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Informe de Valorización Determinación del precio mínimo a ser tomado en cuenta en la OPA sobre las acciones comunes de Casa Grande S.A.A.
24 de octubre de 2014
El presente Informe de Valorización ha sido preparado sobre la base de información proporcionada por Casa Grande S.A.A. (“Casa Grande”) o por sus representantes, funcionarios, empleados y/o asesores de manera limitada respecto de Casa Grande, y sobre información pública revelada por éstos y disponible de manera razonable a EFIC Partners (la “Información”). El presente informe refleja la opinión de EFIC Partners sobre el valor de las acciones de Casa Grande a la fecha de presentación del presente Informe de Valorización. A pesar de no tener ninguna obligación al respecto, EFIC Partners se reserva el derecho de modificarlo o actualizarlo con posterioridad en caso que ello le fuese solicitado. No obstante lo anterior, de conformidad con las normas aplicables, los criterios empleados por EFIC Partners han considerado la situación existente de Casa Grande al momento que ocurrió el hecho que generó la obligación de realizar la OPA. Al elaborar el presente Informe de Valorización, EFIC Partners no ha llevado a cabo directa o indirectamente un proceso específico de verificación o auditoria de la Información. Asimismo, como toda empresa en marcha, Casa Grande podría tener proyectos futuros cuya existencia e información relacionada no se ha podido confirmar, por lo que EFIC Partners, sus accionistas, representantes, funcionarios, empleados y asesores no garantizan expresa o implícitamente la validez, veracidad, integridad, suficiencia y exactitud de la Información contenida en el presente Informe o en cualquier otra comunicación oral o escrita, ni se responsabilizan por dicha Información, sus errores u omisiones, así como por las opiniones, estimados, proyecciones y conclusiones contenidas en el informe que hayan sido elaboradas sobre la base de la Información o por no haber considerado información relacionada con eventuales proyectos futuros cuya existencia no se ha podido confirmar de manera razonable en base a la limitada información proporcionada a EFIC Partners por Casa Grande, por que no existía de manera pública o porque en caso de existir EFIC Partners no ha tenido conocimiento y/o acceso a la misma de manera razonable.
Los firmantes declaran haber realizado una investigación y análisis que la lleva a considerar que el presente informe de valorización de las acciones comunes de Casa Grande S.A.A. ha sido preparado de acuerdo con la propuesta técnica y requisitos detallados en el presente documento, teniendo como base la información brindada por la empresa. Asimismo, EFIC Partners, en su calidad de empresa valorizadora, se hace responsable por los daños que se puedan generar causados por la expedición de un informe con un inadecuado sustento técnico o insuficiencia en su contenido, dentro del ámbito de su competencia, de acuerdo con la responsabilidad establecida en el Código Civil.
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Marcos Quiroz Zuzunaga Bratzo Torres Bondy Daniel Olaechea Pardo
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José Benavides Roose Rodrigo Pomareda Gajate Sebastián Ochoteco Melchiorre
3
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 4
• El 14 de Mayo de 2014 se genera la obligación para Casa Grande S.A.A. (“Casa Grande”) de realizar una Oferta Pública de Adquisición (“OPA”) debido a la adquisición de acciones comunes de Casa Grande por parte del Grupo Gloria (principales accionistas) incrementado su participación total en la empresa de 59.39% a 60.063%
• El literal “C” del artículo “4” del Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión de la Superintendencia del Mercado de Valores (“SMV”) indica que la adquisición o incremento de participación significativa genera la obligación de efectuar una OPA siempre que: “Acarree que el adquirente alcance o supere una participación de 25%, 50% ó 60% en el capital social de la sociedad objetivo o que adquiera una cantidad de acciones o tenga la potestad de ejercer los derechos políticos de acciones, en una proporción tal que en cualquiera de dichos supuestos le permita: (i) remover o designar a la mayoría de los directores, o (ii) modificar los estatutos de la sociedad”
• En base a lo anterior, con fecha 21 de Julio de 2014, Casa Grande comunicó a la SMV como hecho de importancia una solicitud de selección de una empresa valorizadora para determinar el precio mínimo a ser tomado en cuenta por el Grupo Gloria a través de su empresa vinculada DEPRODECA S.A.C. en la OPA a realizar sobre las acciones representativas del capital social emitidas por Casa Grande
Contexto de la Operación 5
• La OPA está dirigida a todos los titulares de acciones con derecho a voto a un precio mínimo determinado en función de lo señalado por la normativa SMV (Resolución Nº 009-2006-EF/94)
• El precio mínimo es el resultado de la comparación de dos valores:
• El precio que resulte de la aplicación de las metodologías de valorización que la entidad valorizadora estime convenientes considerando lo señalado por el Reglamento de la SMV
• El valor derivado de la operación que dio lugar a la obligación de formular la OPA posterior, denominado Valor de Contraprestación
• La entidad valorizada se encargará de escoger el precio mínimo a partir del contraste entre el precio obtenido por las metodologías de valorización y el valor de la operación que dio lugar a la OPA, tomando en cuenta que el precio mínimo determinado no puede ser menor al valor de contraprestación
• El valor de la contraprestación por la transacción que generó la obligación de efectuar la OPA posterior es el que se deriva de la transacción entre el Grupo Gloria y Casa Grande.
• El precio por acción pagado por Casa Grande ascendió a S/. 7.10 por acción el 14 de mayo de 2014
• El valor de la contraprestación se debe comparar con el valor que resulta de la aplicación de las metodologías de valorización a realizar por la entidad valorizadora: (i) valor de la sociedad como negocio en marcha; (ii) valor bursátil; (iii) valor contable de la sociedad; y (iv) valor de liquidación de la sociedad
Contexto de la Operación 6
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Cadena de Valor del Azúcar
• Entorno Internacional
• Entorno Local
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 7
8
Caña de azúcar
Azúcar y residuales
Melaza
Alimentos Balanceados
Alcoholes
Insumos Alimenticios
Golosinas Gaseosas Fármacos
Bagazo
Combustible Papel
Análisis del Sector Cadena de Valor del Azúcar
Instituciones de Apoyo: MINAG, PRODUCE, MINCETUR, INIA, SENASA, Universidades, Asoc. Nac de Prod. De Caña de Azúcar y Biocombustibles
Supermercados, Mayoristas, Marcas Nacionales, Servicios de Alimentación, Industriales, Cooperativas Internacionales, Exportadores
Fuente: Maximixe (2010)
9
Análisis del Sector Proceso Productivo del Azúcar
(1) Siembra (2) Cosecha (3) Recepción (4) Picado de la Caña
(5) Molienda
7. Se evapora el agua del jugo y se obtiene un jarabe con densa concentración de sólidos
8. Se obtienen los cristales (azúcar) y el líquido 9. Se separan los cristales del líquido 10. Se seca y se enfría el azúcar en contracorriente 11. Se empaca el azúcar seca y fría en sacos para su venta
(9) Centrifugado (8) Cristalización (7) Evaporación
(6) Clarificación y
Refinación
(10) Secado y Enfriado (11) Envasado
1. Siembra 2. Cortado y Recolección de la Caña de Azúcar 3. Determinación de calidad, contenido de sacarosa, fibra e
impurezas. Se lava y pesa la caña 4. Picado, hecho por máquinas que obtienen pequeños trozos 5. Extracción del jugo de la caña mediante presión, utilizando
agua caliente para extraer el máximo de sacarosa 6. Elevación de la temperatura del jugo para separar los
sólidos. Se utiliza cal para separar los compuestos insolubles
Fuente: Maximixe (2010)
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Cadena de Valor del Azúcar
• Entorno Internacional
• Entorno Local
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 10
11
Entorno Internacional Cotización Internacional del Azúcar
Fuente: Bloomberg, Morgan Stanley (2014)
• El precio del azúcar alcanzó los US$ 16 c/lb en 2014, una reducción de 15% respecto al promedio en 2009 y su menor nivel en los últimos 5 años
• El principal determinante de la significativa disminución del precio internacional de azúcar es el exceso de oferta de dicho producto en el mercado mundial. A partir de 2012 se ha evidenciado un creciente superávit a nivel global
• Algunos de los factores que influencian la oferta del azúcar son los siguientes: (i) condiciones climáticas, (ii) rendimientos por hectárea de la caña de azúcar, (iii) rendimiento por tonelada de caña molida, (iv) precio del etanol y del crudo; e indirectamente cada uno de los anteriormente mencionados influencian el precio del bien
• La coyuntura de Brasil (que concentra el 50% de las exportaciones globales) repercute fuertemente sobre el precio del azúcar y es otro factor a tener en cuenta al analizar el precio del azúcar
• De acuerdo a Morgan Stanley, se espera que a partir de 2015 los precios recuperen debido a dos factores: (i) mayor demanda de etanol en Brasil; y, (ii) reducción de área para cultivos de azúcar debido a su bajo rendimiento relativo a otros productos
Evolución Histórica y Futuros del Precio del Azúcar (NY 11, US$ c/lb)
0
7
14
21
28
35
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Media 18.7
Media 22.6
Media 27.3
Media 21.4 Media
17.3 Media 16.4
12
Entorno Internacional Evolución Histórica de la Demanda y la Oferta de Azúcar
Demanda y Oferta de Azúcar (en MM de TM)
Fuente: USDA, Morgan Stanley, JP Morgan (2014)
12.2
-10.0
-1.0
6.5
13.0 13.0
8.2 5.1
163.5
144.0
153.4
161.9
172.2 177.5 175.7 175.6
151.3
154.1 154.4
155.5 159.2
164.5 167.5 170.5
2007 - 2008 2008 - 2009 2009 - 2010 2010 - 2011 2011 - 2012 2012 - 2013 2013 - 2014E 2014 - 2015E
Superávit / Déficit Producción Consumo
• El déficit experimentado en las campañas 2008/2009 y 2009/2010 se debió principalmente a los siguientes factores: (i) condiciones climáticas adversas en Brasil; y, (ii) déficit en balanza comercial de India durante el mismo periodo, cambiando su posición de exportador neto a importador neto en azúcar
• A partir de la campaña 2010/2011, el superávit en el mercado ha sido creciente. Esto ha provocado que el precio del azúcar se encuentre en mínimos históricos
• De acuerdo a instituciones como Morgan Stanley y JP Morgan, se espera que el superávit se reduzca a partir de la campaña 2013/2014 debido a una ralentización de producción y el constante aumento del consumo de azúcar
13
Entorno Internacional Azúcar Centrifugada por Principales Productores Mundiales (en MM de TM)
Países Campaña Agrícola Var.% Part. %
10/11 11/12 12/13 13/14E 11/12 - 10/11 12/13 - 11/12 12/13
Brasil 38.4 36.2 38.6 37.8 -5.7% 6.8% 22.4%
India 26.6 28.6 27.3 27.0 7.7% -4.5% 15.9%
Unión Europea 15.9 18.3 16.7 16.1 14.9% -9.1% 9.7%
China 11.2 12.3 14.0 14.3 10.2% 13.5% 8.1%
Tailandia 9.7 10.2 10.0 11.4 5.9% -2.1% 5.8%
Estados Unidos 7.1 7.7 8.1 7.7 8.4% 5.8% 4.7%
México 5.5 5.4 7.4 6.7 -2.6% 38.2% 4.3%
Otros 47.6 53.4 55.3 54.6 12.3% 3.5% 32.1%
Total 161.9 172.2 177.5 175.7 6.3% 3.1% 100%
Fuente: USDA, Morgan Stanley (2014)
• La producción mundial de azúcar creció a tasas de alrededor del 6% desde la campaña 09/10 hasta la campaña 11/12, impulsada por los buenos rendimientos de la tierra en esos años
• Debido a la disminución del precio internacional la producción se desaceleró y se espera disminuya para la campaña 13/14 • La creciente demanda por etanol en Brasil y las posibles malas condiciones climáticas en China, US y otros importantes
productores serían catalizadores de una disminución en la producción en los próximos años • De acuerdo a Morgan Stanley, la producción de azúcar se reanimará cuando el precio del azúcar se ubique alrededor de 17.25 c/lb
14
Entorno Internacional Precio Mínimo para Impulsar la Producción Mundial
Fuente: Morgan Stanley (2014)
17.25 c / lb
Costos agrarios: Cosecha Cultivo Inversión en plantación
Gastos industriales, administrativos y generales Gasto Industrial Gastos Administrativos y Generales
Logística Carga Elevación
Arriendo Proveedores Gastos de capital
4.04
2.32 0.93 0.79
2.75 1.49 1.26
2.39
1.82 0.58
1.21
4.31 2.54
17.25
En US$ c/lb
15
Entorno Internacional Principales Exportadores e Importadores de Azúcar (en MM de TM)
Países Exportadores
Campaña Agrícola Var.% Part. %
10/11 11/12 12/13 13/14E 11/12 - 10/11 12/13 - 11/12 12/13
Brasil 25.8 24.7 27.7 26.2 -4.5% 12.2% 50.7%
Tailandia 6.6 7.9 6.7 7.5 18.9% -15.3% 12.3%
Australia 2.8 2.8 3.1 3.2 1.8% 10.7% 5.7%
México 1.6 1.0 2.1 2.5 -36.7% 112.2% 3.8%
Guatemala 1.5 1.6 1.9 2.0 4.9% 18.0% 3.5%
Unión Europea 1.1 2.3 1.7 1.5 110.5% -29.1% 3.1%
India 3.9 3.8 0.2 1.8 -3.6% -95.9% 0.3%
Otros 10.5 10.9 11.2 11.2 3.5% 2.8% 20.6%
Total 53.9 55.0 54.5 55.9 2.1% -0.9% 100.0%
Países Importadores
Campaña Agrícola Var.% Part. %
10/11 11/12 12/13 13/14E 11/12 - 10/11 12/13 - 11/12 12/13
Unión Europea 3.8 3.6 3.9 3.5 -5.4% 10.8% 7.6%
Indonesia 3.1 3.0 3.6 3.8 -1.8% 17.9% 6.9%
China 2.1 4.4 3.8 3.9 106.7% -14.2% 7.4%
Estados Unidos 3.4 3.3 2.9 3.0 -2.9% -11.2% 5.7%
E.A.U. 2.0 2.2 2.5 2.3 9.4% 17.6% 4.9%
Malasia 1.8 1.7 1.9 2.0 -5.1% 11.4% 3.7%
Corea del Sur 1.7 1.7 1.8 1.9 -1.2% 8.3% 3.5%
Otros 31.4 28.6 31.2 30.1 -9.0% 9.1% 60.4%
Total 49.3 48.5 51.7 50.5 -1.7% 6.7% 100.0%
Fuente: USDA (2014)
16
Entorno Internacional Tendencias a Nivel Global (I/II)
• Se espera una disminución de producción en 2014/2015 debido a sequías y plagas • De acuerdo a BMI (Business Monitor International): (i) la tasa de crecimiento anual de la producción 2013-
2018 bordearía el 0.7% debido a que un mayor porcentaje de la caña de azúcar procesada sería destinada a la producción de etanol; y, (ii) Brasil es el 4to mayor consumidor de azúcar en el mundo y se espera que su consumo incremente en 1.8% en el periodo 2013-2018
• Las importaciones continúan aumentando: el gobierno adquiere parte de la producción de azúcar, así acumula inventarios para sostener la producción nacional y apoyar el precio doméstico
• De acuerdo a Morgan Stanley, la producción para la campaña 2013/2014 aumentaría a pesar de la reducción en los márgenes financieros de las principales empresas del país
• De acuerdo a JP Morgan, la campaña 2013/2014 culminaría con pequeña sobre oferta en comparación a otros años
• Implementación de medidas aplicadas por el gobierno destinadas a aliviar financieramente la industria al reducir el superávit y aumentar los precios. Entre las principales destacan: subsidios a la exportación, mayores impuestos a la importación, tasas de interés de 0.0% para retrasos y aumento en la participación del etanol (de 5% a 10%) en el combustible
• Actualmente el precio de la caña es fijo (regulado), lo cual genera pérdidas a la industria. Algunas regiones proponen desregular este control de precios
• Según Morgan Stanley, las exportaciones hacia China impulsarían la producción en las campañas 2013/2014 y 2014/2015
• Se prevé una reducción de inventarios debido al incremento en el consumo interno y exportaciones • El gobierno realizará esfuerzos para diversificar los cultivos de arroz hacia alternativos como la caña de
azúcar
Fuente: BMI, Morgan Stanley, JP Morgan, USDA (2014)
Brasil
India
China
Tailandia
17
Brasil: Evolución de Producción (MM de TM)
Entorno Internacional Tendencias a Nivel Global (II/II)
China: Evolución de Importaciones y Prod. (MM de TM) Tailandia: Evolución de Exportaciones y Prod. (MM de TM)
India: Evolución de Superávit / Déficit (MM de TM)
Fuente: BMI, Morgan Stanley, JP Morgan, USDA
38.4
36.2
38.6
37.8
36.8
2010/2011 2011/2012 2012/2013 2013/2014E 2014/2015E
3.5
4.4
2.3
1.0 0.9
2010/2011 2011/2012 2012/2013 2013/2014E 2014/2015E
12.3 14.0 14.3
4.4 3.8 3.9
2011/2012 2012/2013 2013/2014E
Producción Importaciones
1.0 1.0 1.1
0.7 0.6
0.7
2011/2012 2012/2013 2013/2014E
Producción Exportaciones
18
Entorno Internacional Principales Jugadores del Mercado (I/II) (cifras a 2013)
• 61.4 mm de toneladas de caña trituradas • 4.5 mm de toneladas de azúcar
producidas • 131 kg de azúcar por tonelada de caña • 860 mil hectáreas cosechadas • Ventas: US$4 Bn / EBITDA: US$834 MM
• 15.6 mm de toneladas de caña trituradas • 1.4 mm de toneladas de azúcar
producidas • 133 kg de azúcar por tonelada de caña • 300 mil hectáreas cosechadas • Ventas: US$643 MM/EBITDA: US$265 MM
• 2.5 mm de toneladas de caña trituradas • 0.2 mm de toneladas de azúcar
producidas • Ventas: US$155 MM/EBITDA: US$23 MM
• 0.8 mm de toneladas de caña trituradas • 0.1 mm de toneladas de azúcar
producidas • Capacidad para triturar 79.0 k toneladas
de caña por día • Ventas: US$602 MM/EBITDA: US$80 MM
• 6.5 mm de toneladas de caña producidas • 1.8 mm de toneladas de azúcar
producidas • 140.0 kg de sacarosa por tonelada de caña • 64.0 mil hectáreas cosechadas • Ventas: US$1.3 Bn/ EBITDA: US$307 MM
• 1.4 mm de toneladas de azúcar producidas
• 124.7 kg de sacarosa por tonelada de caña1
• 85.1 mil hectáreas cosechadas • Ventas: US$1.7 Bn/ EBITDA: US$307 MM
• 18.1 mm de toneladas de caña trituradas • 2.0 mm de toneladas de azúcar
producidas • Capacidad de producción de 5.7 k
toneladas de azucar rubia por día • Ventas: 2.6 bn/ EBITDA US$ 298 MM
• 14.1 mm de toneladas de caña trituradas • 3.1 mm de toneladas de azúcar vendidas • 246 mil hectáreas cultivadas • Ventas: US$ 44.1 bn/ EBITDA US$ 2.4 bn
Fuente: Bloomberg, Memorias de cada empresa.
