (69.6%), Calbaq, Synteko, La Favorita, Reckitt & Collman. La Fabril cuenta con 11.80%
Detergentes en polvo: Unilever (81.7%), Procter & Gamble y Danec. La Fabril cuenta con 5.30%
Suavizantes: Colgate Palmolive (82.8%), Synteko y Disma. La Fabril cuenta con 7.90% En total, la Empresa registró ventas por US$447 millones durante el ejercicio 2012, de las que su línea de aceites y grasas aportó con 72.19%, seguida por la línea de hogar y cuidado personal con 16.35%, y otros con 5.73%. La Fabril S.A. dispone de agencias de ventas en las principales ciudades del país que le permiten atender a más de 50 mil puntos de venta a nivel nacional. Mantiene definida políticas de crédito a su cartera de clientes que incluyen plazos de pagos entre 8 a 45 días, otorgando a determinados clientes descuentos por pagos al contado, pagos anticipados y condiciones de pago especiales. Dentro de su cartera de clientes se encuentran las principales cadenas de autoservicios como Supermaxi, Mi Comisariato, Almacenes Tía, Mega Santa María, empresas industriales como Unilever Andina, Levapan y Sálica del Ecuador, entre otros, y clientes extranjeros relacionados con su negocio de exportación de biocombustibles. Dentro de sus principales proveedores se incluyen Cargill Americas, Inc; Extractora Agrícola Río Manso; CGL GmbH-EGO Crsh-Germany; Energy & Palma; Alpha Bioenergy Llc; Extractora Quevepalma S.A.; Agroindustria del Paraíso S.A. Cabe destacar que la participación de sus relacionadas Río Manso y Energy Palma dentro de las compras a diciembre de 2012 se incrementa respecto a su histórico, lo cual responde a la integración vertical de la Compañía. El Emisor está verticalmente integrado y cuenta con todo el proceso de la cadena productiva: posee tres grandes plantaciones de palma, dos extractoras, y además una fábrica para la producción de envases plásticos. El autoprovisionamiento local de materia prima logrado por medio de sus propias extractoras y centros de acopio construidas en el año 2011 en la zona de mayor producción de palma (Quinindé – La Concordia), le han permitido aumentar acentuadamente su capacidad de autoabastecimiento, que pasó de 11% en el 2009 hasta llegar a 53% en 2012. Como parte de su planificación estratégica, el Emisor ejecutó el proyecto de “Unificación de plantas y optimización de procesos” con el objetivo de incrementar su capacidad de producción mediante la generación de economías de escala, actualización tecnológica de procesos y optimización del recurso humano. La unificación consistió en el traslado de las plantas de envasado y empaque de la ciudad de Guayaquil a Montecristi, la concentración de producción de alimentos y la instalación de refinería de última generación en la planta de Montecristi. Las ampliaciones efectuadas en su capacidad de refinación permiten lograr mejoras en su estructura de costos respecto al mercado mundial. La importante diversificación de sus productos y la creación de otros nuevos -no sólo para consumo interno sino para exportación- evidencian la estrategia y su continuo crecimiento. Respecto a la actividad de biodiesel, La Fabril tiene la única planta en el país que exporta desde el año 2004. Actualmente la empresa posee dos refinerías (en Manta y Guayaquil) con una capacidad instalada de hasta 144 mil toneladas de biodiesel al año, de las que se registra una producción de 42 mil, que se
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vende a Petroperú. A su vez, la implementación del Decreto Ejecutivo 1303 para el uso de biodiesel (en una mezcla de 5%, hasta llegar a 10%) en el diesel premium comercializado en el país, constituye una importante oportunidad para el sector, ya que se estima que significará una demanda progresiva de hasta 200 mil TM anuales para cumplir con el mandato, con lo cual el emisor espera ocupar el 100% de su capacidad instalada. Las operaciones de La Fabril cuentan con certificaciones de calidad nacional e internacional, entre los que están Sellos de Calidad INEN, Certificación de Buenas Prácticas de Manufactura, ISO 9001 de calidad de procesos e ISO 14001:2004 de gestión ambiental. Reporta además ser desde 2009 miembro ordinario de la Mesa Redonda para el Aceite de Palma Sostenible (RSPO, por sus siglas en inglés), autoridad mundial que vela por el cultivo y producción de palma con rigurosos estándares de cuidado del entorno. La Empresa ha incursionado también en proyectos verdes como la producción de energía con residuos de la industrialización del atún y la producción de bio-fertilizantes a partir de procesos de refinación de aceites. Además, desde el año 2003, consolidó una reducción sostenida del uso de combustibles, agua y energía y aplicó procesos técnicos para tratar sus residuos, clasificándolos en reciclables, no reciclables y peligrosos.
