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Los Ratings en el Mercado de Titulización Español
Soledad Martínez-TerceroRatings Specialist, Structured FinanceStandard & Poor’s
Madrid, 23 de Enero de 2007
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0. Introducción(i) Contenido del Módulo
I.Rating y Operaciones de Titulización
Titulización, definición de rating, elementos comunes a las operaciones de titulizaciones y riesgos a identificar .
II.Evolución del Mercado de Titulización Español.Crecimiento y posicionamiento del Mercado Español.
III.Desarrollo de los Activos Titulizados.Diversificación y sofisticación de los activos titulizados.
IV.Análisis de Crédito.Información necesaria, herramientas y elementos determinantes del análisis.
V.Evolución de las Estructuras de Capitales.Evolución, nuevas estructuras y otras mejoras de crédito.
VI.Perfil de los Inversores.Sofisticación y análisis de los Inversores.
VII.Conclusiones.
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I. Rating y Operaciones de Titulización (i) Titulización: Diferencias con otros sistemas de financiación
Titulización
Préstamos
€
FTH/FTA
Activo BonosENTIDAD FINANCIERA
Cédulas Hipotecarias
ENTIDAD FINANCIERA
CédulasCartera
Hipotecaria
Bonos Hipotecarios
ENTIDAD FINANCIERA
BonosHipotecas
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I. Rating y Operaciones de Titulización (ii) El Rating
• Una calificación o rating es una opinión acerca de la
capacidad del emisor para:
– El pago puntual de los intereses y
– El pago del principal durante la vida de la operación y en
cualquier caso antes del vencimiento legal de dichos
bonos de titulización.
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I. Rating y Operaciones de Titulización (iii) Elementos comunes
• Gran variedad de activos dentro de las carteras que se titulizan
• Características determinantes como:
– Los participantes
– Proceso de Titulización
– El riesgo remoto de quiebra / situación concursal del FTA o FTH
– La mejora crediticia que debe cubrir todos los riesgos de crédito
– La prelación de pagos
– “Commingling”.
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I. Rating y Operaciones de Titulización (iv) Elementos comunes: Participantes
FTH/
FTA
Agencia de Rating
CNMVAsesores Legales
Aseguradora(Activos o Bonos)
Tesoro,Bco. de España
Proveedores de swap,
liquidez,etc.
Gestora
Bancode Inversión
Cedente Inversores
Agente de
Pagos
Auditores
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I. Rating y Operaciones de Titulización (v) Elementos comunes: Proceso de la Titulización
VisitaOperativa
Verificación
Rating Preliminar
(Tranching)
Rating Final
Cierre
Análisisde Crédito
Análisisde Estructura
y Flujos
AnálisisLegal
• Cartera• Información Histórica
• Folleto• Documentación
Opinión Legal
Comité de Rating
Cliente/Estructurador
S&P Structured
Finance
S&P Business
Análisisde Rating
Contacto Inicial
Rating Fee Carta Mandato
Estimación•Trabajo•Tiempo
•Recursos
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I. Rating y Operaciones de Titulización (vi) Elementos comunes: Riesgo de quiebra y situación concursal
• El entorno legal español crea una entidad (FTH o FTA) que
cumple con los criterios de S&P:
• Este entorno legal también crea un recurso limitado de los acreedores que se comprometen a no iniciar procesos encaminando a la liquidación del fondo.
– La probabilidad de quiebra del fondo es remota
– Activos aislados de la quiebra o concurso involuntario o voluntario del originador (por cesión “true sale” al fondo), de una tercera parte o del propio fondo.
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I. Rating y Operaciones de Titulización (vii) Elementos comunes: Mejora Crediticia
Activo
Bonos AAA
Bonos A
Préstamo Subordinado
Fondo de Reserva
Bonos BBB
Exceso de Margen
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I. Rating y Operaciones de Titulización (viii) Elementos comunes: Prelación de Pagos
• Prelación de Pagos:
1. Gastos
2. Intereses serie A
3. Intereses serie B
4. Principal serie A
5. Principal serie B
6. Dotación Fondo de Reserva
7. Intereses Préstamo Subordinado
8. Remuneración variable
• Una sola prelación de pagos en lugar de dos (capital e intereses)
• Fondos Disponibles: cobros de intereses y principal de los préstamos, remuneración cuentas,
cancelaciones, contrato swap, etc.