Elaboración Propia
19
Mercado Internacional Principales Jugadores del Mercado (II/II) (cifras a 2013)
• 27.2 mm de toneladas de remolacha proc. • 4.7 mm de toneladas de azúcar
producidas • 396 mil hectáreas cultivadas • Ventas: US$ 10.3 bn / EBITDA US$ 1.1 bn
• 20.5 mm de toneladas de caña trituradas • 17.5 mm de toneladas de remolacha proc • 3.8 mm de toneladas de azúcar
producidas • 13.3 toneladas de azúcar por hectárea • Ventas: US$ 3.7 bn / EBITDA US$ 434
• 15 mm de toneladas de remolacha proc. • 2.5 mm de toneladas de azúcar
producidas • Ventas: 3.1 bn
• 9.7 mm de toneladas de caña trituradas • 1.1 mm de toneladas de azúcar
producidas • 118.4 kg de azúcar por tonelada de caña • 64.0 mil hectáreas cosechadas • Ventas: US$ 2.1 bn / US$ EBITDA 606 MM
Fuente: Bloomberg, Memorias de cada empresa.
Elaboración Propia
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Cadena de Valor del Azúcar
• Entorno Internacional
• Entorno Local
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 20
21
Entorno Local Historia del Mercado de Azúcar
• 1943 - 1968 • Producción a cargo de las haciendas azucareras
• La producción crecía aproximadamente 3% anual • 1968: la producción nacional de caña de azúcar alcanzó las 7.2 MM de TM
• 1970 - 1990 • La reforma agraria: Las haciendas fueron expropiadas y adjudicadas a sus trabajadores en
cooperativas • 1990: la producción de caña de azúcar alcanzó las 0.4 MM de TM
• 1990 - Presente
• 1996: Promulgación de Ley que incentiva la conversión en sociedades anónimas • La producción empezó a recuperarse alcanzando los 11 MM de TM en 2013
• Situación Comercial: Importador Neto • Consumo per Cápita (2011): 19.4 kg
22
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Entorno Local Superficie Agrícola Cosechada
Superficie Agrícola Cosechada por Cultivos (miles de Ha) % del Área Total Cosechada por Cultivo (2013)
Incremento en el Área Cosechada de Caña (miles de Ha.)
• En 2013, las cosechas de caña azúcar representan el 3.9% del total de área cosechada nacional, lo que es contrarrestado con altos niveles de rendimiento
• Actualmente existen incentivos para ampliar la cosecha de la caña de azúcar debido a la naciente industria del etanol en el Perú. A junio 2014, el área cosechada ha aumentado en 8.6% interanual
• El crecimiento promedio en el área cosechada de caña de azúcar ha sido de 3.2% anual entre 2007-2013
18.8%
15.1%
14.0% 10.3%
3.9%
37.8%
Arroz cáscara
Papa
Maíz amarillo duro
Maíz amiláceo
Caña de Azúcar
Otros
338 395
268 317 283
294 200
217 68
82
732 793
2007 2013
Arroz cáscara PapaMaíz amarillo duro Maíz amiláceoCaña de azúcar Otros 39.3
42.7
2Q2013 2Q2014
23
Entorno Local Producción Nacional de Caña de Azúcar (I/III)
Evolución de la Producción Anual (millones de TM) y el Rendimiento Anual (TM/Ha)
Fuente: Minagri, BMI, MCC Seminario
CAGR 2000 - 2013 (%): 3.4%
7.1 7.4
8.4 8.9
6.9 6.3
7.2
8.2
9.4 9.9 9.7 9.9
10.4 11.0
111.8 122.3 123.7
114.1
98.0 102.4 110.0
121.1
135.9 131.9 125.5 123.5 127.8
133.7
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Producción Rendimiento
Sequía
Leve Sequía
• La producción nacional de caña de azúcar ha crecido a un ritmo anual de 3.4% entre 2000 y 2013 • Las sequías son el factor climático que más afectan la producción de caña de azúcar • El rendimiento de caña de azúcar se ha visto impulsada en los últimos años por mayores inversiones en capital y disponibilidad
hídrica • La industria naciente del etanol en el Perú es otro estímulo de la producción de caña de azúcar
24
Entorno Local Producción Nacional de Caña de Azúcar (II/III)
Países con Mayores Rendimientos Promedio en la Producción (TM/Ha; promedio del periodo 2000 – 2013)
123
118
114
109 107
Perú Egipto Senegal Etiopía Malaui
Fuente: FAO (2014)
• El Perú tiene el mayor rendimiento histórico promedio en el siglo XXI a nivel mundial • La cercanía a la línea ecuatorial y su exposición a la Corriente de Humboldt garantizan un clima cálido y constante a lo largo del
año, lo cual elimina la estacionalidad en la producción de este cultivo • La principal debilidad en la producción nacional de caña de azúcar es la escasez de recursos hídricos en la costa norte del país
25
Entorno Local Producción Nacional de Caña de Azúcar (III/III)
4.8 4.9 5.0 5.2 5.4
3.0 2.8 2.7 2.8 3.0
1.6 1.3 1.4 1.6
1.6 0.5 0.6 0.7
0.7 0.9 0.1 0.1 0.1
0.1 0.1
2009 2010 2011 2012 2013
Arequipa
Ancash
Lima
Lambayeque
La Libertad
49.1%
27.7%
14.4%
7.9% 0.9%
Fuente: Minagri (2014)
• La producción geográfica de caña de azúcar se ubica en la costa norte y está altamente concentrada en 2 departamentos: La Libertad y Lambayeque, los cuales concentran más del 75% de la producción total a nivel nacional
Producción por Principales Regiones (MM de TM) Participación de Principales Regiones (2013)
26
Entorno Local Producción Nacional de Azúcar (I/III)
Evolución de la Producción (en miles de TM)
724 760
878 959
748 695
805
916
1007 1064 1038
1076 1106 1174
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Sequía
Leve Sequía
CAGR 2000 - 2013 (%): 3.8% CAGR 2009 - 2013 (%): 2.5%
Fuente: Minagri, BMI (2014)
• La producción nacional de azúcar creció a un ritmo anual de 3.8% entre 2000 y 2013 • A pesar de la creciente producción de azúcar, el Perú continúa siendo importador neto de este producto dado que el consumo
interno es mayor que la producción local • De acuerdo a BMI, entre 2016/2017 la producción local sería suficiente para abastecer el consumo interno
27
Entorno Local Producción Nacional de Azúcar (II/III)
Fuente: Minagri (2014)
• Más del 75% de a producción de azúcar se concentra en los departamentos de La Libertad y Lambayeque , donde se encuentran las principales empresas del sector
Producción por Principales Regiones (en miles de TM) Participación de Principales Regiones (2013)
519 519 544 562 574
307 286 292 280 316
174 161 157 176 174
59 68 80 84 101
6 4 4 5
8
2009 2010 2011 2012 2013
Arequipa
Ancash
Lima
Lambayeque
La Libertad
48.9%
26.9%
14.8%
8.6% 0.7%
28
Entorno Local Producción Nacional de Azúcar (III/III)
Fuente: Minagri (2014)
• Más del 75% de a producción de azúcar se concentra básicamente en La Libertad y Lambayeque, donde se encuentran las principales empresas del sector. Casa Grande concentra el 24.1% de la producción nacional de azúcar en 2013
Producción por Principales Empresas (en miles de TM) Participación de Principales Empresas (2013)
263 248 257 267 283
126 117 132 146 158 135 129 121 129 133
159 155 155 149 133
106 101 105 103 127
275 288 307 312 340
2009 2010 2011 2012 2013
Otros
Tumán
Cartavio
Paramonga
Laredo
Casa Grande
24.1%
13.5%
11.3% 11.3%
9.9%
29.8%
29
Entorno Local Producción Nacional de Azúcar 2013 (IV/IV)
Agroindustrial Laredo Caña: 726,117 TM
Azúcar: 158,322 TM Cosecha: 7,514 Ha
Fuente: Memorias Anuales (2013)
Agroindustrias San Jacinto
Caña: 650,571 TM Azúcar: 101,306 TM Cosecha: 6,759 Ha
Complejo Agroindustrial Cartavio
Caña: 818,730 TM Azúcar: 132,939 TM Cosecha: 4,359 Ha
Agroindustrial Paramonga
Caña: 759,668 TM Azúcar: 132, 969 TM Cosecha: 5,270 Ha
Empresa Agroindustrial Casa Grande
Caña: 2,021,082 TM Azúcar: 283,162 TM Cosecha: 11,671 Ha
Empresa Agroindustrial Tumán
Caña: 1,206,202 TM Azúcar: 126,638 TM Cosecha: 11,587 Ha
Empresa Agroindustrial Pomalca
Caña: 852,943 TM Azúcar: 91,700 TM Cosecha: 9,682 Ha
30
Entorno Local Precios del Azúcar (I/II)
Evolución de los Precios Promedio Mensuales al Consumidor en Lima Metropolitana (en S/. por Kg)
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
Azucar Blanca Azucar Rubia
2008 2009 2010
Fuente: INEI (2014)
2011 2012 2013 2014
Media: 1.88
Media: 1.58
Media: 1.99
Media: 1.75
Media: 2.87
Media: 2.56
Media: 3.28
Media: 2.83
Media: 3.09
Media: 2.74
Media: 2.57
Media: 2.16
Media: 2.49
Media: 2.10
• Los precios del azúcar al consumidor en el Perú se establecen libremente por la interacción entre la oferta y demanda • El azúcar es uno de los productos que participa en la canasta familiar en el Perú • En los últimos años, los precios medios del azúcar rubia y blanca en el mercado local han mostrado una tendencia a la baja
asociado al exceso de oferta de azúcar de Brasil
31
Entorno Local Precios del Azúcar (II/II)
Evolución de los Precios Promedio Mensuales al Mayorista y Minorista (S/. por Kg)
Fuente: SISAP (27 Ciudades) - 2014
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
Minorista Mayorista2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Media: 1.74
Media: 1.41
Media: 1.91
Media: 1.58
Media: 2.67
Media: 2.36
Media: 2.91
Media: 2.62
Media: 2.79
Media: 2.42
Media: 2.25
Media:1.75
Media: 2.24
Media: 1.89
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Promedio 2008-2013
Margen Bruto del Minorista
18.9% 17.1% 11.6% 9.9% 13.4% 22.5% 14.9% 15.5%
Var.% precio al mayorista
12.5% 48.9% 11.1% -7.9% -27.7% 9.9% 5.3%
Var.% precio al minorista
10.0% 39.6% 9.0% -4.1% -19.3% 0.2% 4.5%
32
Entorno Local Precio Mayorista de Azúcar Casa Grande Vs. Precio Internacional
Evolución del Precio del Azúcar Rubia (US$ c/lb)
0.0
10.0
20.0
30.0
40.0
50.0
NY 11 Precio Mayorista en Mercado Santa Anita de Azúcar Casa Grande
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Media: 18.9
Media:12.4
Media: 18.7
Media: 19.7
Media: 33.3
Media: 22.6
Media: 38.7
Media: 27.3
Media: 41.4
Media: 21.4
Media: 29.9
Media:17.3
Media: 25.2
Media: 16.6
Fuente: SISAP, Bloomberg (2014)
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Promedio 2008-2013
Prima sobre el precio internacional
52.3% 5.4% 47.2% 41.9% 93.7% 72.4% 51.6% 52.1%
• Los precios del azúcar en el Perú mantienen una tendencia con la cotización internacional; sin embargo, existe una prima significativa debido a costos como transporte y el almacenamiento
33
Entorno Local Consumo Nacional de Azúcar
Evolución del Consumo Nacional (en miles de TM)
845 896
964 900 878 905 930
1,097 1,142 1,117 1,125
1,171 1,230 1,247
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
CAGR 2000 - 2013 (%): 3.0% CAGR 2008 - 2013 (%): 1.8%
Fuente: Minagri, BMI (2014)
• El consumo nacional de azúcar ha crecido a una tasa del 3.0% entre 2000-2013, debido al incremento en la demanda de bebidas refrescantes y confitería; pero en los últimos 5 años el crecimiento promedio registrado ha sido de 1.8% anual
• A pesar de que parte de la producción se exporta, el Perú aún requiere de la importación de este producto para satisfacer la demanda interna
34
Entorno Local Consumo Nacional de Azúcar
Consumo de Azúcar y Endulzantes per cápita en 2012 (Kg/persona)
66.6
42.4 41.0 40.1 39.0 34.8
Brasil Argentina Peru México Venezuela Colombia
Fuente: Org. Internacional del Azúcar (2012)
Media Sudamérica 51.7
Media Centroamérica 42.2
Media Mundial 24.6
• El consumo per cápita de azúcar del Perú se encuentra entre los más altos dentro de los países productores de azúcar de la región
35
Entorno Local Comercio Exterior
Evolución de Importaciones (en miles de TM)
146
211
190
302
148
2009 2010 2011 2012 2013
Origen de Importaciones 2012 (% del volumen total)
• El nivel de importaciones está en función de la producción local, el precio doméstico y el internacional • En 2013 las importaciones se redujeron considerablemente debido a la reducción de la brecha entre el precio local y el
internacional • Los principales orígenes de las importaciones son Colombia y Guatemala
Fuente: Minagri, MCC Seminario (2014)
56.5%
20.4%
10.7%
5.1%
7.4%
Colombia Guatamala Brasil Bolivia Otros
36
Entorno Local Comercio Exterior
Evolución de Exportaciones (en miles de TM)
82
94
56
47
75
2009 2010 2011 2012 2013
Empresas Exportadoras 20131 (% del total valor FOB USD)
63.1%
22.2%
6.7% 2.6%
5.4%
Casa Grande Cartavio Paramonga Laredo Otros
Fuente: Minagri, Seminario MCC (2014) 1/Exportación de Azúcar Rubia
• El nivel de exportaciones está en función de la producción local, el precio doméstico y el internacional • Casa Grande es la principal empresa exportadora a nivel nacional • Debido a su alto rendimiento por hectárea, el cash cost del Perú (12 - 13 c/lb) es competitivo en comparación a los principales
exportadores mundiales (16 - 20 c/lb) • Los principales destinos de las exportaciones de azúcar peruana son Estados Unidos y Colombia
37
Producción Exportacion Importación Consumo
1,174 75
148 1,247
Entorno Local Abastecimiento de Azúcar
Conciliación de la Demanda (en miles de TM)
88.1%
11.9%
Abastacimiento Doméstico Neto Importaciones
Participación del Abastacimiento Nacional y Extranjero (%)
• En 2013, las importaciones abastecieron el 11.9% de la demanda interna de azúcar • De acuerdo a estimaciones de BMI, en 2016/2017 la producción local podría abastecer su demanda interna si continúan las
inversiones en capital en este sector
Fuente: Minagri, BMI (2014)
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 38
39
Descripción de la Empresa
Análisis de la Empresa Descripción General
Ubicación del Ingenio de Casa Grande
Ingenio Casa Grande
• Ubicado a 50 km de Trujillo en la provincia de Ascope en La Libertad
• Ubicado a 600 km al norte de Lima
• Propiedad de más de 31,400 hectáreas, de las cuales 23,600 están destinadas al cultivo de caña de azúcar
• La empresa agroindustrial Casa Grande se dedica a la siembra y procesamiento de caña de azúcar y a la comercialización de los productos derivados de la caña, tales como el azúcar, la melaza, el bagazo y el alcohol
• Casa Grande forma parte del Grupo Gloria, como subsidiaria de Coazucar, desde enero de 2006 luego de adquirir el 57% de las acciones comunes vía una OPA
• Al cierre del primer trimestre de 2014, Casa Grande contaba con 23,653 hectáreas netas habilitadas para el cultivo de la caña de azúcar, lo que le permite ser el principal productor de azúcar en el mercado local
40
Análisis de la Empresa Historia de Casa Grande (1860 - 2014)
1860: Inicios
-Luis Albrecht funda Casa Grande Zuckerplantagen AG luego de la adquisición de las haciendas Casa Grande, Facalá y Mocollope a la Familia Bazán Heredia
1888: Crisis
-Luis Albrecht remata Casa Grande agobiado por la crisis económica post guerra con Chile y por una enfermedad
1889 - 1895: Los Gildemeister
-Juan Gildemeister adquiere la empresa y forma Casa Grande y Co.