Estructura Accionarial
De acuerdo a la información proporcionada por el Emisor; el capital social asciende a US$50,384,280, y está representado por 5,038,428 acciones ordinarias y nominativas de un valor nominal de US$10 cada una.
Accionista Participación
Holding La Fabril S.A. HOLDINGFABRIL 97%
Vasquez Alarcón Nancy 3%
El Presidente de la Compañía es el Sr. Carlos González-Artigas Díaz y el Director Financiero es el Sr. Santiago Terán. Respecto a la política de dividendos, la Empresa tiene la política de capitalizar el 50% de las utilidades disponibles y repartir la diferencia como dividendos, buscando fortalecer al patrimonio de la empresa. La Fabril S.A. se vincula con las siguientes compañías: INMORIEC, MANAGENERACIÓN, AGRÍCOLA EL NARANJO S.A., AGRÍCOLA EL PIÑÓN S.A., INMOBILIARIA MONTECRISTI S.A. INMONTECRISTI, EXTRACTORA AGRÍCOLA RÍO MANSO. EXA S.A. , MONTECRISTI GOLF COURSE S.A. MONTECRISTIGOLF, INMOBILIARIA INGONARE S.A., ENERGYPALMA S.A., GONDI S.A., IMPORTADORA ELEFANTE IMPORELEFANTE S.A., PROCESADORA VALLE DELSADE S.A. PROVASA., TÉCNICA Y SERVICIOS AGROINDUSTRIALES TYSAI S.A., ALIMENTOS PESQUEROS DEL PACÍFICO PACIFICOPESCA S.A.
7. Análisis de la Solvencia Proyectada del Emisor
7.1. Parámetros empleados par alas proyecciones
A partir de la información cuantitativa derivada del análisis financiero histórico y del estudio de los factores cualitativos como son el riesgo de la industria, la posición de la Empresa en su industria, el riesgo operacional, gobierno corporativo, entre otros, se establecieron los siguientes parámetros para elaborar los modelos de análisis proyectados:
La capacidad de pago histórica se la obtuvo de utilizar información contenida en los estados financieros auditados (NEC) de los años 2005 al 2009, estados financieros auditados de los años 2010 y 2012 (NIIF), estados financieros internos a Septiembre de 2013 (NIIF).
Se eliminaron las distorsiones de tipo contable que afectan la determinación de la real capacidad de generación de efectivo por parte de los activos productivos de la Empresa.
Los flujos depurados de cada ejercicio se la ha analizado en términos reales, corregidos por la tasa de inflación de cada período anual.
Se han obtenido las rentabilidades de cada periodo, al contrastar los flujos depurados bajo NEC y bajo NIFF, de acuerdo al caso, con los activos productivos ajustados de cada periodo aplicando la norma contable respectiva.
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Con el flujo depurado obtenido como promedio simple entre los flujos NEC y NIFF, se estableció la cantidad de recursos que la Empresa tiene capacidad de generar dado su nivel de activos productivos.
Los pasivos con costo reportados por el Emisor a Septiembre de 2013 son utilizados al costo vigente, permitiendo inferir las necesidades de liquidez para cubrir los gastos financieros.
Los valores encontrados permiten evaluar la holgura de pago del Emisor y el plazo de amortización de sus deudas.
Se elaboraron proyecciones para un periodo de diez trimestres para la emisión de papel comercial y de diez semestres para la emisión de obligaciones.
Los ingresos se originan de los tres principales segmentos del Emisor: Aceites y grasas, Higiene y cuidado personal y el rubro Otros. Las tasas de crecimiento empleadas en el modelo proyectado derivan de la observación de la evolución del crecimiento histórico de cada una de las líneas que maneja el Emisor
El costo de ventas se calcula a partir del margen sobre ventas de los dos últimos periodos anuales y el corte interno del año en cursoque resultó en 18.72%.