• Establecimiento de disparadores (Triggers).
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I. Rating y Operaciones de Titulización (ix) Elementos comunes: Commingling
“Commingling” es el riesgo de captura de flujos en la quiebra
Por tanto, hay 2 riesgos:
– Riesgo de insolvencia del cedente
– Riesgo bancario.
• Se depositan en una cuenta en el nombre de este tercero o del fondo y quedan atrapados en caso de situación concursal de la entidad donde se han depositado los flujos.
• Se mezclan con los de un tercero (en general el cedente o administrador del activo), o
Flujos de fondos en efectivo del FTA o FTH que:
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Cuenta a nombre del
Administrador en una Entidad
Financiera
Cuenta a nombre del
Administrador en una Entidad
Financiera
I. Rating y Operaciones de Titulización (x) Elementos comunes: Commingling
• Ejemplo de materialización del riesgo
Clientes
Cuenta a nombre del
Fondoen una Entidad
Financiera
Pagos periódicos
Frecuencia determinad
a
Pagos periódicos
Frecuencia determinad
a
Clientes
Cuenta a nombre del
Fondoen una Entidad
Financiera
Pagos periódicos
Frecuencia determinad
a
• Cuando el Administrador de los préstamos quiebra, hay un tiempo de notificación a los clientes durante el cual el fondo no recibe flujos de dinero.
• Una vez hecha la notificación, los clientes tendrán que pagar directamente en la cuenta a nomre del fondo.
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I. Rating y Operaciones de Titulización (xi) Elementos comunes: Commingling
• El riesgo de Commingling varía según:
– Frecuencia de pago
– Rating de las partes (Administrador, cuentas)
– Frecuencia de barrido de cuenta del tercero a la del FTH/FTA
– Número de clientes / Velocidad de notificación.
• Standard & Poor’s lo considera como una pérdida de fondos en el entorno jurídico español
– El impacto es el incremento del X% en la mejora
• En el análisis, los bonos deben sobrevivir a este riesgo para el nivel de rating que tengan.
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I. Rating y Operaciones de Titulización (xii) Elementos comunes: Commingling. Mitigación del Riesgo
• Calificación de las cuentas bancarias “elegibles”
– A-1+ – A-1 con un límite del 20% en fondos depositados con respecto al principal pendiente de
vencimiento de los bonos
Administrador es una institución financiera que acepta depósitos; el proveedor de la cuenta es el Administrador
– A-2 si :
Barrido de la cuenta será como máximo mensual
• Cambio de cuenta en caso de bajada de calificación– En 30 días para las cuentas A-1 o A-1+ ; inmediato si A-2
• Cuenta “inelegible” : S&P calculará los fondos que estén en peligro e incorpora la pérdida en el análisis
• El Estrés estándar es 1 mes de cobros.
Para poder mitigar este riesgo, Standard & Poor’s establece una serie de criterios:
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I. Rating y Operaciones de Titulización (xiii) Resumen
– Riesgo crediticio de cartera,
Los riesgos a identificar y elementos a cuantificar por las Agencias de Calificación son los siguientes:
– Riesgos y mitigantes de la estructura / activo
Riesgos supuestos por el entorno legal
Riesgos supuestos por los participantes (calificación mínima requerida)
– La mejora crediticia necesaria para cubrir el pago del bono al nivel de calificación requerido.
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II. Evolución del Mercado de Titulización Español(i) Crecimiento en los últimos años
2006: Volumen €90,000 mill. Con un crecimiento con respecto al 2005 de 31.1%.
Mercado Español: Volúmenes y Número de Transacciones
5,085 7,56612,077
18,911
36,560
50,829
68,952
90,392
-
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
80,000
90,000
100,000
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Volu
men E
mit
ido
(Millo
nes d
e E
uro
s )
-
10.0
20.0
30.0
40.0
50.0
60.0
70.0
80.0
Núm
ero
de t
ransaccio
nes
CARG 50%
Fuente: Standard & Poor’s
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II. Evolución del Mercado de Titulización Español(ii) Posicionamiento actual dentro del Marco Europeo
Volumen de emisión por país en el 2005, excl. Cédulas titulizadas
0.0%
0.5%
2.1%
2.5%
4.8%
7.4%
9.8%
11.8%
11.9%
12.4%
36.9%
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45%
Suiza
Irlanda
Portugal
Francia
Otros
Alemania
Italia
Paises Bajos
España
Multi
Reino Unido
En el 2006 España, con 90 mil millones y 71 operaciones continuará consolidándose en el mercado europeo.