-Luego de su muerte, sus hijos administraron la finca llevando la empresa a la ruina
1895 - 1969: Expansión
-Enrique Gildemeister se encarga de la administración de Casa Grande
-Adquiere Puerto Malabrigo para realizar operaciones de exportación
-Expande la frontera agrícola tras la adquisición de la Hacienda Roma y consolida la posición de Casa Grande como uno de las mas importantes empresas agroindustriales del país (182,000 ha.)
1969: Reforma Agraria
-Las cooperativas se convierten en los principales accionistas de Casa Grande
1996 - 2007: Privatización
-1996 - 1998: Privatización de Casa Grande
-2005: Lakebar Holding S.A. adquiere el 21% de las acciones de CG
2008 - a la fecha: Grupo Gloria
-En enero de 2006, Coazucar adquiere el 57.09% de las acciones de Casa Grande, convirtiéndose en el accionista mayoritario
-En marzo de 2008 se acuerda modificar la razón social de Empresa Agroindustrial Casa Grande S.A.A. a Casa Grande S.A.A.
41
Análisis de la Empresa Estructura Accionaria
Distribución de Accionistas a junio 2014
Fuente: Matrícula de Acciones Casa Grande (2014)
57.1% 26.6%
8.5%
5.3%
2.4% 0.3%
Coazucar Inversionistas (Float) Jubilados y Herederos Alejandro Henry Gubbins Trabajadores Activos Essalud
Desde junio de 2014, el Grupo Gloria ha incrementado su participación en Casa Grande de 57% a 59% y luego a más de 60% a través de la adquisición de acciones comunes en la BVL
42
Análisis de la Empresa Unidades de Negocio
• Producción y Comercialización de Azúcar • Casa Grande produce azúcar rubia a partir del proceso de caña de azúcar obtenida de sus campos
propios y de la compra de caña de terceros
• Es el principal productor de azúcar a nivel nacional. En 2013, alcanzó una producción de 289,000 TM de azúcar (seguido de Laredo con 158,000 TM)
• Se enfoca en la comercialización de azúcar rubia en el mercado local, en el cual ostenta una participación líder y una influencia en el precio de mercado
• Producción y Comercialización de Subproductos de la Caña de Azúcar
• Melaza: La melaza o miel de caña es un producto líquido y espeso derivado del proceso de molienda de caña de azúcar. Casa Grande destina una porción de su producción de melaza a la comercialización en el mercado local y extranjero, y el resto lo emplea para la producción de distintos alcoholes
• Bagazo: Casa Grande comercializa bagazo para la industria de papel y fibras. Asimismo, a través de empresas relacionadas, emplea una porción sustancial de su producción de bagazo como combustible (generación de energía)
• Producción y Comercialización de Alcoholes
• Casa Grande produce alcoholes derivados de la melaza (subproducto del azúcar) • La empresa exporta la gran mayoría de su producción de alcohol fino, mientras que comercializa
internamente su producción de alcohol etílico deshidratado y alcohol industrial
43
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Superficie Neta de Cultivo
Evolución de la Sup. Neta de Cultivo 2009 - 2013 (en Ha.) Sup. Neta de Cultivo por Empresa 2013 (en Ha.)
CAGR 2009 - 2013 (%): -3.0%
23,495 20,436
18,967 20,788 20,796
2009 2010 2011 2012 2013
20,796
6,759
6,380
7,514
5,270
9,344
Casa Grande
San Jacinto
Cartavio
Laredo
Paramonga
Promedio
• Casa Grande es la empresa azucarera más grande del país, superando ampliamente a sus pares en hectáreas cultivadas • Desde la adquisición por el Grupo Gloria (2006), Casa Grande cuenta con más de 20,000 Ha. cultivadas-. Su molienda supera las
9,000 TM diarias y la producción de azúcar bordea las 1,000 toneladas por día • Se observa una media de alrededor de 21,000 Ha en los últimos cinco años. Hacia finales del 1Q14 Casa Grande contaba con
alrededor de 23,600 Ha. de superficie neta cultivada
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
44
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Área Cosechada de Caña de Azúcar
Evolución del Área Cosechada de Caña 2009 - 2013 (en Ha.) Área Cosechada de Caña por Empresa 2013 (en Ha.)
CAGR 2009 - 2013 (%): 4.1%
9,932
13,559 13,425 12,848 11,671
2009 2010 2011 2012 2013
11,671
4,290
4,359
5,283
5,270
6,175
Casa Grande
San Jacinto
Cartavio
Laredo
Paramonga
Promedio
% de Utilización del Área Neta de Cultivo Casa Grande 2013
42.3%
66.3% 70.8%
61.8% 56.1%
2009 2010 2011 2012 2013
• Se puede observar una reducción en las hectáreas cosechadas de 13.9% entre 2010 y 2013
• En 2013, el 56.1% del área neta de cultivo de caña de azúcar de Casa Grande fue cosechada (utilizada), el resto de caña permaneció en campos y se utilizará en la temporada siguiente (2013/2014)
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
45
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Producción de Caña de Azúcar en Campos Propios
Evolución de la Producción de Caña 09 - ‘13 (En miles de TM) Producción de Caña por Empresa 2013 (miles de Tons.)
CAGR 2009 - 2013 (%): 1.5%
• Se observa una reducción significativa y sostenida entre 2010 y 2013 (-3.0% anualmente en promedio)
• Aún considerando la significativa disminución en la producción de caña de azúcar en campos propios, Casa Grande produce 2.5x la cantidad de toneladas que produce Cartavio (segundo más importante)
1,906
2,212
2,168
2,086
2,021
2009 2010 2011 2012 2013
2,021
651
819
726
760
995
Casa Grande
San Jacinto
Cartavio
Laredo
Paramonga
Promedio
Producción de Caña de Azúcar 2013 (En miles de TM)
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
46
Análisis de la Empresa Rendimiento de Campos Propios
Rendimiento Toneladas de Caña por Hectárea (TCH - TM/Ha.) 2009 - 2013
192
163 161 162
173
2009 2010 2011 2012 2013
Factores como (i) acceso a recursos hídricos, (ii) temperaturas ambientales y (iii) desgaste de la tierra; afectaron negativamente la productividad de la tierra
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
47
Análisis de la Empresa Rendimiento de Campos Propios en el Sector (2013)
Rendimientos de Campos Propios para las Principales Empresas del Sector 2013 (en TM/Ha)
• El rendimiento promedio de los campos propios de Casa Grande para la producción de caña de azúcar se sitúa alrededor de las 173 toneladas métricas por hectárea, superando el promedio local de 159 y muy por encima del promedio mundial de 130
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
125 135 145 155 165 175 185 195 205
Pro
du
cció
n d
e C
añ
a d
e A
zúca
r (m
ile
s d
e t
on
s)
Rendimiento de Caña por Héctarea (TM/Ha)
Casa Grande San Jacinto Cartavio Laredo Paramonga Promedio
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
48
Análisis de la Empresa Contenido de Sacarosa en la Caña de Azúcar
Evolución del Contenido de Sacarosa en Caña 2009 - 2013 (%)
• El contenido de sacarosa se refiere a la proporción de azúcar de caña promedio de las plantaciones de caña de azúcar • El nivel de sacarosa encontrado en los plantones de caña de azúcar dependen de varios factores: (i) tipo de suelo de cultivo de la
caña de azúcar; (ii) variedad del cultivo de caña de azúcar; (iii) edad de la caña de azúcar; y, (iv) condiciones climatológicas en las cuales se cultiva la caña de azúcar
• El nivel de sacarosa de Casa Grande se encuentra ligeramente por debajo del promedio del mercado
12.8% 12.8%
13.0%
12.9%
12.7%
2009 2010 2011 2012 2013
Promedio del Sector: 13%
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
49
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Caña Molida
Evolución de la Caña Molida 2009 - 2013 (En miles de TM) Caña Molida por Empresa 2013 (En miles de TM)
CAGR 2009 - 2013 (%): 4.4%
Detalle Caña Producida/Comprada por CG 2009 - 2013 (%) • Casa Grande ha experimentado un crecimiento sostenido
en la molienda de caña de azúcar desde el año 2011 • Si bien el crecimiento promedio anual en la molienda de
caña entre 2009 y 2013 ha sido de 4.4%, dicho crecimiento ha acelerado su ritmo entre 2011 y 2013, aproximadamente 5.8% anualmente
• Casa Grande muele 1.5x la cantidad de toneladas que Cartavio y 2.9x la cantidad de toneladas que San Jacinto
• A partir de 2010, Casa Grande ha incrementado la proporción de caña comprada a terceros, en línea con su incremento en producción
2,197
2,365 2,331 2,407
2,609
2009 2010 2011 2012 2013
2,609
910
1,718
1,362
1,234
1,567
Casa Grande
San Jacinto
Cartavio
Laredo
Paramonga
Promedio
86.7% 93.5% 93.0% 86.6% 77.5%
13.3% 6.5% 7.0% 13.4% 22.5%
2009 2010 2011 2012 2013
% Propio % Comprado
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
50
263,410
247,526
257,276
266,589
283,162
2009 2010 2011 2012 2013
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Producción Azúcar
Evolución de la Producción de Azúcar 2009 - 2013 (en TM) Producción de Azúcar por Empresa 2013 (En miles de TM)
CAGR 2009 - 2013 (%): 1.8%
Participación de Mercado 2013 (%)
• Entre 2010 y 2013, el crecimiento anual promedio de la producción de azúcar rubia fue de 4.6%, una aceleración respecto al crecimiento promedio anual de los últimos 5 años de aproximadamente 1.8%
• La producción de azúcar rubia de Casa Grande en 2013 superó en más de 70.0% a la producción media de los principales ingenios azucareros del mercado local
283
101
133
158
133
162
Casa Grande
San Jacinto
Cartavio
Laredo
Paramonga
Promedio
24.1%
13.5%
11.3% 11.3%
9.9%
29.8%
Casa Grande
Laredo
Paramonga
Cartavio
Tumán
Otros
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
51
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Rendimiento Comercial del Azúcar
Rendimiento Comercial del Azúcar 2009 - 2013 (%)
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
• El rendimiento comercial del azúcar hace referencia a la cantidad de azúcar que se puede producir a partir de una tonelada métrica (TM) de caña de azúcar
• En los últimos cinco años, el rendimiento comercial del azúcar se ha mantenido relativamente estable y cercano al 11% • A nivel sectorial, los rendimientos comerciales del azúcar se mantuvieron relativamente competitivos en 2013 con un rendimiento
promedio de 10.6% entre los principales jugadores del sector
Rendimiento Comercial del Azúcar por Empresa 2013 (%)
12.0%
10.5%
11.0% 11.1% 10.9%
2009 2010 2011 2012 201310.9%
11.1%
8.7%
11.6%
10.8%
10.6%
Casa Grande
San Jacinto
Cartavio
Laredo
Paramonga
Promedio
52
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Producción Alcohol
Producción Alcohol 2009 - 2013 (en miles de Lts.)
• La producción de alcohol de Casa Grande se concentra en tres tipos de alcoholes: (i) alcohol de exportación; (ii) alcohol industrial; y, (iii) alcohol fino
• Como se puede observar en el gráfico de barras de la parte superior izquierda de la diapositiva, luego de una ligera desaceleración en la producción de alcohol entre 2009 y 2011, la producción ha crecido a un ritmo de 15.8% entre 2011 y 2013
• La producción de alcohol de Casa Grande es la más importante del mercado local seguida por Cartavio (empresa relacionada)
Producción Alcohol por Empresa 2013 (en miles de Lts.)
CAGR 2009 - 2013 (%): 3.6%
14,753 13,451
12,670
15,602 17,004
2009 2010 2011 2012 2013
17,004
3,164
15,248
6,898
10,578
Casa Grande
San Jacinto
Cartavio
Laredo
Promedio
Fuente: Memoria Casa Grande 2013
53
Análisis de la Empresa Ventas Casa Grande
Evolución de Ventas 2009 - 2013 (S/. ‘000)
Fuente: EEFF Auditados
• Las ventas agregadas de Casa Grande (expresadas en S/.) han disminuido considerablemente entre 2011 y 2013, debido principalmente al desplome de la cotización internacional del azúcar
• El decrecimiento de ventas promedio entre 2011 y 2013 es de -11.8% anual durante dicho periodo mientras que el incremento medio en la producción de azúcar fue de 4.9% en el mismo periodo
CAGR 2009 - 2013 (%): 8.2%
331,509
490,760
583,390
511,162
453,853
220,000
230,000
240,000
250,000
260,000
270,000
280,000
290,000
0
100,000
200,000
300,000
400,000
500,000
600,000
700,000
2009 2010 2011 2012 2013
Azú
car
Pro
du
cid
a (e
n T
M)
Ven
tas
(en
S/.