Los gastos operacionales se calculan en base a la relación respecto a sus ingresos de los dos últimos periodos anuales y el corte interno del año en curso que resultó en 14.44%.
Los pasivos afectados por el pago de intereses vigentes a la fecha de calificación, son los mismos presentados en el cálculo de la cobertura histórica que suman US$92.69 millones conformadas en un 66% por el monto de saldo de capital de las emisiones de obligaciones vigentes (emisión de papel comercial, emisión de obligaciones y titularización) y la diferencia por obligaciones con instituciones financieras. Es importante indicar que a la fecha de realización del Comité de Calificación, La Fabril S.A. tiene aprobada una Cuarta Emisión de Obligaciones por un monto de US$15 millones a un plazo máximo de 6 años y teniendo como destino de fondos la sustitución de pasivos, valores que también fueron incluidos en el análisis financiero
La holgura de pago de cada ejercicio se analiza en el tiempo para encontrar la capacidad de pago proyectada.
Para el análisis de las perspectivas futuras, se parte de la información otorgada por la institución y se realizan ajustes con base en escenarios negativos del entorno lo que permite determinar el efecto de supuestos adversos en la rentabilidad futura de la Empresa.
7.2. Solvencia Proyectada del Emisor
Las proyecciones para determinar la Cobertura Financiera del emisor se realizaron para un período de 10 Trimestres para el Papel Comercial y 10 Semestres para la Emisión de Obligaciones, aun cuando la cobertura proyectada promedio se calculó tomando los flujos y gastos financieros de 8 trimestres y 4 semestres, considerando las actuales perspectivas macroeconómicas del país, finalmente la Cobertura Proyectada de Gastos Financieros fue de 6.82 para la Emisión de Obligaciones y 6.68 para el Papel Comercial. .
8. Análisis de Sensibilidad
De acuerdo a la metodología expuesta en el punto 7.1, los eventos desfavorables incluidos en el Análisis de Sensibilidad y sus respectivas fluctuaciones para la determinación de la solvencia histórica y esperada del Emisor que se presentan a continuación:
Evento Esc. Base
Esc. Nº 1
Esc. Nº 2
Crecimiento División Aceites y Grasas 3.00% 2.00% 1.00%
Crecimiento División Higiene y Cuidado Personal 10.00% 8.00% 6.00%
Crecimiento División Otros 5.00% 4.00% 3.00%
Margen de Ventas 18.72% 18.25% 17.78%
Relación Gastos de Operación / Ingresos 14.44% 14.80% 15.17%
Cobertura Emisión de Obligaciones 6.82 5.35 3.97
Cobertura Papel Comercial 6.68 5.99 3.84
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9. Asignación de la Categoría Corregida
En función de el análisis de los indicadores financieros adicionales, factores adicionales de riesgo cualitativo, con una Cobertura Proyectada de Gastos Financieros de 6.82, y la sensibilización de escenarios, se asigna a LA FABRIL S.A. la Categoría Corregida de “AA”.
10. Calificación Preliminar
La Calificación preliminar corresponde al análisis de la capacidad de pago esperada en escenarios desfavorables e independientes, los cuales dieron como resultado que no difieren en ningún caso en más de una categoría de la encontrada en el análisis de la categoría básica de riesgo, por lo que la Calificadora de Riesgo propone al Comité de Calificación para la Cuarta Emisión de Papel Comercial y Tercera Emisión de Obligaciones de LA FABRIL S. A. las categorías de riesgo de AAA- y AA+ respectivamente.
11. Calificación Final
11.1. Garantía y Resguardos
Las emisiones sobre las que se está actualizando la calificación fueron constituida de acuerdo a la Ley de Mercado de Valores y sus Reglamentos vigentes a la fecha de su aprobación. A Septiembre de 2013, de acuerdo a información proporcionada por el emisor, la empresa cumple con la garantía general establecida en la LMV, es decir que el saldo de sus obligaciones es inferior al 80% del valor de los activos libres de gravamen de la Empresa.
Las emisiones cuentan con los siguientes resguardos básicos acorde a las resoluciones del Consejo Nacional de Valores: a) Determinar las medidas orientadas a preservar el cumplimiento de su objeto social o finalidad de las actividades del emisor, tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas, b) No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora, c) Mantener la relación de los activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación.