Fuente: Standard & Poor’s
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II. Evolución del Mercado de Titulización Español(iii) Posicionamiento actual dentro del Marco Europeo
En el 2006 España, ha incrementado el volumen de emisión en un 31.1%.
Continuación de la desaceleración ya iniciada en el 2004 debido a una base más amplia de mercado.
España en el contexto Europeo, Tasas compuestas de crecimiento '05-'02, '04-'02; '03-'02
56%
24%
14%
26%
19%
41%41%
24%18%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
2005 2004 2003
Cuota demercadoEspaña
Tamaño delmercadoEspañol
Tamaño delmercadoEuropeo
Fuente: Standard & Poor’s
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II. Evolución del Mercado de Titulización Español(iv) Resumen
• Crecimiento medio anual ponderado de 50 % desde 1999
• Mayor crecimiento en volumen que en número de operaciones
• Consolidación del posicionamiento del mercado español dentro del sistema europeo
• Desaceleración del crecimiento debido a una mayor ampliación del mercado
• Desestacionalidad de las operaciones a lo largo del año.
20.Permission to reprint or distribute any content from this presentation requires the prior written approval of Standard & Poor’s.
Composición del Mercado de Titulización Español 2001
SMEs2%
ABS7%
Cédulas Titulizadas
38%
RMBS53%
III. Desarrollo de los Activos Titulizados(i) Mayor diversificación de los productos titulizados
En el 2001….
El peso del Mercado Español dependía del la titulización hipotecaria.
Fuente: Standard & Poor’s
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III. Desarrollo de los Activos Titulizados(ii) Mayor diversificación de los productos titulizados
Distribución por producto del mercado español
18,976.50
38,857.50
23,480.00
9,077.90
15%18%17%14%49%
58%
46%38%
42%
36%
37%
33%
19%
34%
2%9%
4%
7%
3%
11%
4%
0
10000
20000
30000
40000
50000
60000
70000
80000
90000
100000
2001 2002 2003 2004 2005 2006
MTNs TitulizadosABS
Cédulas TitulizadasRMBS
SMEs
Fuente: Standard & Poor’s
Incremento de la titulización a través de la diversificación de otros activos.
22.Permission to reprint or distribute any content from this presentation requires the prior written approval of Standard & Poor’s.
Composición del Mercado de Titulización Español 2006
RMBS43%
Cédulas Titulizadas
26%
ABS10%
SMEs21%
III. Desarrollo de los Activos Titulizados(iii) Mayor diversificación de los productos titulizados
En el 2006….
Mayor peso de operaciones a pequeñas y medianas empresas y de operaciones de consumo.
Fuente: Standard & Poor’s
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III. Desarrollo de los Activos Titulizados(iv) Mayor sofisticación de los activos titulizados
En los últimos tiempos se ha dado un incremento del riesgo de los activos
• Préstamos a tipo fijo
• Carencia de pago de principal durante un periódo de tiempo
• Hipotecas bonificadas
• Posible renegociación no sólo del tipo de interés sino también de los vencimientos
• Segundas hipotecas
• Hipotecas con un valor superior al 80% del valor de tasación
• Préstamos de originación más reciente.
Como ejemplo más claro están los RMBS
• Aplazamientos de cuotas
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III. Desarrollo de los Activos Titulizados(v) Mayor sofisticación de los activos titulizados
En el resto de activos…
• En operaciones de pequeñas y medianas empresas, cada vez hay un mayor peso de préstamos personales vs préstamos hipotecarios
• En operaciones de consumo, menores plazos
• En operaciones de cédulas titulizadas, cada vez más emisiones con cupón variable.
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IV. Análisis de Crédito(i) Riesgo de Crédito
“El riesgo de crédito es el riesgo de impago y subsiguiente pérdida financiera con relación a un contrato financiero o una cartera de activos”
El análisis depende de:
• Tipo de deudor (individual, comercial)
• Grado de garantía
• Industria/mercado
• Número de deudores.
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IV. Análisis de Crédito(ii) Riesgo de Crédito: Riesgos implícitos
• El riesgo sistémico es sinónimo de correlación (Ej. región, industria), se reduce con la diversificación de la cartera
• El riesgo no-sistémico se materializa por fluctuaciones aleatorias del comportamiento del deudor y se reduce con mayores números de deudores.