‘000
)
Ventas Volúmen Azúcar
54
Análisis de la Empresa Ventas por Unidad de Negocio
Evolución de Ventas 2009 - 2013 (S/. ‘000)
Fuente: EEFF Auditados
• Las ventas de azúcar rubia han disminuido -37% durante el periodo 2011-2013, lo que genera una reducción en las ventas totales • A nivel de subproductos la empresa ha incrementado sostenidamente sus ventas en los últimos años, registrando un crecimiento
de 44% durante el periodo 2011-2013. Casa Grande le vende bagazo a Trupal para la elaboración de papel y melaza a Cartavio para la elaboración de alcohol, ambas empresas del Grupo Gloria
203,279
353,420
455,431 373,906
289,000
89,285
54,953
71,902
68,050
91,154 27,128
21,535
21,758
28,636
24,470
11,817
60,852
34,299
40,570
49,229
2009 2010 2011 2012 2013
Azúcar Rubia Doméstica Azúcar Rubia Exportación Alcohol Subproductos
583,390
511,162
453,853
CAGR 2009 - 2013 (%) -Azúcar Rubia Doméstica: 9.2% -Azúcar Rubia Exportación: 0.5% -Alcohol: -2.5% -Subproductos: 42.9%
331,509
490,760
55
Análisis de la Empresa Ventas por Unidad de Negocio
Evolución de Ventas por Unidad de Negocio 2009 - 2013 (como % de las ventas totales)
Fuente: EEFF Auditados
• Luego de una disminución significativa de la proporción de exportación de azúcar en 2010, Casa Grande ha incrementado sostenidamente dicho canal de ventas durante el periodo 2010 - 2013 debido a la presencia de oportunidades específicas producto de desfases en la producción que le permiten a Casa Grande aprovechar nichos específicos en el exterior como es el caso de Colombia
• Por otro lado, se observa una disminución de la proporción de azúcar rubia destinada al mercado local
61.3% 72.0%
78.1% 73.1% 63.7%
69.6%
26.9% 11.2%
12.3% 13.3%
20.1% 16.8%
8.2%
4.4%
3.7% 5.6%
5.4% 5.5%
3.6% 12.4%
5.9% 7.9% 10.8% 8.1%
2009 2010 2011 2012 2013 Promedio
Azúcar Rubia Doméstica Azúcar Rubia Exportación Alcohol Subproductos
56
Análisis de la Empresa Margen Bruto1 (%)
Evolución del Margen Bruto 2009 - 2013 (como % de ventas)
Fuente: EEFF Auditados
1/El Margen bruto excluye los efectos de la depreciación y amortización
• Factores de la reducción en el margen bruto: • El desplome de los precios del azúcar generó una disminución en ventas de 22.2% entre 2011 y 2013 • El incremento significativo del costo de ventas en la estructura de costos de la empresa pasando de 44.0% en 2011 a
70.5% en 2013 • Estos efectos adversos generaron una reducción de 26.5% en el margen bruto de la empresa entre 2011 y 2013
45.2%
55.7% 56.0%
44.5%
29.5%
2009 2010 2011 2012 2013
Factores -∆% Mg. Bruto: (i) Reducción en Ventas 11-13’: -22.2% (ii) Incremento en COGS 11-13’: +24.8%
-Desplome en los precios internacionales del azúcar +Incremento en el volumen de producción para mantener la posición competitiva de Casa Grande
57
Gastos Administrativos 2009 - 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Gastos Administrativos
Evolución del Gasto Administrativo 2009 - 2013 (S/. ‘000)
Fuente: EEFF Auditados
Composición del Gasto Administrativo 2013 (%)
15,878
19,702 21,600
31,135
27,798
2009 2010 2011 2012 2013
• Las principales cuentas que componen el gasto administrativo son: provisiones, servicios de terceros y cargas de personal, que en conjunto explican el 84.6% del total de gastos administrativos
• Incremento del gasto administrativo como porcentaje de las ventas debido al incremento de las provisiones de sueldos en 2012
Promedio: S/. 23,223 4.8% 4.0% 3.7%
6.1% 6.1%
2009 2010 2011 2012 2013
18.4%
31.0%
2.9%
38.2%
8.8%
0.7% Cargas de Personal
Servicios de Terceros
Tributos
Provisiones Diversas
Cargas Diversas de Gestión
Participación de Trabajadores
58
9,194 9,645
12,962 13,364
22,156
2009 2010 2011 2012 2013
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Gastos de Ventas
Evolución del Gasto de Ventas 2009 - 2013 (S/. ‘000)
Fuente: EEFF Auditados
• En 2013, los gastos de ventas incrementaron en 66% debido a un incremento sustancial a nivel de fletes producto del entorno del mercado. A partir de 2013, Casa Grande empezó a comercializar sus productos directamente, antes tenía un esquema de comercialización indirecta vía DEPRODECA (empresa relacionada). El nuevo esquema de comercialización directa y las mayores ventas de exportación explican un mayor gasto en fletes
• Durante el periodo 2009 - 2012, los gastos de venta representaban en promedio el 2.4% de las ventas. Sin embargo, en 2013 incrementaron en 2.5% alcanzando el 4.9% de las ventas, debido al incremento en fletes
Promedio: S/. 13,464
Gastos de Ventas 2009 - 2013 (como % de las ventas)
2.8%
2.0% 2.2%
2.6%
4.9%
2009 2010 2011 2012 2013
Promedio 2009 - 2012: 2.4%
59
124,679
253,640
304,245
199,891
101,988
2009 2010 2011 2012 2013
Análisis de la Empresa EBITDA
Evolución del EBITDA 2009 - 2013 (S/. ‘000)
Fuente: EEFF Auditados
• El EBITDA de Casa Grande ha experimentado una reducción sustancial durante el periodo 2012 - 2013, luego del incremento sostenido experimentado durante el periodo 2009 - 2011
• Los niveles actuales de EBITDA se sustentan a un mayor volumen de producción a precios muy por debajo de los registrados durante el 2010 y 2011 y a un mayor gasto de ventas en 2013
CAGR 2009 - 2013 (%): -4.9%
60
Análisis de la Empresa EBITDA (como % de ventas)
Evolución del EBITDA 2009 - 2013 (como % ventas)
Fuente: EEFF Auditados
• El margen EBITDA de la empresa se ha reducido significativamente en los últimos dos años, pasando de 52.2% en 2011 a 22.5% en 2013, muy por debajo del promedio de los últimos cinco años
Promedio 2009 - 2013 (Mg. EBITDA %): 40.6%
37.6%
51.7% 52.2%
39.1%
22.5%
2009 2010 2011 2012 2013
Reducción de 29.7% en Mg. EBITDA en 2 años
61
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Análisis de Márgenes Comparativo 2013
Margen Bruto1 (como % de las ventas)
Fuente: EEFF Auditados 1/ Los márgenes brutos no incluyen depreciación
Margen EBIT (como % de las ventas)
Margen EBITDA (como % de las ventas) Margen Neto (como % de las ventas)
29.5% 30.4%
29.6%
32.7%
34.5%
31.3%
CasaGrande
San Jacinto Cartavio Laredo Paramonga Promedio
10.4%
14.0% 16.1%
20.8%
0.9%
12.4%
CasaGrande
San Jacinto Cartavio Laredo Paramonga Promedio
3.5%
0.5%
8.2%
14.3%
-1.9%
4.9%
CasaGrande
San Jacinto Cartavio Laredo Paramonga Promedio
22.5% 21.9% 22.5% 25.8%
20.1% 22.5%
CasaGrande
San Jacinto Cartavio Laredo Paramonga Promedio
• Los márgenes brutos de Laredo y Paramonga son los más altos que los de Casa Grande debido a que estas empresas están más enfocadas en la producción de azúcar refinada
62
Deuda Total a Patrimonio (%)
Análisis de la Empresa Deuda
Stock de Deuda Total 2009 - 2013 (S/. MM)
Fuente: EEFF Auditados
Deuda Total a EBITDA (x veces)
• En 2012 Coazucar emitió un bono internacional por US$ 325MM, con una tasa de 6.375% anual y un plazo de 10 años. De dicho monto Casa Grande asumió una deuda de aproximadamente US$ 68.8MM a una tasa de 6.95%
• Con estos recursos Casa Grande modificó la composición de su deuda, reemplazando pasivos financieros por pasivos con empresas relacionadas
110
158 119
7 20
70
56
14
182
220
180
215
133
189
240
2009 2010 2011 2012 2013
Deuda Financiera Deuda con Empresas Relacionadas
23.3% 22.0%
10.9%
15.6%
19.9%
2009 2010 2011 2012 2013
1.3x
0.6x 0.3x
1.5x
3.4x
2009 2010 2011 2012 2013
63
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Análisis de la Empresa Capital de Trabajo
Análisis del Capital de Trabajo (S/. ‘000)
Fuente: EEFF Auditados
• En los últimos cinco años, la empresa ha incrementado sus días de capital de trabajo sostenidamente debido a un incremento en los días de inventario
• A nivel de cuentas por cobrar, la empresa mantiene una recolección de efectivo de 4-3 días o al contado, mientras que a nivel de cuentas por pagar la empresa mantiene un promedio histórico de alrededor de 47 días
Días de Capital de Trabajo (en días)
En S/. '000 2009 2010 2011 2012 2013
Cuentas por cobrar 18,716 4,294 2,829 5,309 5,188
Inventarios 31,458 42,065 71,730 100,282 91,994
Cuentas por pagar 24,336 34,980 31,287 34,728 50,060
Total Capital de Trabajo 74,510 81,339 105,846 140,319 147,242
En días 2009 2010 2011 2012 2013
Cuentas por cobrar 21 9 2 3 4
Inventarios 63 62 81 111 110
Cuentas por pagar 49 50 47 42 48
Días de Capital de Trabajo 35 20 36 71 65
35
20
36
71 65
2009 2010 2011 2012 2013
64
Análisis de la Empresa Estados Financieros: Balance General 2009 - 2013 (en S/. ‘000)
Balance General (S/. '000)2009 2010 2011 2012 2013
Activos 1,339,717 1,553,067 1,716,515 1,740,297 1,782,966Activos Corrientes 201,752 330,739 153,395 174,114 221,603Efectivo y equivalente de efectivo 16,024 52,495 8,674 17,175 36,802Cuentas por cobrar, terceros 18,716 4,294 2,829 5,309 5,188Cuentas por cobrar, relacionadas 25,564 89,492 66,013 42,347 57,585Existencias 31,458 42,065 71,730 100,282 91,994Otras cuentas por cobrar 6,346 6,448 3,337 4,327 20,708Activos Biológicos 103,455 135,575 0 0 0Gastos pagados por anticipado 189 370 812 4,674 9,326Activos No Corrientes 1,137,965 1,222,328 1,563,120 1,566,183 1,561,363Activos Biológicos 107,433 111,794 355,773 326,528 317,728PP&E 1,027,618 1,109,470 1,202,117 1,232,704 1,235,535Intangibles 1,501 1,064 1,253 1,992 1,888Otros activos no corrientes,neto 1,413 0 3,977 4,959 6,212Pasivos 568,122 578,286 499,394 528,385 575,062Pasivos Corrientes 139,770 194,249 144,717 89,556 129,418Obligaciones financieras 22,517 68,193 37,037 2,169 16,549Cuentas por pagar comerciales, terceros 24,336 34,980 31,287 34,728 50,060Cuentas por pagar comerciales, relacionadas 42,157 28,379 13,785 6,838 27,824Otras cuentas por pagar y provisiones 50,760 45,874 54,159 38,158 26,651Pasivos por impuestos a las ganancias 0 16,823 8,449 7,663 8,334Pasivos No Corrientes 428,352 384,037 354,677 438,829 445,644Obligaciones financieras 87,160 90,246 82,104 4,602 3,547Cuentas por pagar comerciales 3,645 3,437 1,915 1,274 830Cuentas por pagar a entidades relacionadas 27,691 27,687 10 175,453 192,303Otras cuentas por pagar y provisiones 110,812 25,411 19,330 15,699 10,319Pasivos por impuestos a las ganancias diferidas 199,044 237,256 251,318 241,801 238,645Patrimonio 771,595 974,781 1,217,121 1,211,912 1,207,904Capital social 847,030 847,030 847,030 847,030 847,030Reserva legal 168,469 168,469 7,052 38,138 47,820Resultados acumulados -243,904 -40,718 363,039 326,744 313,054Total Pasivos y Patrimonio 1,339,717 1,553,067 1,716,515 1,740,297 1,782,966
65
Análisis de la Empresa Estados Financieros: Estado de Pérdidas y Ganancias 2009 - 2013 (en S/. ‘000)
Estado de Ganancias y Pérdidas (S/. '000) 2009 2010 2011 2012 2013 Ventas 331,509 490,760 583,390 511,162 453,853 Costo de ventas, cash -181,758 -207,773 -244,583 -266,772 -301,911
Utilidad bruta 149,751 282,987 338,807 244,390 151,942 % Ventas 45.2% 57.7% 58.1% 47.8% 33.5%
-Gastos de ventas, cash -9,194 -9,645 -12,962 -13,364 -22,156 -Gastos de administración, cash -15,878 -19,702 -21,600 -31,135 -27,798 EBITDA 124,679 253,640 304,245 199,891 101,988
% Ventas 37.6% 51.7% 52.2% 39.1% 22.5% +/-Cambio en el valor razonable de los Act. biológicos 16,613 132,188 98,138 -54,214 -13,818 - Depreciación y amortización -3,629 -26,960 -33,465 -40,201 -41,021 EBIT 137,663 358,868 368,918 105,476 47,149
% Ventas 41.5% 73.1% 63.2% 20.6% 10.4% - Ingresos/gastos no operativos, netos 7,986 -222 -972 8,403 2,992 -Baja de PP&E -2,871 -17,094 -185 -281 -537 -Gastos Financieros, netos -20,681 -11,420 -7,234 -8,229 -13,450 -Diferencia de cambio,neta 4,836 2,189 4,421 8,410 -17,114
Utilidad antes de impuestos 126,933 332,321 364,948 113,779 19,040 -IR & Participación de Trabajadores -28,405 -49,058 -54,089 -16,958 -3,048 Utilidad Neta 98,528 283,263 310,859 96,821 15,992
% Ventas 29.7% 57.7% 53.3% 18.9% 3.5%
Utilidad Básica por Acción 1.17 3.36 3.69 1.15 0.19
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 66
67
Casa Grande es parte en 1241 procesos de naturaleza civil en los cuales cumple el rol de demandado en 97 de ellos y el rol de demandante en 27
Contingencias Aspectos Civiles
Procesos como Demandado
• De los 97 expedientes en los que la empresa es demandada, 42 han sido iniciados luego del ingreso del Grupo Gloria al accionariado de Casa Grande el 26 de Enero de 2006; de los 55 casos restantes 27 corresponden a procesos iniciados en administraciones anteriores y los 28 restante a procesos abiertos bajo la administración del Grupo Gloria pero referentes a deudas anteriores a su incorporación al accionariado
• El monto total de las contingencias por demandas civiles entendido como el monto indemnizatorio o pago reclamado alcanza los S/. 186’337,598 de los cuales Casa Grande ha provisionado S/. 11’601,871 (6.2% del total)
• De acuerdo a estimaciones del área legal de Casa Grande, se prevé que las contingencias de todos los procesos civiles no superen los S/. 19’200,447. La construcción de dicha cifra está basada en la asignación de probabilidades de éxito en cada uno de los procesos
Procesos como Demandante
• De los 27 procesos que Casa Grande cumple el rol de demandante, 20 han sido iniciados bajo la administración del Grupo Gloria
• Si bien la administración crees que cerca del 85% de dichos procesos obtendrán fallos favorables, no se prevén ingresos dinerarios producto de los mismos
1/ El detalle de todos los procesos civiles puede ser encontrado en los anexos presentados a la SMV
Fuente: Casa Grande
68
• Casa Grande cuenta con 840 procesos laborales abiertos, cuyo monto petitorio agregado alcanza los S/. 16’958,876; de dicho monto la empresa ha provisionado S/. 3’876,850 que equivalen al 22.9% de la contingencia total en caso todos los casos fuesen resueltos con fallos negativos para Casa Grande
• Los 10 expedientes con mayor monto petitorio representan el 25.5% del monto petitorio total. A continuación el detalle de los mismos1
Contingencias Aspectos Laborales y Tributarios
Expediente Demandante Materia Monto Petitorio (S/.)
Monto Provisionado (S/.)