Para el cumplimiento del primer resguardo, el emisor ha determinado: a) Mantenimiento y fortalecimiento en relación a la integración vertical de la empresa, buscando constantemente oportunidades de inversión que agreguen valor a La Fabril S.A. aseguren un mayor porcentaje de autoprovisión de materias primas; b) Mantenimientos y mejoras continuas en las instalaciones de las plantas industriales de La Fabril; y, c) Optimización de procesos y disminución de costos de producción mediante la generación de economías de escala, actualización tecnológica de procesos y optimización de recursos humanos. A la fecha de corte, de acuerdo a lo informado por el emisor está cumpliendo con su objeto social, las obligaciones no se encuentran en mora por lo que el reparto de dividendos es acorde a las políticas del emisor, y ha mantenido la relación de activos libres de gravamen.
Además de acuerdo a las reformas a la Codificación de las Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores publicada en el Registro Oficial Nº 85 del 14 de Noviembre de 2013, respecto a los resguardos previstos en el Artículo 11, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I del Título III de la codificación del Consejo Nacional de Valores, específicamente en el primer resguardo el Emisor deberá:
1. Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor: a) Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y, b) Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo.
Respecto a éste inciso cabe indicar que a Septiembre de 2013 el Emisor mantiene un índice de liquidez inferior a uno, situación que sería producto de mayores pasivos corrientes en relación a los activos corrientes, además del registro de los impuestos corrientes
Dada la información mencionada, los miembros del Comité de Calificación categorizan de “suficientes” tanto la garantía general como los resguardos de Ley del título valor objeto de calificación con los que fue calificado inicialmente y que el índice inferior a uno por motivos ya expuestos no es un hecho relevante que afecte la calificación de la Empresa.
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11.2. Calificación Final
Siendo líder de un sector de gran atractivo por tratarse de productos relacionados al diario vivir de la población, y contando de manera creciente, con recursos adicionales provenientes de las nuevas líneas a las que se ha diversificado, la empresa cuenta con un muy buena capacidad de pago de sus obligaciones financieras, incluida entre ellas a los valores sujetos al proceso de actualización. El Comité de Calificación luego de analizar los factores expuestos y revisar el Informe Técnico elaborado por la firma Calificadora y de considerar las características propias del instrumento, resolvió en base a las potestades que le otorga los artículos 5 y 6 del Título II, Subtítulo IV, Capítulo III, Sección III, de la Codificación de Resolucionesde la Ley de Mercado de Valores, mantener a la Cuarta Emisión de Papel Comercial y Tercera Emisión de Obligaciones de LA FABRIL S. A. en las categorías de riesgo de AAA- y AA+ respectivamente.
12. Hechos Posteriores
Entre el 30 de Septiembre de 2013 y la fecha de emisión del presente informe de calificación de riesgo no se produjeron eventos que, en opinión de la Administración de la Compañía, pudieran tener un efecto significativo sobre la calificación de riesgo.
Como alcance a la fecha de corte y la fecha de realización del Comité de Calificación, cabe indicar que con número de resolución aprobatoria SC-IMV-DJMV-DAYR-G-13-6717, La Fabril S.A. tiene aprobada una Cuarta Emisión de Obligaciones por un monto de US$15 millones a un plazo máximo de 6 años y teniendo como destino de fondos la sustitución de pasivos.
Declaración de Independencia
Dando cumplimiento a lo dispuesto en el artículo 190 de la Ley de Mercado de Valores, a nombre de la Sociedad Calificadora de Riesgo Latinoamericana SCRL S.A., y en mi condición de representante legal de la empresa, declaro bajo juramento que ni la calificadora de riesgo, ni sus administradores, miembros del Comité de Calificación, empleados en el ámbito profesional, ni los accionistas, se encuentran incursos en ninguna de las causales previstas en los literales del mencionado artículo.
Además, cabe destacar que la calificación otorgada por la Calificadora a la Cuarta Emisión de Papel Comercial y Tercera Emisión de Obligaciones de La Fabril S.A., no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.
Ing. Pilar Panchana Ch.
Gerente General
Noviembre 2013
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SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRLA S.A. Fecha: nov/2013
LA FABRIL S.A.