Estos riesgos determinan la metodología usada para calcular el riesgo crediticio.
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IV. Análisis de Crédito(iii) Riesgo de Crédito: Análisis
Número de Número de deudoresdeudores
Enfoque Actuarial WAFF
RMBS,CLOs,CMBSPYMES
Simulación Monte Carlo
CDOsCMBS
Consumo Comercia
l
RepacksCreditos
Derivados
Metodologías
Tipo de Activo
101 100 1.000 10.000 100.000
WholeBusiness
Consumo (ABS)
Derechos de Cobro
Riesgo sistémicoRiesgo no-sistémico
Riesgo sistémico = Correlación
Carteras de Baja DiversificaciónCarteras de Alta Diversificación
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IV. Análisis de Crédito(iv) Riesgo de Crédito: Análisis
• Métodos probabilísticos como la simulación Monte Carlo son requeridos para determinar las tasas de impago de la cartera de activos
• CDOs, Cédulas incluso Pymes son ejemplos donde se usa la simulación de Monte Carlo
• Baja diversificación de activos y/o deudores
• La correlación tiene tanta importancia como el comportamiento individual aleatorio de los deudores/activos
• Para determinar la distribución de la pérdida se simula ambos factores en la cartera observada y se determinan las probabilidades de impago de cada activo
• Se incluye factores macro-económicos e industriales en la simulación.
Carteras de Baja Diversificación
Número de Número de deudoresdeudores 101 100 1.000 10.000 100.000
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IV. Análisis de Crédito(v) Riesgo de Crédito: Análisis
• En el caso de Hipotecarios se usa el concepto de WAFF, la media ponderada de la tasa de fallidos de los activos de la cartera
• Método actuarial se usa para una aproximación para la tasa de fallidos usando datos históricos (Derechos de Cobro, Consumo, Pymes)
• Carteras con alta diversificación (RMBS, Pymes, Derechos de Cobro, Consumo) están correlacionadas con factores económicos, o sea, riesgo económico en general
• Consideración de un caso base suponiendo que las condiciones económicas se mantienen, y que los deudores actúan independientemente
• Consideración del riesgo económico utilizando factores de ajuste para cada nivel de rating.
Carteras de Alta Diversificación
Número de Número de deudoresdeudores 101 100 1.000 10.000 100.000
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IV. Análisis de Crédito(vi) Riesgo de Crédito: Metodologías
Número de Número de deudoresdeudores
100
1.000
10.000RMBS
CDOs
PYMESConsumo
a. Hallar el WAFF y el WALSb. Hipótesis de Cálculo del WAFFc. Hipótesis de Cálculo del WALS
a.Parámetros de análisis
b.Regresión lineal
c.Caso Base “BB”
d.Concentraciones vs Datos históricos
e.Recuperaciones
a.¿Cómo se analiza el riesgo?
b.Supuestos del CDOEvaluator
c.Resultados del CDOEvaluator
Elementos específicos de cada Elementos específicos de cada metodologíametodología
Mejora de Crédito: Cálculo Inicial
Otros Parámetros
Elementos ComunesElementos Comunes
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IV. Análisis de Crédito(vii) Riesgo de Crédito: RMBS
• Se calculan préstamo a préstamo
• Se calculan dos parámetros
• Frecuencia de impago (Foreclosure Frecuency o FF)
• Severidad de la perdida (Loss Severity o LS)
• Se calculan la media ponderada de toda la cartera para ambos conceptos (WAFF & WALS)
• Es esencial hacer la revisión operativa del Administrador
Número de Número de deudoresdeudores
10.000RMBS
a. Hallar el WAFF y el WALSb. Hipótesis de Cálculo del WAFFc. Hipótesis de Cálculo del WALS
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IV. Análisis de Crédito(viii) Riesgo de Crédito: RMBS
Número de Número de deudoresdeudores
10.000RMBS
a. Hallar el WAFF y el WALSb. Hipótesis de Cálculo del WAFFc. Hipótesis de Cálculo del WALS
Factores a considerar para calcular el WAFF:
• LTV : factor clave ( Estrecha relación entre LTV y la frecuencia de impago)
• Existencia de segundas hipotecas
• Seasoning
• Tipo de préstamo
• Concentraciones
• Tipo de interés
• Condiciones especiales
• Tamaño del préstamo
• Atrasos.