Provisión/ Petitorio
4874-2013-3JLT VARGAS DIAZ JAVIER HUMBERTO INDEMNIZACION POR ACCIDENTE TRABAJO 1,110,000 110,000 9.9%
1034-2013 SALDAÑA GUARNIZ VICTOR HUMBERTO INDEMNIZAC DAÑOS Y PERJUICIOS POR ENFERMEDAD PROFESIONAL
500,000 0 0.0%
882-2013 GIL CALDERON JOSE PAUL INDEMNIZAC DESPIDO ARBITRARIO Y OTROS 423,376 75,000 17.7%
714-2012 CORTEZ MUÑOZ JULIO CESAR REINT REMUNERAC Y OTROS 407,952 12,300 3.0%
639-2012 ALVITRES QUIROZ JESUS ALBERTO REINT REMUNERAC Y OTROS 407,532 10,800 2.7%
320-2012 CORALES VIDAL ROSA CATALINA REINT REMUNERAC Y OTROS 333,949 45,270 13.6% 68-2009 POLANCO LINARES MANUEL INDEMNIZACION POR ACCIDENTE TRABAJO 295,152 2,000 0.7%
544-2012 GONZALES JARA PEDRO REINT REMUNERAC Y OTROS 271,983 10,800 4.0%
849-2008 JARA MEDINA FORTUNATO EDILBERTO PAGO CTS Y OTROS 265,424 10,000 3.8%
495-2013-4JPLTruj
TORRES PALOMINO AURELIANO (SOLIDARIO)
INDEMNIZACION POR ACCIDENTE TRABAJO 257,000 40,000 15.6%
Total 4,272,369 316,170 7.4%
1/ El detalle de todos los procesos laborales puede ser encontrado en los anexos presentados a la SMV
Fuente: Gerencia Casa Grande, Elaboración Propia
• Actualmente la empresa no cuenta con procesos y/o contingencias tributarias materiales
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 69
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• El reglamento de OPA promulgado por la SMV señala que la entidad valorizadora debe derivar el valor de las acciones comunes con derecho a voto de Casa Grande a través de cuatro metodologías, las cuales deben ser contrastadas con el valor de la contraprestación
• Metodología 1: Valor de la sociedad como negocio en marcha
• Estimado mediante el descuento de flujo de caja libre a la tasa de costo ponderado del capital (WACC) y contrastado mediante múltiplos de empresas y transacciones comparables
• Metodología 2: Valor bursátil
• Estimado a partir de los promedios ponderados de la cotización bursátil de la acción durante los 6 meses anteriores a los hechos que dieron lugar a la OPA
• Metodología 3: Valor contable de la sociedad
• Estimado a partir del valor por acción del valor contable del patrimonio neto
• Metodología 4: Valor de liquidación de la sociedad
• Estimado a partir del valor de mercado de los activos menos el valor de mercado de los pasivos de la empresa (net asset value o NAV)
Valorización de la Sociedad Metodologías de Valorización
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1. Proyección de flujo de caja libre a partir de la proyección del Estado de Resultados, así como de las necesidad de inversión en activos fijos (CAPEX, por sus siglas en inglés) y de capital de trabajo (working capital, en inglés) para un periodo de tiempo (e.g. 10 años)
2. Estimación del valor terminal o residual para obtener el valor de la empresa a perpetuidad
3. Determinación de la tasa de descuento de los flujos de caja libre (costo ponderado del capital o WACC, por sus siglas en inglés)
4. Estimación del valor presente de los flujos de caja libre y el valor terminal, descontados al costo ponderado del capital
5. La adición a valor presente de los flujos de caja libre y valor terminal permiten estimar el Valor Empresa de la Sociedad
6. Se obtiene el valor del patrimonio a través de la deducción de la deuda financiera neta del valor empresa obtenido en el punto (5). Posteriormente, se procede a estimar el valor por acción
7. Análisis de sensibilidad del valor a las variables más relevantes en la determinación del valor de la sociedad en marcha
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proceso de Valorización por Flujo de Caja Descontado
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Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proceso de Valorización por Flujo de Caja Descontado
Nota: WACC = costo ponderado del capital
Flujo de Caja Libre Proyectado
Valor Terminal o Residual
Tasa de descuento (WACC)
Valor Presente de los Flujos de Caja
Libres
Valor Presente del Valor Terminal
(-) Deuda Neta
Valor del Patrimonio y Valor
por Acción
(+) Activos No Productivos
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• El flujo de caja libre (FCL o FCF) es el efectivo que la sociedad tiene disponible para el cumplimiento de sus obligaciones con sus acreedores (deuda) y accionistas (patrimonio)
• El flujo de caja libre se define de la siguiente forma:
• Donde:
• EBIT: utilidad antes de intereses e impuestos (denominada UAII – en español)
• T: tasa de impuestos y participación de trabajadores
• D&A: depreciación y amortización del periodo
• CAPEX: inversiones en activo fijo
• ∆ NWK: cambios en el capital de trabajo operativo de la empresa
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Definición del Flujo de Caja Libre
𝐹𝐶𝐹 = 𝐸𝐵𝐼𝑇 1 − 𝑇 + 𝐷&𝐴 − 𝐶𝐴𝑃𝐸𝑋 + ∆𝑁𝑊𝐾
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• La utilidad antes de intereses e impuestos o EBIT captura las ganancias de la sociedad sin considerar cómo se financie, sea a través de capital (equity) o deuda
• En esa línea, cuando se afecta al EBIT con la tasa de impuestos y participación de trabajadores – EBIT(1-T) – se obtiene la ganancia neta considerando el escudo fiscal neto del efecto de los intereses de la deuda
• La adición de la depreciación y amortización así como de cualquier otro elemento que no represente un movimiento de caja efectivo permite obtener el flujo de caja proveniente de la operación de la empresa aislado del efecto de la deuda
• La incorporación de los cambios en el capital de trabajo y las inversiones en activos fijos, permiten obtener el flujo de caja disponible para el cumplimiento de todas sus obligaciones con accionistas y acreedores
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Justificación del Uso de Flujos de Caja Libre
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Variable Principales Supuestos
Producción de Caña de Azúcar Proyectada en un rango que oscila entre 179 y 173 toneladas de caña por hectárea
Molienda de Caña de Azúcar Crecimiento sujeto al mercado de azúcar local, diferenciando entre caña de campos propios y comprada a terceros. No se ha considerado ampliaciones en la frontera agrícola de Casa Grande para los próximos años
Producción de Azúcar Rubia Proyecciones en base a un rendimiento comercial de entre 10.5% y 11.0%
Producción de Azúcar Refinada Considerando una pérdida de 2.0% sobre el azúcar rubia utilizada en el proceso
Producción de Alcohol Proyectada a partir de una proporción histórica de melaza utilizada para dicha producción
Precios Azúcar Rubia: Futuros de precio NY 11° más spread entre dicho precio y el precio al mercado local Azúcar Refinada: Futuros de precio Londres 5° más spread Subproductos y Alcohol: Precios históricos 2013
Costos Materia Prima: diferenciando costos asociados a campos propios y caña adquirida de terceros Transformación de Azúcar y Subproductos: variable en función a la producción de azúcar
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Supuestos de Proyección del Flujo de Caja Libre (I/III)
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Variable Principales Supuestos
Gastos Administrativos Se proyectan en base al promedio histórico 2013
Gastos de Ventas Se proyecta en 4.9% como porcentaje de ventas, en línea con el nivel de 2013. A partir de 2013, la empresa asumió la comercialización del azúcar, antes lo hacía vía DEPRODECA (relacionada)
Inversiones en Activos Fijos En 2H14/2015, se ha considerado una inversión de US$ 5 MM para la refinería, adicionales a los aproximadamente US$ 28 MM invertidos durante los años anteriores para dicho fin Asimismo, se ha considerado inversiones anuales en mantenimiento de activo fijo, las cuales ascienden a US$ 6 MM aproximadamente
Depreciación En función a las tasas de depreciación de cada tipo de activo
Tipo de Cambio El tipo de cambio ha sido proyectado en 2.95 a partir de 2015
Capital de Trabajo Separación de cuentas entre terceros y relacionadas. Proyección en función a rotación (Terceros: 69 días y Relacionadas: 19 días)
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Supuestos de Proyección del Flujo de Caja Libre (II/III)
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Variable Principales Supuestos
Activos Biológicos Considerando que la variación de los mismos no constituye un movimiento de efectivo, no afecta el calculo del EBITDA y no participa del cálculo de la base imponible se ha considerado constante en el tiempo
Deuda En adición a la deuda financiera, se ha asumido como deuda financiera aproximadamente US$ 68.8MM del bono internacional 144A emitido por Coazucar, y que este se renueva al vencimiento
Horizonte de Proyección 11 años
Valor Terminal Perpetuidad creciente de 1.5% que refleja crecimiento de largo plazo en los precios
Tasa de Impuestos y Participaciones Régimen especial de 15% hasta 2020, siempre que las ventas de productos no agrícolas no superen el 20% de las ventas totales; 30% a partir de 2021
Inflación Proyección de inflación internacional en 2% anual y local en 3%. Las principales variables de precios y de costos han sido ajustadas por sus respectivas inflaciones
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Supuestos de Proyección del Flujo de Caja Libre (III/III)
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• Precio internacional de la azúcar: el principal producto que la empresa produce y comercializa es el azúcar rubia. El precio de la misma se establece en base a un margen sobre la cotización del precio de la azúcar a nivel internacional. Estos precios pueden subir como bajar por factores de oferta y demanda. Al bajar, los precios a los cuales la empresa vende su azúcar en el mercado local también caen, afectando sus ingresos
• Tendencias del mercado: existe una tendencia a nivel mundial hacia el consumo de alimentos con menor contenido de azúcares. Dado que el principal producto de Casa Grande es el azúcar, esta tendencia podría, en un futuro, afectar negativamente sus niveles de venta
• Regulaciones Medioambientales: la empresa opera en el sector agrícola utilizando una serie de procesos como el quemado de caña de azúcar en el campo que podría en el futuro estar sujeto a regulaciones medioambientales que impliquen inversiones materiales para adecuarse a estas regulaciones
• Acceso al agua: el acceso al agua en los valles que la empresa opera es limitado. Si bien la empresa ha realizado una serie de medidas para mitigar este riesgo, como ha sido la construcción de represas, estas medidas son sólo mitigantes y permiten contar con agua para una fracción del total de hectáreas de cultivo dela empresa
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Riesgos (I/II)
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• Climas adversos: al operar en la costa peruana, la empresa tiene como riesgo el que ocurran cambios climatológicos radicales que afecten a sus zonas de cultivo, entre ellos cambios de temperatura que afecten la concentración de sacarosa en las cañas, lluvias excesivas, sequias, Fenómeno del Niño, entre otros
• Recursos Humanos: la empresa tienen la necesidad de contratar operarios para actividades de trabajo en el campo, incluyendo el corte de la caña. Estos operarios no siempre se encuentran disponibles en el número necesario requerido, lo cual puede afectar el volumen de caña que puede ser cortado en un determinado plazo y por ende afectar el volumen de producción total de la empresa
• Transporte: la empresa utiliza una amplia red de carreteras y caminos para realizar el transporte de la caña cortadas a los ingenios de producción. Cualquier interrupción de estas vías de acceso, así como regulaciones adicionales sobre la carga que la empresa transporte, pueden afectar la rentabilidad de la operación, al impedir que la empresa transporte su carga, o hagan que el costo del transporte de la misma sea más oneroso
• Planta de Procesamiento: las instalaciones donde se procesa la caña y esta se convierte en azúcar muestran una infraestructura antigua. Esto implica que la empresa tenga que realizar constantes operaciones de mantenimiento y corra el riesgo que la planta no produzca con la eficiencia requerida en el futuro
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Riesgos (II/II)
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Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Mercado de Azúcar (volumen)
Proyecciones 2011 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Mercado de Azúcar PBI Nominal (∆ %) 11.9% 8.2% 6.6% 6.5% 2.8% 7.5% 7.3% 7.4% 7.6% 7.6% 7.6% 7.6% 7.6% 7.6% Demanda Local de Azúcar (∆ %) 4.1% 5.0% 1.4% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% (∆ %) Demanda Local de Azúcar/ (∆ %) PBI Nominal 0.3x 0.6x 0.2x 0.2x 0.4x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x
Demanda Local de Azúcar (miles de TM) 1,171 1,230 1,247 1,259 1,272 1,285 1,298 1,311 1,324 1,337 1,350 1,364 1,377 1,391 Ventas Totales de Azúcar Casa Grande (miles de TM) 244 296 299 301 303 306 308 310 313 315 315 315 315 Participación de Mercado (%) 19.8% 23.7% 23.7% 23.7% 23.6% 23.6% 23.5% 23.5% 23.4% 23.4% 23.1% 22.9% 22.7%
• Las ventas en volumen de Casa Grande se derivan del crecimiento de la demanda de azúcar en el mercado peruano, a partir del siguiente proceso:
1. Se proyecta el crecimiento de la demanda local de azúcar en función a su reciente comportamiento histórico. En los últimos dos años, la demanda local de azúcar ha crecido a un ritmo de 1% aproximadamente. Se proyecta un crecimiento de 1.0% anual en la demanda local de azúcar para todo el horizonte de proyección
2. El volumen de ventas de azúcar de la empresa se deriva de aplicar la participación de mercado de Casa Grande a la demanda local de azúcar. Se ha proyectado que la participación de mercado de Casa Grande se ubique en 23.7% en los años 2014 y 2015 en línea con los resultados históricos de 2013 y 1Q2014, y que luego descienda levemente en los años subsecuentes. Al cierre de 2014, la empresa alcanzará ventas por 300,000 TM de azúcar y alcanzará un máximo de 315,000 TM en línea con su capacidad instalada de molienda
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Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Ventas y Producción de Azúcar (en volumen)
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Azúcar Rubia Demanda Local de Azucar (TM) 1,230,000 1,247,000 1,259,470 1,272,065 1,284,785 1,297,633 1,310,610 1,323,716 1,336,953 1,350,322 1,363,826 1,377,464 1,391,238
Ventas de Azúcar Rubia Casa Grande (TM) 243,729 295,566 298,522 300,863 303,222 305,600 307,997 310,412 312,847 315,300 315,300 315,300 315,300 Participación de Mercado (%) 19.8% 23.7% 23.7% 23.7% 23.6% 23.6% 23.5% 23.5% 23.4% 23.4% 23.1% 22.9% 22.7%
Producción de Azúcar Rubia Casa Grande 266,589 283,162 298,522 300,863 303,222 305,600 307,997 310,412 312,847 315,300 315,300 315,300 315,300 Rendimiento Comercial (%) 11.1% 10.9% 10.5% 10.9% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0%
Ventas de Azúcar Rubia Local (TM) 205,649 227,203 229,475 199,912 193,885 187,872 181,873 175,889 169,920 163,965 163,965 163,965 163,965 (%) Ventas Totales de Azúcar Rubia 84.4% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9% 76.9%
Ventas de Azúcar Rubia de Exportación (TM) 38,079 68,363 69,047 60,151 58,338 56,529 54,724 52,923 51,127 49,335 49,335 49,335 49,335 (%) Ventas Totales de Azúcar Rubia 15.6% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1% 23.1%
Azúcar Refinada Ventas de Azúcar Refinada Casa Grande (TM) 0 0 0 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 100,000 100,000 100,000 100,000