En miles de dólares
2008 2009* 2010* 2011* 2012* Sept 2013*
RESULTADOS, RENTABILIDAD Y EFICIENCIA
Ingresos 328,374.00 327,000.00 347,764.00 421,327.00 450,703.07 341,032.83
Costo de Ventas -280,427.00 -255,282.00 -270,337.00 -341,864.00 -375,248.00 -270,957.49
Utilidad Bruta 47,947.00 71,718.00 77,427.00 79,463.00 75,455.07 70,075.34
Gastos Administrativos y Generales -28,345.00 -44,070.00 -62,270.00 -65,933.00 -65,496.00 -44,844.63
Gastos de Venta - - - - - -
Utilidad Operativa 19,602.00 27,648.00 15,157.00 13,530.00 9,959.07 25,230.72
Gastos Financieros -7,736.00 -5,839.00 -6,584.00 -6,801.00 -7,707.00 -6,939.19
Otros Ingresos (Egresos) Netos -206.00 -2,182.00 1,385.00 3,173.00 10,955.93 100.80
Utilidad Antes de Pago Impuestos y Particip. 11,660.00 19,627.00 9,958.00 9,902.00 13,208.00 18,392.33
Participación Empleados -1,872.00 - - - - -2,758.85
Impuesto a la Renta -1,945.00 -5,320.00 -2,538.89 -2,491.00 -3,294.00 -3,613.05
Utilidad Neta 7,843.00 14,307.00 7,419.11 7,411.00 9,914.00 12,020.43
EBITDA 23,647.00 33,693.00 21,666.00 19,895.00 16,370.07 29,990.13
- - - - - -
% de variación nominal Ingresos 23.5% -0.42% 5.52% 21.15% 6.97% 0.89%
% de variación real Ingresos -4.53% 2.92% 14.94% 2.75% -0.77%
COGS -8.97% 5.86% 26.46% 9.77% -3.72%
COGS/Ventas 85.40% 78.07% 77.74% 81.14% 83.26% 79.45%
Margen Bruto 14.60% 21.93% 22.26% 18.86% 16.74% 20.55%
Gasto Operativos / Ventas 8.63% 13.48% 17.91% 15.65% 14.53% 13.15%
Margen Operativo 5.97% 8.46% 4.36% 3.21% 2.21% 7.40%
Otros Ingresos (Egresos) Netos/ Ventas -0.06% -0.67% 0.40% 0.75% 2.43% 0.03%
Margen Neto 2.39% 4.38% 2.13% 1.76% 2.20% 3.52%
Margen EBITDA 7.20% 10.30% 6.23% 4.72% 3.63% 8.79%
Retorno sobre Patrimonio Promedio (ROE) Anual 17.12% 24.61% 10.70% 9.65% 11.60% 12.62%
Retorno sobre Activo Promedio Ajustados (ROA) Anual 4.07% 7.58% 3.54% 3.41% 4.54% 5.06%
ESTRUCTURA FINANCIERA Y ENDEUDAMIENTO PATRIMONIAL
Caja y Equivalentes de Caja 7,619.39 7,414.00 5,702.00 15,477.00 4,644.86 5,784.95
Deudores 46,216.00 21,593.00 33,869.00 32,607.00 41,164.00 42,029.41
Existencias 56,902.00 41,688.00 67,995.76 45,644.00 60,518.01 50,399.76
Activo Fijo 56,805.02 66,907.84 81,048.52 75,415.50 76,972.00 93,901.14
Otros Activos Corrientes 20,083.00 26,029.00 18,132.00 23,143.00 46,177.00 49,234.49
Otros Activos No Corrientes 13,340.27 12,432.00 13,684.00 31,072.00 39,229.00 42,337.94
ACTIVOS TOTALES 200,965.68 176,063.84 220,431.29 223,358.50 268,704.87 283,687.71
Pasivo Financiero C/P 44,153.00 36,367.00 43,984.00 47,868.00 70,765.00 70,488.99
Pasivo Financiero L/P (incluye Porción Corriente) 25,710.00 16,401.00 30,207.66 28,381.15 25,709.97 22,208.08
Pasivos con Proveedores 63,068.00 39,451.00 56,829.00 43,693.00 60,962.00 57,471.96