Pérdida por Refinado 0 0 0 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% Azúcar Rubia para Refinado 0 0 0 40,800 51,000 61,200 71,400 81,600 91,800 102,000 102,000 102,000 102,000
• Las ventas de azúcar (en volumen) se derivan a partir de la participación de mercado de la empresa. Se ha considerado que las empresa comercializa dos tipos de azúcar:
1. Azúcar Rubia: la empresa comercializa azúcar rubia en el mercado local y mercado de exportación. Se ha considerado que Casa Grande mantiene la proporción histórica de azúcar rubia destinada a cada canal de ventas
2. Azúcar Refinada: a partir de 2015 se ha considerado el ingreso en operación de la refinería de azúcar de Casa Grande. Se ha considerado una meta target de 100,000 toneladas, las cuales se alcanzan en 2021. Se ha asumido una pérdida por refinado de 2%
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Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Caña de Azúcar Producida y Adquirida a Terceros
• Casa Grande cuenta con aproximadamente 21,000 hectáreas netas de superficie de cultivo, la cual se ha mantenido estable en los últimos años. La empresa no tiene programado incrementar su superficie neta de cultivo en los próximos años. Asimismo, se espera un rendimiento promedio de 173 TM/Ha para los próximos años
• Aplicando estos supuestos se obtiene una producción media de caña de azúcar en campos propios de aproximadamente 2.1 MM de TM a lo largo del horizonte de proyección
• Asumiendo un rendimiento comercial del azúcar entre 10.5% y 11.0% para el horizonte de proyección, la empresa debería producir aproximadamente 2.8 MM de TM de caña de azúcar para cubrir la proyección en ventas de azúcar. El déficit de producción es adquirido vía terceros agricultores de la zona de influencia de Casa Grande
• La empresa cuenta con una fábrica cuya capacidad de molienda asciende a 3 MM de TM, la cual no es superada a lo largo de las proyecciones
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Caña de Azúcar Superficie Neta de Cultivo (Ha.) 20,788 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 20,796 Área Cosechada (Ha.) 12,848 11,671 12,262 12,262 12,262 12,262 12,262 12,262 12,262 12,262 12,262 12,262 12,262 % Cosechada/Sup.Neta 61.8% 56.1% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% 59.0% Total de Caña Molida Casa Grande 2,407,417 2,608,680 2,843,063 2,760,209 2,756,566 2,778,184 2,799,972 2,821,931 2,844,062 2,866,366 2,866,366 2,866,366 2,866,366
Producción de Caña de Azúcar (TM) 2,085,525 2,021,082 2,196,347 2,141,578 2,116,495 2,129,036 2,122,765 2,125,901 2,125,901 2,125,901 2,125,901 2,125,901 2,125,901 Rendimiento de Campos (TCH) 162 173 179 175 173 174 173 173 173 173 173 173 173
Caña Comprada a Terceros 321,892 587,598 646,717 618,631 640,072 649,148 677,207 696,030 718,161 740,465 740,465 740,465 740,465
Caña Terceros / Caña Total (%) 13.4% 22.5% 22.7% 22.4% 23.2% 23.4% 24.2% 24.7% 25.3% 25.8% 25.8% 25.8% 25.8%
Capacidad Total de Molienda (TM) 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000 3,000,000
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Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Producción de Subproductos
• La producción de los subproductos se deriva a partir de la molienda de caña • Se ha asumido que la producción de bagazo representa, en promedio, el 11.2% de la caña molida para todo el
horizonte de proyección • Se ha asumido que la producción de melaza representa, en promedio, el 3.9% de la caña molida para todo el
horizonte de proyección
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Subproductos Bagazo para Venta (TM) 239,037 327,654 319,693 310,376 309,967 312,398 314,848 317,317 319,805 322,313 322,313 322,313 322,313 (% TM Caña Molida) 9.9% 12.6% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2%
Melaza Producida (TM) 96,465 99,443 111,150 107,910 107,768 108,613 109,465 110,323 111,189 112,061 112,061 112,061 112,061 (% TM Caña Molida) 4.0% 3.8% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9%
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Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Producción de Alcohol
• Casa Grande utiliza aproximadamente el 66% de su producción de melaza para la elaboración de dos tipos de alcoholes: (i) alcohol fino y (ii) alcohol industrial
• La producción de ambos alcoholes se deriva del rendimiento histórico (2012 - 2013) de la melaza para cada tipo de alcohol
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Alcohol Melaza Utilizada para Alcohol (TM) 59,938 65,327 73,018 70,890 70,796 71,352 71,911 72,475 73,043 73,616 73,616 73,616 73,616 (% Melaza Producida) 62.1% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7% 65.7%
Alcohol Fino (Lt. Miles) 15,140 13,559 16,800 16,310 16,289 16,416 16,545 16,675 16,806 16,937 16,937 16,937 16,937 Litros de Alcohol por TM de Melaza (Rendimiento) 0.3x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x 0.2x
Alcohol Industrial (Lt. Miles) 1,409 3,891 4,350 4,223 4,217 4,250 4,284 4,317 4,351 4,385 4,385 4,385 4,385 Litros de Alcohol por TM de Melaza (Rendimiento) 0.0x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x 0.1x
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Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Precios de Venta Azúcar
• El precio de la azúcar rubia en el mercado local se compone de los siguientes elementos: 1. Precio Internacional del Azúcar: proyectado a partir de la curva de futuros del contrato NY 11 hasta 2017 y
luego ajustado por inflación internacional 2. Spread o prima local: proyectada en 26.5%. Dicho diferencial es 1.0% mayor que el observado el 1Q14 y
2.0% menor que el promedio de spreads de los últimos 9 trimestres, y estable en US$ 5 c/lb a partir de 2017. Asimismo se estableció una prima de US$ 3.4 c/lb para clientes de exportación
• Ambos componentes permiten obtener el precio de la azúcar rubia para el mercado local y para el mercado internacional
• Precio del azúcar refinada formado a partir de la curva de futuros del contrato Londres 5 hasta 2016 y luego ajustado por inflación internacional; teniendo en cuenta un spread al igual que en el caso del azúcar rubia de exportación
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Precios de Venta Azúcar
Precio del Azucar - NY 11 (US$ Ct/Lb) 22.0 18.3 15.3 16.9 18.3 18.8 19.2 19.6 20.0 20.4 20.8 21.2 21.6
Precio Azúcar Rubia Local (US$ Ct/Lb) 31.2 21.2 19.3 21.4 23.2 23.8 24.2 24.6 25.0 25.4 25.8 26.2 26.6 Spread Local (US$ Ct/Lb) 9.2 2.9 4.0 4.5 4.9 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0
Precio Azúcar Rubia a Clientes Exportación (US$ Ct/Lb) 30.8 21.6 18.7 20.3 21.8 22.3 22.6 23.0 23.4 23.8 24.2 24.6 25.1
Spread Clientes Exportación (US$ Ct/Lb) 8.8 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4
Precio Azúcar Refinada (US$ Ct/Lb) 23.0 24.5 26.0 26.6 27.1 27.6 28.2 28.8 29.3 29.9 30.5 Precio Azúcar Refinada (S/. por TM) 0 0 1,468 1,591 1,694 1,728 1,763 1,798 1,834 1,871 1,908 1,946 1,985
Precio Azúcar Rubia Local (S/. por TM) 1,755 1,306 1,231 1,390 1,509 1,549 1,574 1,599 1,624 1,650 1,677 1,704 1,732 Precio Azúcar Rubia Exportación (S/. por TM) 1,730 1,334 1,192 1,322 1,417 1,448 1,473 1,498 1,523 1,549 1,576 1,603 1,631
86
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Precios de Venta Subproductos y Alcohol
• El precio de los subproductos y el precio del alcohol se proyectan en función a los precios de 2013, ajustados por inflación local
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Precios de Venta Subproductos y Alcohol
Precio del Bagazo (S/. por TM) 62.3 62.0 63.9 65.8 67.8 69.8 71.9 74.1 76.3 78.6 80.9 83.4 85.9
Precio de la Melaza (S/. por TM) 401.6 257.1 264.9 272.8 281.0 289.4 298.1 307.0 316.2 325.7 335.5 345.6 355.9
Precio del Alcohol Fino (S/. Por Lt) 1.8 1.8 1.8 1.9 1.9 2.0 2.0 2.1 2.2 2.2 2.3 2.4 2.4 Precio del Alcohol Industrial (S/. Por Lt) 1.3 1.3 1.3 1.4 1.4 1.5 1.5 1.6 1.6 1.7 1.7 1.8 1.8
87
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Ventas (en S/. ‘000)
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Ventas (en S/. '000) 511,162 453,853 449,981 505,705 546,640 566,028 582,475 599,532 617,218 635,552 647,436 659,583 671,998
Azúcar Rubia 441,956 380,154 364,722 357,363 375,318 372,973 366,860 360,507 353,906 347,048 352,704 358,473 364,357
Local 373,906 289,000 282,418 277,827 292,659 291,092 286,253 281,230 276,016 270,605 274,953 279,388 283,911
Exportación 68,050 91,154 82,303 79,536 82,658 81,881 80,607 79,277 77,890 76,443 77,751 79,085 80,446
Azúcar Refinada 0 63,621 84,709 103,684 123,383 143,830 165,045 187,051 190,792 194,608 198,500
Bagazo 14,901 20,324 20,425 20,425 21,010 21,810 22,641 23,503 24,398 25,327 26,086 26,869 27,675
Melaza 11,866 12,515 10,099 10,099 10,388 10,784 11,194 11,621 12,063 12,523 12,898 13,285 13,684
Alcohol 28,636 24,470 36,336 36,335 37,376 38,799 40,277 41,810 43,402 45,055 46,407 47,799 49,233
Otros 6,149 5,269 5,915 5,742 5,735 5,780 5,825 5,871 5,917 5,963 5,963 5,963 5,963
(%) de Caña Molida 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2%
Servicios Vinculadas 7,654 11,121 12,484 12,120 12,104 12,199 12,295 12,391 12,488 12,586 12,586 12,586 12,586
(%) de Caña Molida 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4%
88
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Costo de Ventas (en S/. ‘000)
• Proyección de costo de materia prima en balanza para 2014 y ajustado por los precios internacionales de azúcar a partir de 2015.
• Costos de venta en función proporciones históricas de 2012 y 2013
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E
Costo de Materia Prima 143,470 177,406 178,344 191,422 207,956 215,196 221,569 227,980 234,626 241,462 246,291 251,217 256,241 Caña Propia 2,086 2,021 2,196 2,142 2,116 2,129 2,123 2,126 2,126 2,126 2,126 2,126 2,126
Px Materia Prima por TM 57 65 60 66 72 74 75 77 79 80 82 83 85 Caña de Terceros 322 588 647 619 640 649 677 696 718 740 740 740 740
Px Materia Prima por TM 75 78 72 80 87 89 91 92 94 96 98 100 102
Costo de Ventas Azúcar 116,437 114,067 124,571 132,027 136,806 141,701 146,714 151,850 157,112 162,504 167,100 171,835 176,711 Insumos directos a la produccion 1,558 1,888 1,924 1,981 2,041 2,102 2,165 2,230 2,297 2,366 2,437 2,510 2,585 Envases y embalajes 3,563 3,407 3,905 4,022 4,143 4,267 4,395 4,527 4,662 4,802 4,946 5,095 5,248 Suministros 65 61 70 72 75 77 79 82 84 87 89 92 95
Mano de obra 3,057 3,649 3,745 3,857 3,973 4,092 4,215 4,341 4,471 4,605 4,744 4,886 5,032 Costo de refinado 0 0 0 3,719 4,649 5,579 6,508 7,438 8,368 9,298 9,298 9,298 9,298 Mantenimiento 23,578 30,286 30,041 30,942 31,870 32,826 33,811 34,825 35,870 36,946 38,055 39,196 40,372
Energia electrica 10,414 11,472 12,235 12,602 12,980 13,369 13,770 14,183 14,609 15,047 15,498 15,963 16,442 Energia termica 49,861 45,753 53,595 55,203 56,859 58,565 60,322 62,131 63,995 65,915 67,892 69,929 72,027
Costos indirectos de fabricacion 24,340 17,550 19,057 19,629 20,218 20,825 21,449 22,093 22,756 23,438 24,141 24,866 25,612
89
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Costo de Ventas (en S/. ‘000)
• Costos de subproductos proyectados manteniendo la proporción histórica de 2012 y 2013
Proyecciones
2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E
Costo de Subproductos 6,865 10,438 9,626 9,915 10,213 10,519 10,835 11,160 11,494 11,839 12,194 12,560 12,937
Materiales directos 906 1,817 1,509 1,555 1,601 1,649 1,699 1,750 1,802 1,856 1,912 1,969 2,028
Suministros 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Mano de obra 417 472 496 511 527 542 559 575 593 610 629 648 667
Mantenimiento 153 300 252 259 267 275 283 292 300 309 319 328 338
Energía eléctrica 314 428 414 426 439 452 466 479 494 509 524 540 556
Energía térmica 3,134 4,822 4,426 4,558 4,695 4,836 4,981 5,131 5,285 5,443 5,606 5,775 5,948
Costos indirectos de fabricacion 1,940 2,599 2,530 2,606 2,684 2,765 2,847 2,933 3,021 3,112 3,205 3,301 3,400
90
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Gastos Administrativo y de Ventas (en S/. ‘000)
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Gastos Adm. y de Ventas 44,499 49,954 49,767 56,106 60,388 62,574 64,643 66,795 69,587 73,190 74,688 76,222 77,795
Gasto de Ventas 13,364 22,156 21,967 24,687 26,686 27,632 28,435 29,268 30,131 31,026 31,606 32,199 32,805 % Ventas Totales 2.6% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9%
Gastos Administrativos 31,135 27,798 27,800 31,419 33,702 34,942 36,208 37,528 39,456 42,164 43,082 44,023 44,989
• El gasto de ventas ha sido proyectado como porcentaje de las ventas. Se proyecta en 4.9%, nivel alcanzado en 2013. Se espera que se mantengan en este nivel debido al incremento de ventas ex – fábrica y de exportación, lo que incrementa el gasto en fletes de la empresa
• Las cuentas de los gastos administrativos han sido proyectadas mayoritariamente en base a la estructura de gastos registrados en 2013 y luego ajustadas por inflación. Dentro de los gastos administrativos se incluye la cuenta de participación de trabajadores de acuerdo a la metodología contable NIIF (10% de la utilidad antes de impuestos)
91
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Inversiones en Activo Fijo - CAPEX (en S/. ‘000)
• CAPEX Expansión • Se estiman inversiones por US$ 5 MM en la refinería de azúcar, adicionales a los US$ 28 MM ya invertidos
durante el periodo 2013 - 1Q2014
• CAPEX Mantenimiento • Se estiman inversiones en mantenimiento de US$ 6 MM anualmente
Proyecciones 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E CAPEX Expansión (Refinería) 11,560 2,950 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Refinería 11,560 2,950 0 0 0 0 0 0 0 0 0
CAPEX Mantenimiento 17,860 18,231 18,778 19,341 19,922 20,519 21,135 21,769 22,422 23,094 23,787 Mantenimiento 17,860 18,231 18,778 19,341 19,922 20,519 21,135 21,769 22,422 23,094 23,787
92
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proyecciones: Capital de Trabajo (en S/. ‘000)
• El capital de trabajo para cuentas comerciales y cuentas con relacionadas ha sido calculado sobre la base de la rotación histórica
Proyecciones 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Capital de Trabajo (Comerciales) Cuentas por Cobrar 5,309 5,188 5,204 5,848 6,322 6,546 6,736 6,933 7,138 7,350 7,487 7,628 7,771 Promedio de Días por Cobrar 3 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4
Inventarios 100,282 91,994 99,523 106,154 113,035 116,997 120,723 124,504 128,402 132,406 135,520 138,713 141,985 Promedio de Días de Inventarios 118 116 116 116 116 116 116 116 116 116 116 116 116
Cuentas por Pagar 34,728 50,060 43,887 46,811 49,845 51,592 53,235 54,902 56,621 58,387 59,760 61,168 62,611 Promedio de Días por Pagar 45 51 51 51 51 51 51 51 51 51 51 51 51
Capital de Trabajo (Relacionadas) Cuentas por Cobrar Relacionadas 42,347 57,585 49,540 55,675 60,181 62,316 64,126 66,004 67,951 69,970 71,278 72,615 73,982 Promedio de Días por Cobrar 39 40 40 40 40 40 40 40 40 40 40 40 40
Cuentas por Pagar Relacionadas 6,838 27,824 17,941 19,137 20,377 21,091 21,763 22,445 23,147 23,869 24,430 25,006 25,596 Promedio de Días por Pagar 14 21 21 21 21 21 21 21 21 21 21 21 21
93
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estado de Ganancias y Pérdidas Proyectado 2014E - 2024E (en S/. ‘000)
2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Ventas 449,981 505,705 546,640 566,028 582,475 599,532 617,218 635,552 647,436 659,583 671,998 Costo de ventas, cash -312,542 -333,364 -354,975 -367,416 -379,117 -390,990 -403,232 -415,805 -425,586 -435,612 -445,889 Utilidad bruta 137,439 172,341 191,665 198,612 203,358 208,542 213,986 219,747 221,850 223,971 226,109 % Ventas 30.5% 34.1% 35.1% 35.1% 34.9% 34.8% 34.7% 34.6% 34.3% 34.0% 33.6%
-Gastos de ventas, cash -21,967 -24,687 -26,686 -27,632 -28,435 -29,268 -30,131 -31,026 -31,606 -32,199 -32,805 -Gastos de administración, cash -27,800 -31,419 -33,702 -34,942 -36,208 -37,528 -39,456 -42,164 -43,082 -44,023 -44,989 EBITDA 87,672 116,235 131,277 136,038 138,715 141,747 144,400 146,557 147,162 147,748 148,314 % Ventas 19.5% 23.0% 24.0% 24.0% 23.8% 23.6% 23.4% 23.1% 22.7% 22.4% 22.1%
+/-Cambio en el valor de los act. biológicos 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 - Depreciación y amortización -41,156 -41,594 -41,943 -42,303 -40,434 -38,598 -30,555 -14,477 -14,894 -15,324 -15,767 EBIT 46,516 74,641 89,333 93,735 98,281 103,149 113,845 132,080 132,268 132,424 132,547 % Ventas 10.3% 14.8% 16.3% 16.6% 16.9% 17.2% 18.4% 20.8% 20.4% 20.1% 19.7%
-Gastos Financieros, netos -14,370 -14,384 -14,289 -14,202 -14,183 -14,183 -14,183 -14,183 -14,183 -14,183 -14,183 Utilidad antes de impuestos 32,146 60,257 75,044 79,533 84,098 88,966 99,662 117,897 118,085 118,242 118,365 -Impuesto a la renta -4,822 -9,039 -11,257 -11,930 -12,615 -13,345 -14,949 -35,369 -35,426 -35,473 -35,509 Utilidad Neta 27,324 51,219 63,788 67,603 71,484 75,621 84,713 82,528 82,660 82,769 82,855 % Ventas 6.1% 10.1% 11.7% 11.9% 12.3% 12.6% 13.7% 13.0% 12.8% 12.5% 12.3%
94
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Flujo de Caja Libre Proyectado 2014E - 2023E (en S/. ‘000)
2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E EBITDA 87,672 116,235 131,277 136,038 138,715 141,747 144,400 146,557 147,162 147,748 148,314 - Depreciación y Amortización -41,156 -41,594 -41,943 -42,303 -40,434 -38,598 -30,555 -14,477 -14,894 -15,324 -15,767 EBIT 46,516 74,641 89,333 93,735 98,281 103,149 113,845 132,080 132,268 132,424 132,547 - Impuestos -6,977 -11,196 -13,400 -14,060 -14,742 -15,472 -17,077 -39,624 -39,680 -39,727 -39,764 EBIAT 39,539 63,445 75,933 79,674 83,539 87,676 96,768 92,456 92,588 92,697 92,783 + Depreciación y Amortización 41,156 41,594 41,943 42,303 40,434 38,598 30,555 14,477 14,894 15,324 15,767 - CAPEX -29,420 -21,181 -18,778 -19,341 -19,922 -20,519 -21,135 -21,769 -22,422 -23,094 -23,787 Δ Capital de trabajo -15,556 -9,291 -7,586 -3,859 -3,412 -3,507 -3,628 -3,747 -2,625 -2,687 -2,750 FCL 35,719 74,567 91,512 98,777 100,639 102,248 102,560 81,417 82,435 82,240 82,013
95
• La tasa de descuento (WACC) se define como el costo ponderado de las distintas fuentes de capital (patrimonio y deuda)
• Donde:
• E: Patrimonio (equity)
• D: Deuda
• COK: Costo del capital propio (%)
• Kd: Costo de la deuda (%)
• T: tasa de impuestos y participación de trabajadores
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Definición de la Tasa de Descuento - WACC (I/II)
96
• El costo de los recursos propios (COK) se calcula a partir del Capital Asset Pricing Modelo (CAPM)
• Donde:
• Rf es la tasa libre de riesgo, y se estima como el rendimiento de los bonos del tesoro de Estados Unidos a 10 años. Se puede emplear el rendimiento actual de los bonos o un promedio de los últimos 2 o 3 años
• (Rm – Rf) es la prima por riesgo de mercado. El modelo asume que los inversionistas esperan en el futuro retornos similares a aquellos obtenidos en periodos pasados
• Beta apalancado (β) es una medida del riesgo sistemático o de mercado. Mide la correlación entre el rendimiento del sector en el cual se desempeña la empresa y el mercado. Se obtiene de publicaciones especializadas o se deriva a partir de los betas de empresas comparables. Se calcula a partir de la siguiente fórmula: βL = β x (1+ D/E), donde β es el beta desapalancado y D/E es el ratio de apalancamiento de la empresa bajo análisis
• Los tres componentes previamente descritos se obtienen a partir de datos del mercado de Estados Unidos, debido al limitado tamaño del mercado bursátil peruano. En ese sentido, se agregan dos componentes de ajuste: (i) Riesgo país, spread de los bonos globales peruanos sobre el bono del tesoro de Estados Unidos a largo plazo; y, (ii) Diferencial de inflación Perú – US, convierte a moneda local los indicadores en moneda extranjera
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Definición de la Tasa de Descuento - WACC (II/II)
97
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estimación del WACC (I/VI)
Tasa Libre de Riesgo (US Bond 10yr yield - %)
• El rendimiento de los bonos del tesoro norteamericano se ha recuperado a partir del 2Q - 2013 asociado a los mejores resultados económicos de la economía americana y a una expectativa de incremento en tasas de interés por parte de la FED
• Se estima la tasa libre de riesgo en 2.7% al cierre del primer trimestre de 2014
3.8
2.9
2.5
3.3 3.5
3.2
1.9 1.9
2.2
1.6 1.6 1.8
1.8
2.5 2.6
3.0
2.7
1Q2010 2Q2010 3Q2010 4Q2010 1Q2011 2Q2011 3Q2011 4Q2011 1Q2012 2Q2012 3Q2012 4Q2012 1Q2013 2Q2013 3Q2013 4Q2013 1Q2014
Fuente:Bloomberg (2014) – BCRP (2014)
98
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estimación del WACC (II/VI)
Riesgo País Perú (Spread EMBI - %)
• El riesgo país basado en el spread EMBI elaborado por JP Morgan se estima en 1.4% (140 pbs)
Fuente:Bloomberg (2014) – BCRP (2014)
0
50
100
150
200
250
1En
e13
11En
e13
23En
e13
4Feb
13
14Fe
b13
26Fe
b13
8Mar
13
20M
ar13
1Ab
r13
11A
br1
3
23A
br1
3
3May
13
15M
ay13
27M
ay13
6Ju
n13
18Ju
n1
3
28Ju
n1
3
10Ju
l13
22Ju
l13
1Ago
13
13A
go13
23A
go13
4Sep
13
16Se
p13
26Se
p13
8Oct
13
18O
ct13
30O
ct13
11
No
v13
21
No
v13
3Dic
13
13D
ic13
25D
ic13
6En
e14
16En
e14
28En
e14
7Feb
14
19Fe
b14
3Mar
14
13M
ar14
25M
ar14
4Ab
r14
16A
br1
4
28A
br1
4
8May
14
1.4%
99
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estimación del WACC (III/VI)
Estructura de Capital en el Sector (2013)
• La estructura de capital (D/E) promedio en el mercado azucarero local es de 30.0%. Considerando al mercado internacional, la estructura de capital promedio asciende a 64.4%
• De acuerdo a Damodaran, a nivel mundial el apalancamiento promedio se encuentra en 27.9% • La estructura de capital de Casa Grande se encuentra en 19.9% al cierre de 2013, y se espera se mantenga en este nivel a lo largo
del horizonte de proyección (target D/E)
Fuente: Bloomberg (2014) – SMV (2014)
19.9%
61.6%
47.8%
19.1% 15.3%
30.0%
64.4%
27.9%
Casa Grande San Jacinto Cartavio Laredo Paramonga Promedio Local- ex CG
Promedio Locale Internacional
Damodaran
100
Gastos de Ventas 2009 – 2013 (como % de las ventas)
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estimación del WACC (IV/VI)
Beta Apalancado de Principales Comparables
Fuente: Bloomberg (2014)
Beta Apalancado de Casa Grande a partir de Comparables
Compañía País Beta
Apalancado
Market Cap (US$
MM) D/E (%)
Me
rcad
o
Loca
l
San Jacinto Perú 0.39 38 61.6%
Cartavio Perú 0.55 69 47.8%
Laredo Perú 0.27 111 19.1%
Paramonga Perú 0.33 82 15.3%
Me
rcad
o In
tern
acio
nal
Cosan Brasil 0.46 6,719 65.3%
Sao Martinho Brasil 0.48 1,914 76.6%
Ledesma Argentina 0.58 537 64.7%
Illovo Sugars Sudáfrica 0.46 1,129 33.4%
Tongaat Hulett Sudáfrica 0.43 1,877 64.8%
Rajshree Sugars India 0.50 9 373.0%
Balrampur C.Mills India 0.46 196 133.3%
Delta Sugar Co. Egipto 0.49 242 58.5%
Promedio 0.46 1,077 64.4%
Rango de Beta Apalancado para Casa Grande
• El beta apalancado de Casa Grande a partir de comparables es de 0.34
• El beta de la industria (food processing) calculado por Damodaran se encuentra en 0.85 (apalancado con la estructura de capital de Casa Grande)
• El beta histórico de Casa Grande calculado por Bloomberg, en base a una regresión entre el rendimiento de la acción y el rendimiento del mercado peruano, es de 0.95
Beta apalancado de la industria 0.46
Estructura D/E de la industria 64.4%
Beta desapalancado de la industria 0.28
Estructura D/E de Casa Grande 19.9%
Beta apalancado de Casa Grande 0.34
0.34
0.85 0.95
Beta Comparables Beta Damodaran Beta Histórico CasaGrande
101
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estimación del WACC (V/VI)
Diferencial de Inflación 2007 - 2014 (Perú – US)
• El diferencial de Inflación se calcula a partir de la diferencia entre la inflación de Perú y la inflación de EEUU • En 2013, el diferencial de inflación fue de 1.3%
Fuente: Bloomberg (2014) – SMV (2014)
0.3%
-2.9%
-0.1% 0.2%
0.8%
-1.9% -2.1%
1.1%
2.9%
0.6% 0.5%
1.5%
0.5%
1.3%
-4.0%
-3.0%
-2.0%
-1.0%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
102
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estimación del WACC (VI/VI)
Costo de la Deuda
Los préstamos recibidos de Corporación Azucarera del Perú (Coazucar), aproximadamente US$ 68.5MM, representan más del 90.0% de las deudas totales de Casa Grande. Dichos préstamos son de vencimiento no corriente y devengan intereses de 6.95% anual en moneda extranjera. Es así que se considera dicha tasa como el costo real de endeudamiento de Casa Grande
Fuente: EEFF Auditados
90.5%
9.3%
0.2%
Coazucar
Préstamos y Pagarés
Otros
103
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Estimación del WACC (VII)
Fuente: Bloomberg (2014) – SMV (2014)
Costo del Capital (COK) Costo de la Deuda (Kd)
+Tasa Libre de Riesgo (10yr Bond) 2.7% + Costo de la deuda (Kd) 6.95%
+Prima por Riesgo Mercado (Damodaran)
5.0%
+Beta apalancado Casa Grande 0.95 +Tasa de Impuestos y Part. (hasta 2020) 23.5%
+Riesgo País 1.4% +Tasa de Impuestos y Part. (desde 2021) 37.0%
+Diferencial de Inflación (Perú – US) 1.3%
Costo del Capital (COK) 10.2% Costo de la Deuda después de Impuestos (hasta 2020)
5.3%
Costo de la Deuda después de Impuestos (desde 2021)
4.4%
Estructura de Capital WACC
Deuda/Capitalización (D/D+E) 16.6% WACC hasta 2020 9.4%
WACC desde 2021 9.2%
104
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Valor Empresa y Patrimonial de Casa Grande
Descomposición del Valor Empresa y Patrimonial a diciembre de 2013 (en S/. ‘000)
• El valor patrimonial de Casa Grande de acuerdo al método de flujo de caja descontado, al cierre de diciembre de 2013 fue aproximadamente S/. 844 MM
41,453
553,221
452,751 1,047,424
203,421
844,003
Flujos Año 1-11 Valor Terminal Valor Act. NoProductivo
Valor Empresa Deuda Neta Valor Patrimonial
105
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Sensibilidades (I/II)
• Al cierre de 2013, el precio de la acción por la metodología del flujo de caja descontado se encontraba en el rango 9.56 - 10.53
Sensibilidad Valor Empresa (S/. Miles) Valor Residual 1,050,890 0.50% 1.50% 2.50%
WA
CC
8.4% 1,068,349 1,138,426 1,232,258 8.9% 1,028,777 1,090,513 1,171,541 9.4% 992,594 1,047,424 1,118,147 9.9% 959,308 1,008,355 1,070,658
10.4% 928,524 972,678 1,028,009
Sensibilidad Precio por Acción (S/.) Valor Residual 0.50% 1.50% 2.50%
WA
CC
8.4% 10.27 11.10 12.21 8.9% 9.80 10.53 11.49 9.4% 9.37 10.02 10.86 9.9% 8.97 9.56 10.30
10.4% 8.61 9.13 9.79
106
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Sensibilidades (II/II)
Expresado en S/. Miles Precio del Azúcar Rubia
-10% -5% Proyección +5% +10% Valor Empresa 823,250 935,337 1,047,424 1,159,512 1,271,599
Expresado en S/. Precio del Azúcar Rubia
-10% -5% Proyección +5% +10% Precio Acción 7.36 8.69 10.02 11.35 12.68
107
• La metodología de Múltiplos Comparables consiste en estimar el valor de una empresa o activo en base al valor comparable que el mercado asigna a activos similares. Es utilizada como comprobación y es complementaria a la valorización mediante flujos de caja descontados
• Para realizar una valorización por Múltiplos Comparables se requiere:
• Un activo idéntico o un grupo de activos similares
• Una variable que estandarice el valor, que para activos de renta variable suele ser el precio del activo dividido entre un indicador común, tal como utilidad por acción, valor del patrimonio, ventas y/o EBITDA
• Las etapas básicas para una valorización por Múltiplos Comparables son las siguientes:
1. Análisis de la empresa objetivo
2. Análisis y selección de las compañías comparables
3. Selección y recopilación de los múltiplos comparables
4. Aplicación del los resultados a la empresa objetivo
5. Selección de un rango de valorización para la empresa objetivo
• Se ha distinguido tres tipos de múltiplos: EV/EBITDA, EV/Sales (Valor Firma/Ventas) y Price/Book (Precio/Valor Contable por Acción). Se ha realizado un análisis a nivel de empresas locales e internacionales para los dos primeros y sólo de empresas locales para el tercero
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Proceso de Valorización por Múltiplos Comparables
108
Múltiplos de Empresas Comparables en la BVL a mayo 2014 (S/. '000)
San Jacinto Cartavio Laredo Paramonga Mediana Promedio Ticker SNJACIC1 CARTAVC1 LAREDOC1 PARAMOC1 Ventas 2013 140,960 242,763 257,912 218,260 EBIT 2013 19,688 39,049 53,749 1,912 Depreciación y Amortización 2013 12,938 17,936 12,320 29,445 ∆ Valor Activos Biológicos -1,762 -2,377 428 12,438 EBITDA 2013 30,864 54,608 66,497 43,795 Margen EBITDA 2013 (%) 21.9% 22.5% 25.8% 20.1% Utilidad Neta 2013 640 19,912 36,945 -4,054 Patrimonio 2013 300,407 407,018 546,923 860,581
Valor Empresa (a mayo 2014) 283,358 400,262 453,214 290,208 Deuda Total 2013 185,101 194,671 104,630 131,456 Caja 2013 4,315 8,405 1,931 76,141 Capitalización Bursátil (a mayo 2014) 102,572 213,996 350,515 234,893 Total Acciones 28,452,786 20,675,896 11,563,369 33,270,968 Precio Soles (a mayo 2014) 3.6 10.4 30.3 7.1
Múltiplos mayo 2014 EV/Sales mayo 2014 2.0x 1.6x 1.8x 1.3x 1.7x 1.7x EV/EBITDA mayo 2014 9.2x 7.3x 6.8x 6.6x 7.1x 7.5x P/B mayo 2014 0.3x 0.5x 0.6x 0.3x 0.4x 0.4x
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Múltiplos de Empresas Comparables en el Mercado Local (a mayo 2014)
Fuente: SMV (2014)
109
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Múltiplos de Empresas Comparables a Nivel Mundial (a mayo 2014)
Fuente: Bloomberg(2014)
Múltiplos Empresas Comparables (US$ MM, excepto información por acción)
Compañía País Market Cap Ventas 2013 EBITDA 2013 EV/EBITDA
2013 EV/Sales 2013
Cosan Brasil 6,719 4,125 834 15.1x 3.1x
Sao Martinho Brasil 1,914 643 265 7.7x 3.2x Ledesma Argentina 537 837 105 6.2x 0.8x Illovo Sugars Sudáfrica 1,129 1,293 252 8.2x 1.6x Tongaat Hulett Sudáfrica 1,512 1,693 307 8.6x 1.6x
Rajshree Sugars India 9 155 23 4.7x 0.7x Balrampur Chini Mills India 196 602 80 6.1x 0.8x Delta Sugar Company Egipto 242 162 37 6.2x 1.0x Promedio 1,532 1,189 238 7.8x 1.6x
Mediana 833 740 179 6.9x 1.3x
• La mediana del múltiplo EV/EBITDA es de 6.9x, obtenido a partir de la muestra de comparables a nivel mundial, la cual se encuentra ligeramente por debajo de los múltiplos EV/EBITDA derivados para los comparables en el mercado local (7.1x)
• La mediana del múltiplo EV/Sales se encuentra en 1.3x, por debajo de los múltiplos calculados para las empresas en el mercado local (1.7x)
110
Valorización de la Sociedad: Metodología 1 Valorización por Múltiplos Comparables (en S/. MM)
Local Internacional Promedio
1. Múltiplo EV/EBITDA (mayo 2014) 7.1x 6.9x 7.0x
EBITDA 2013 102 102
Valor Empresa (EV) 721 708
+ Act. No Productivo 41 41
-Deuda Neta 2013 203 203
Valor Patrimonial (Equity Value) 559 546 553
Valor por acción 6.6 6.5 6.6
2. Múltiplo EV/Sales (mayo 2014) 1.7x 1.3x 1.5x
Ventas 2013 454 454
Valor Empresa (EV) 773 588
+ Act. No Productivo 41 41
-Deuda Neta 2013 203 203
Valor Patrimonial (Equity Value) 611 426 518
Valor por acción 7.3 5.1 6.2
3. Múltiplo Price/Book (mayo 2014) 0.4x 0