Otros Pasivos Corrientes 15,985.00 12,155.00 9,273.00 14,025.00 10,554.00 22,041.27
Otros Pasivos No Corrientes 1,442.00 6,036.00 7,066.00 8,908.69 10,317.00 11,322.75
PASIVOS TOTALES 150,358.00 110,410.00 147,359.66 142,875.85 178,307.97 183,533.06
PATRIMONIO 50,607.14 65,653.44 73,071.58 80,483.47 90,397.72 100,154.65
NEC NIIF
19
0.54 0.40 0.04 -0.81 -0.82 -0.00
Capital de trabajo comercial 40,050.00 23,830.00 45,035.76 34,558.00 40,720.01 34,957.22
Capital de trabajo 51,767.39 45,118.00 59,596.76 59,153.00 80,987.87 67,935.39
Activo Fijo 56,805.02 66,907.84 81,048.52 75,415.50 76,972.00 93,901.14
Otros Activos menos Pasivos no corrientes 11,898.27 6,396.00 6,618.00 22,163.31 28,912.00 31,015.19
ACTIVOS AJUSTADOS TOTALES 120,470.68 118,421.84 147,263.29 156,731.81 186,871.87 192,851.73
Deuda Bancaria C.P. 44,153.00 36,367.00 43,984.00 47,868.00 70,765.00 70,488.99
Obligaciones Financieras L.P. (Incluye Porción Corriente) 25,710.00 16,401.00 30,207.66 28,381.15 25,709.97 22,208.08
TOTAL PASIVOS CON COSTO 69,863.00 52,768.00 74,191.66 76,249.15 96,474.97 92,697.08
TOTAL INVERSIONES EN ACCIONES 50,607.14 65,653.44 73,071.58 80,483.47 90,397.72 100,154.65
TOTAL CAPITAL INVERTIDO 120,470.14 118,421.44 147,263.24 156,732.62 186,872.69 192,851.73
Deuda Financiera / Capital invertido 57.99% 44.56% 50.38% 48.65% 51.63% 48.07%
Inversiones en acciones / Capital invertido 42.01% 55.44% 49.62% 51.35% 48.37% 51.93%
Deuda Financiera / Inversiones en acciones 1.38 0.80 1.02 0.95 1.07 0.93
Deuda Financiera / EBITDA 2.95 1.57 3.42 3.83 5.89 3.09
Pasivos C.P./Deuda Financiera 63.20% 68.92% 59.28% 62.78% 73.35% 76.04%
Pasivos L.P./Deuda Financiera 36.80% 31.08% 40.72% 37.22% 26.65% 23.96%
Deuda Financiera / Activos 34.76% 29.97% 33.66% 34.14% 35.90% 32.68%
Deuda Financiera / Activos Ajustados 57.99% 44.56% 50.38% 48.65% 51.63% 48.07%
Capital de trabajo comercial / Ventas 0.12 0.07 0.13 0.08 0.09 0.10
Ventas / Activos Ajustados 2.73 2.76 2.36 2.69 2.41 1.77
Ratio de liquidez 1.01 1.10 1.14 1.11 1.07 0.98
CxC días 51 24 36 28 33 11
Inv. Días 74 60 92 49 59 17
CxP días 82 56 77 47 59 19
Ciclo de efectivo (días) 43 27 51 30 33 9
CAPACIDAD DE GENERACIÓN DE FLUJOS Y COBERTURA
Flujo Depurado Ajustado 30,358.31 29,215.51 26,133.11 22,908.82 18,632.11 29,990.13
Activos Promedio Ajustados 192,763.84 188,651.96 209,665.17 217,105.51 218,420.38 237,328.94
% Rent. Act. Prom. Ejerc: 15.75% 15.49% 12.46% 10.55% 8.53% 16.85%
Flujo Depurado sobre Rent. Act. Prom. Ejerc: 4,781.12 4,524.45 3,257.29 2,417.32 1,589.39 5,052.95
Cobertura Histórica Flujo depurado / Gastos Financieros 3.92 5.00 3.97 3.37 2.42 4.32
Deuda Financiera / Flujo Depurado Ajustado 2.30 1.81 2.84 3.33 5.18 3.09
Deuda Financiera / EBITDA 2.95 1.57 3.42 3.83 5.89 3.09