Patrimonio 2013 1,208
Valor Empresa (EV) 524
+ Act. No Productivo 41
Valor Patrimonial (Equity Value) 565 565
Valor por acción 6.7 6.7
111
• La metodología consiste en calcular el precio promedio ponderado de la acción de Casa Grande en el semestre inmediatamente anterior a la fecha de ocurrencia de la causal que genera la obligación de realizar una Oferta Pública de Acciones (14 de mayo de 2014)
• El reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión de la SMV establece que esta metodología es válida en la medida que se cumplan las dos siguientes condiciones:
• El número de acciones negociadas como proporción de las acciones en circulación debe ser igual o mayor a 5%
• La frecuencia de negociación mensual, estimado como la proporción de días que la acción cotiza respecto al total de días bursátiles o de negociación en el mes (trading days), debe ser mayor o igual al 60%
Valorización de la Sociedad: Metodología 2 Valor Bursátil (I/II): Descripción de la Metodología
112
Valorización de la Sociedad: Metodología 2 Valor Bursátil (II/II): Estimación
Fuente: Bolsa de Valores de Lima (2014)
Operaciones de Casa Grande en la BVL
Fecha Acciones en Circulación
Acciones Negociadas
A.Negociadas/A.Circulación
Frecuencia (%)
Px. Cierre (Soles)
Market Cap (S/. MM)
ene-13 84,234,550 506,051 0.6% 91.7% 13.87 1,168
feb-13 84,234,550 346,599 0.4% 95.2% 12.87 1,084
mar-13 84,234,550 825,207 1.0% 86.4% 11.15 939
abr-13 84,234,550 754,045 0.9% 95.7% 10.19 859
may-13 84,234,550 654,342 0.8% 95.7% 10.36 873
jun-13 84,234,550 835,421 1.0% 95.2% 9.27 781
jul-13 84,234,550 178,778 0.2% 91.7% 8.85 746
ago-13 84,234,550 375,022 0.4% 95.5% 9.55 805
sep-13 84,234,550 285,324 0.3% 95.5% 9.41 792
oct-13 84,234,550 178,865 0.2% 91.7% 9.07 764
nov-13 84,234,550 377,093 0.4% 95.2% 8.64 728
dic-13 84,234,550 294,580 0.3% 91.3% 8.06 679
ene-14 84,234,550 244,518 0.3% 95.7% 7.32 616
feb-14 84,234,550 312,216 0.4% 100.0% 6.62 558
mar-14 84,234,550 342,577 0.4% 95.5% 6.05 509
abr-14 84,234,550 355,464 0.4% 87.0% 6.68 563
may-14 84,234,550 852,316 1.0% 95.5% 6.51 548
jun-14 84,234,550 403,282 0.5% 95.5% 7.24 610
jul-14 84,234,550 1,066,765 1.3% 87.5% 8.67 731
ago-14 84,234,550 851,495 1.0% 90.9% 8.88 748
sep-14
Comentarios: • La frecuencia de la acción de Casa
Grande supera el 60% • La proporción de acciones
negociadas respecto al total de acciones en circulación no supera el 5%
• Las acciones de Casa Grande no cuentan con la liquidez necesaria para validar el uso de la metodología de valor bursátil
• Por lo antes señalado, la presente metodología no puede ser utilizada
Obligación de realizar la OPA
113
Valorización de la Sociedad: Metodología 3 Valor Contable
Fuente: SMV (2014)
Valor Contable de Casa Grande (en S/. MM)
dic-13 mar-14
Capital Social 847 847
Reservas Legales 48 48
Resultados Acumulados 313 318
Total Patrimonio Neto (S/. MM) 1,208 1,213
# de Acciones Comunes 84,234,550 84,234,550
Valor por Acción (S/. por accion) 14.34 14.39
• Al cierre de 2013, el valor por acción derivado a partir de la metodología de valor contable asciende a S/. 14.34 • Al cierre del primer trimestre de 2014, el valor por acción derivado a partir de la metodología de valor contable asciende a
S/. 14.39
114
• El valor de liquidación o Net Asset Value (NAV) es el valor de una empresa definido a partir de la resta de sus activos y pasivos, ambos a valor de mercado
• La metodología de liquidación consiste en estimar un escenario hipotético de liquidación de la sociedad. En ese sentido, se debe valorizar los activos de la sociedad a valor de mercado y aplicarles un coeficiente de realización. Una vez obtenido este valor, se restan los pasivos a valor de mercado, y otros pasivos que se pudiesen generar en caso se realizase dicho proceso. El monto resultante es el valor de liquidación o NAV
• Se ha considerado dos escenarios de liquidación
• Escenario 1: Se incluyen pasivos laborales por despido del personal de S/. 135 MM (estimado según la gerencia más 50%)
• Escenario 2: Se incluyen pasivos laborales por despido del personal de S/. 135 MM. Asimismo se incluyen las contingencias laborales no provisionadas de la empresa por S/. 13 MM, contingencias civiles no provisionadas por S/. 15 MM (el doble de lo estimado por el área legal de Casa Grande) y 3% sobre el total de activos por concepto de gastos de liquidación y otros
Valorización de la Sociedad: Metodología 4 Valor de Liquidación (I/V)
115
• Se ha actualizado a valor de mercado los siguientes activos y pasivos:
• Activos:
• Valor de los terrenos: Casa Grande cuenta con un total de 31,468 hectáreas, de las cuales 27,394 son productivas y 4,074 son área no productiva. Se ha considerado un valor de liquidación de US$ 16,500 para las hectáreas productivas y un valor de liquidación de US$ 3,500 para las hectáreas no productivas, de acuerdo a los parámetros empleados en la tasación de 2011 por RyB Tasadores y confirmados por expertos consultados
• Pasivos:
• Pasivos Laborales: contingencia según escenarios planteados
Valorización de la Sociedad: Metodología 4 Valor de Liquidación (II/IV)
116
Análisis de Liquidación Casa Grande (S/. '000)
V. Libros
2013 V. Comercial
2013 Factor de
Liquidación (%) V. Realización
2013 Total Activos 1,782,966 1,853,407 85.0% 1,576,128 Activos Corriente 221,603 221,603 93.8% 207,949 Efectivo y equivalente de efectivo 36,802 36,802 100% 36,802 Cuentas por cobrar, terceros 5,188 5,188 90% 4,669 Cuentas por cobrar, relacionadas 57,585 57,585 100% 57,585 Existencias 91,994 91,994 90% 82,795 Otras cuentas por cobrar 20,708 20,708 90% 18,637 Gastos pagados por anticipado 9,326 9,326 80% 7,461 Activos No Corrientes 1,561,363 1,631,804 83.8% 1,368,179 Activos Biológicos 317,728 317,728 100% 317,728 PP&E 1,235,535 1,305,976 80% 1,044,781 Intangibles 1,888 1,888 70% 1,322 Otros activos no corrientes,neto 6,212 6,212 70% 4,348 Pasivos 562,060 697,060 100.0% 697,060 Obligaciones Financieras 7,094 7,094 100.0% 7,094 Cuentas por pagar comerciales, terceros 50,890 50,890 100.0% 50,890 Cuentas por pagar comerciales, relacionadas 220,127 220,127 100.0% 220,127 Pasivos por impuestos a las ganancias 246,979 246,979 100.0% 246,979 Otros Pasivos 36,970 36,970 100.0% 36,970 Pasivos Laborales por Liquidación 0 135,000 100.0% 135,000 Contingencias Laborales Adicionales 0 0 100.0% 0 Contingencias Civiles Adicionales 0 0 100.0% 0 Gastos de Liquidación 0 0 100.0% 0 Valor de Liquidación 879,068 # de Acciones Comunes 84,234,550 Valor por Acción (S/. por acción) 10.44
Valorización de la Sociedad: Metodología 4 Valor de Liquidación (III/IV): Escenario 1
Fuente: SMV (2014)
117
Análisis de Liquidación Casa Grande (S/. '000)
V. Libros
2013 V. Comercial
2013 Factor de
Liquidación (%) V. Realización
2013 Total Activos 1,782,966 1,853,407 85.0% 1,576,128 Activos Corriente 221,603 221,603 93.8% 207,949 Efectivo y equivalente de efectivo 36,802 36,802 100% 36,802 Cuentas por cobrar, terceros 5,188 5,188 90% 4,669 Cuentas por cobrar, relacionadas 57,585 57,585 100% 57,585 Existencias 91,994 91,994 90% 82,795 Otras cuentas por cobrar 20,708 20,708 90% 18,637 Gastos pagados por anticipado 9,326 9,326 80% 7,461 Activos No Corrientes 1,561,363 1,631,804 83.8% 1,368,179 Activos Biológicos 317,728 317,728 100% 317,728 PP&E 1,235,535 1,305,976 80% 1,044,781 Intangibles 1,888 1,888 70% 1,322 Otros activos no corrientes,neto 6,212 6,212 70% 4,348 Pasivos 562,060 780,662 100.0% 780,662 Obligaciones Financieras 7,094 7,094 100.0% 7,094 Cuentas por pagar comerciales, terceros 50,890 50,890 100.0% 50,890 Cuentas por pagar comerciales, relacionadas 220,127 220,127 100.0% 220,127 Pasivos por impuestos a las ganancias 246,979 246,979 100.0% 246,979 Otros Pasivos 36,970 36,970 100.0% 36,970 Pasivos Laborales por Liquidación 0 135,000 100.0% 135,000 Contingencias Laborales Adicionales 0 13,000 100.0% 13,000 Contingencias Civiles Adicionales 0 15,000 100.0% 15,000 Gastos de Liquidación 0 55,602 100.0% 55,602 Valor de Liquidación 795,465 # de Acciones Comunes 84,234,550 Valor por Acción (S/. por acción) 9.44
Valorización de la Sociedad: Metodología 4 Valor de Liquidación (IV/IV): Escenario 2
Fuente: SMV (2014)
118
• El 14 de Mayo de 2014 se genera la obligación para Casa Grande S.A.A. (“Casa Grande”) de realizar una Oferta Pública de Adquisición (“OPA”), como consecuencia que desde febrero de 2012 hasta marzo de 2014, empresas y accionistas vinculados al Grupo Gloria (principales accionistas), han adquirido acciones equivalentes al 0.6733% del capital social de Casa Grande; incrementando así su participación de 59.39% a 60.063%
• El valor de la contraprestación por la transacción que generó la obligación de efectuar la OPA posterior es el que se deriva de la transacción entre el Grupo Gloria, a través de su afiliada DEPRODECA, y Casa Grande
• El precio por acción pagado por las acciones de Casa Grande ascendió a S/. 7.10 por acción
• Así se debe contrastar el valor de la contraprestación con los valores resultantes de la aplicación de las otras metodologías realizadas, y por ningún motivo el valor a pagar por DEPRODECA en la OPA debe ser menor al valor de contraprestación
Valorización de la Sociedad Valor de la Contraprestación
119
• Teniendo en consideración que las diferentes metodologías empleadas han sido calculadas a diferentes momentos del tiempo y teniendo en cuenta la solicitud de la SMV de indicar un valor a la fecha de realización del presente reporte es necesario actualizar los precios de las acciones
• El factor de actualización ha sido establecido a partir de la tasa interbancaria en soles publicada por el BCRP
Valorización de la Sociedad Actualización de Valores de Valorización
Rangos de Precio por Acción (S/.) Metodología 31/12/2013 14/05/2014 24/10/2014 Flujo de Caja Descontado 9.56 - 10.53 9.73 - 10.72 9.88 - 10.88 Valor Contable 14.34 14.46 14.72 Valor de Liquidación 9.44 - 10.44 9.61 - 10.62 9.75 - 10.79
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
Contenido 120
121
Conclusiones y Recomendaciones Análisis Comparativo del Valor Patrimonial de Casa Grande
Valor del Patrimonio al 24/10/14 (S/. MM)
• El valor del patrimonio ha sido actualizado al 24/10/14 utilizando la tasa interbancaria
832
1,240
821
598
916 909
Flujo de Caja Descontado Valor Contable Valor de Liquidación Valor de Contraprestación
872 865
122
Conclusiones y Recomendaciones Análisis Comparativo del Valor Patrimonial de Casa Grande
Valor por acción al 24/10/14 (S/.)
• El valor de las acciones ha sido actualizado al 24/10/14 utilizando la tasa interbancaria
9.88
14.72
9.75
7.10
10.88 10.79
Flujo de Caja Descontado Valor Contable Valor de Liquidación Valor de Contraprestación
10.35 10.27
123
• Hemos realizado nuestro análisis de valorización utilizando las cuatro metodologías indicadas por el Reglamento de Oferta Publica de Adquisición y de Compra de valores por Exclusión de la Superintendencia del Mercado de Valores: (i) negocio en marcha, (ii) valor contable, (iii) valor de liquidación, y (iv) valor bursátil. A continuación pasamos a describir dichas metodologías en el contexto de la Valorización de Casa Grande:
• Negocio en Marcha: Creemos que la metodología de flujo de caja es la que mejor refleja el valor de un negocio en marcha. Entre las principales ventajas del uso del método del flujo de caja descontado se encuentran las siguientes: (i) permite incluir en la Valorización los flujos que la empresa generará en el tiempo, (ii) toma en cuenta la generación efectiva de dinero que estará disponible para acreedores y accionistas, (iii) el valor obtenido no está influenciado por resultados temporales o atípicos que la empresa pueda tener en un año puntual, o especulación en los mercados, (iv) considera el valor del dinero en el tiempo, (v) incorpora supuestos y proyecciones detalladas, lo que proporciona al inversionista mayor conocimiento del sector y de las diferentes líneas de la empresa. Entre las principales limitantes de esta metodología se encuentra la cantidad de información necesaria para poder estimar los supuestos sobre los cuales se llevarán a cabo las proyecciones
Conclusiones y Recomendaciones Análisis Teórico y Práctico de las Metodologías Empleadas (i)
124
• Valor Contable: El valor contable refleja el valor de una empresa en un momento dado del tiempo, teniendo en cuenta solamente el patrimonio de la misma. Esta metodología puede ser influenciada por prácticas o estimaciones contables que afecten el valor de los activos y/o de los pasivos, que hagan que estos no reflejen sus valores reales y que por ende, afecten el valor del Patrimonio de la empresa.
• Valor de Liquidación: El método de liquidación implica por un lado, (i) estimar el valor de mercado de los activos de la empresa, y calcular su valor de realización en un escenario de liquidación, y (ii) por otro, estimar el valor de mercado de los pasivos actuales de la empresa, y agregar a dicho monto otras obligaciones y costos se incurriría en un escenario de cierre del negocio. Si bien creemos que esta metodología refleja mejor el valor de la empresa que la metodología contable, consideramos que no se trata de una metodología que capte el valor del negocio en marcha, no incorpora el valor que podría ser generado en el futuro por la empresa, y está sujeta a las restricciones políticas, sociales y de mercado que existirían si se quisiera realizar la liquidación de Casa Grande
• Valor Bursátil: Esta metodología estima el valor de la empresa en base a las cotizaciones de mercado del precio de la acción en el periodo de 6 meses precedente a la fecha en la cual se realiza el análisis. Como se ha mencionado anteriormente, en este caso la metodología de valor bursátil no puede ser aplicada debido a que no se cumple con el requisito que el número de acciones negociadas como proporción de las acciones en circulación sea igual o mayor a 5%
Conclusiones y Recomendaciones Análisis Teórico y Práctico de las Metodologías Empleadas (i)
125
• EFIC Partners realizó la valorización de Casa Grande de acuerdo a las metodologías indicadas anteriormente. En adición a la revisión de la información financiera proporcionada por la empresa, se tuvieron reuniones con el equipo contable y los auditores (Deloitte) de la misma. Asimismo, se realizó una visita a las instalaciones de Casa Grande, la que incluyó reuniones adicionales con la gerencia de la empresa e inspecciones a los campos e ingenio azucarero para tener mayor conocimiento del activo que se estaba valorizando
• Los valores actualizados por acción de Casa Grande derivados de nuestro análisis son los siguientes:
• (i) Flujo de Caja Descontado: S/. 10.35
• (ii) Valor Contable: S/. 14.72
• (iii) Valor de Liquidación: S/. 10.27
• EFIC Partners recomienda que el valor mínimo a ser tomado en cuenta para la OPA sea aquel que fue obtenido por la metodología del valor de la empresa en marcha utilizando el flujo de caja descontado, dado que se trata del análisis más robusto entre los diferentes métodos empleados y expuestos, y el que creemos captura de mejor manera el valor fundamental de la empresa.
• Como resultado de este análisis, el valor de la acción de Casagrande a la fecha es de S/. 10.35. Es este el valor que recomendamos como valor mínimo para la realización de la OPA de Casa Grande
Conclusiones y Recomendaciones Recomendaciones
• Contexto de la Operación
• Análisis del Sector
• Análisis de la Empresa
• Contingencias
• Valorización de la Sociedad
• Conclusiones y Recomendaciones
• Bibliografía
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