Fuente: Standard & Poor’s
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Fuente: Standard & Poor’s
IV. Análisis de Crédito(ix) Riesgo de Crédito: RMBS
Número de Número de deudoresdeudores
10.000RMBS
a. Hallar el WAFF y el WALSb. Hipótesis de Cálculo del WAFFc. Hipótesis de Cálculo del WALS
34.Permission to reprint or distribute any content from this presentation requires the prior written approval of Standard & Poor’s.
IV. Análisis de Crédito(x) Riesgo de Crédito: Pymes y Consumo
Número de Número de deudoresdeudores
1.000 a. Parámetros de análisis
b. Regresión lineal
c. Caso Base “BB”
d. Concentraciones vs Datos históricos
e. Recuperaciones
PYMESConsumo
• Parámetros del análisis
– Morosidad
– Pérdidas Brutas
Curvas históricas acumulativas por añadas de originación, idealmente cubriendo un ciclo económico
Algunos de los métodos para determinar el ratio de fallido por nivel de calificación
– Regresión lineal – Caso base “BB”– Concentraciones vs datos históricos
– Recuperaciones
– Prepago
– Tipo de Interés
Vamos a enfocarnos en las pérdidas
brutas y recuperaciones
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IV. Análisis de Crédito(xi) Riesgo de Crédito: Pymes y Consumo
Número de Número de deudoresdeudores
1.000 a. Parámetros de análisis
b. Regresión lineal
c. Caso Base “BB”
d. Concentraciones vs Datos históricos
e. Recuperaciones
PYMESConsumo
Proyecciones del nivel final de morosidad de las curvas
Fuente: Standard & Poor’s
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IV. Análisis de Crédito(xii) Riesgo de Crédito: Pymes y Consumo
Número de Número de deudoresdeudores
1.000 a. Parámetros de análisis
b. Regresión lineal
c. Caso Base “BB”
d. Concentraciones vs Datos históricos
e. Recuperaciones
PYMESConsumo
• Niveles futuros de impagos son determinados mediante niveles históricos.
• La relación matemática entre niveles de impago pasados y futuros descrita mediante el análisis de regresión es usada para predecir la evolución futura de los niveles de impago.
• Se llega a una distribución de impagos por nivel de calificación
• Esto supone que varias añadas ya han llegado a su nivel máximo de morosidad
Est
ado
de la
Pér
dida
Tasa de Impagados en el mes x
Fuente: Standard & Poor’s
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IV. Análisis de Crédito(xiii) Riesgo de Crédito: Pymes y Consumo
Número de Número de deudoresdeudores
1.000 a. Parámetros de análisis
b. Regresión lineal
c. Caso Base “BB”
d. Concentraciones vs Datos históricos
e. Recuperaciones
PYMESConsumo
• Si la información histórica es escasa, o si los préstamos no han llegado a su nivel último de morosidad:
– Estrés más severo a cada nivel de calificación
– AAA tendría un factor x5 caso base (“projected curve”)
– BB sería el caso base
Proyección caso base BB- (1.53%)
0.0%
0.2%
0.4%
0.6%
0.8%
1.0%
1.2%
1.4%
1.6%
1.8%
0 3 6 9 12 15 18 21 24 meses
Curvas de los ratios acumulados de morosidad por mes de originación.
Fuente: Standard & Poor’s
38.Permission to reprint or distribute any content from this presentation requires the prior written approval of Standard & Poor’s.
IV. Análisis de Crédito(xiv) Riesgo de Crédito: Pymes y Consumo
Número de Número de deudoresdeudores
1.000 a. Parámetros de análisis
b. Regresión lineal
c. Caso Base “BB”
d. Concentraciones vs Datos históricos
e. Recuperaciones
PYMESConsumo
• Hasta ahora, las metodologías que hemos visto, suponen una cartera de activos muy granular, con bajas concentraciones por deudor (menos del 1%)
• Si ese no fuera el caso, la concentración por deudor determinaría la tasa de fallido por nivel de calificación
Rating requerido
Deudores cubiertos
AAA 10
AA 8
A 6
BBB 5
BB 4
39.Permission to reprint or distribute any content from this presentation requires the prior written approval of Standard & Poor’s.
IV. Análisis de Crédito(xv) Riesgo de Crédito: Pymes y Consumo
Número de Número de deudoresdeudores
1.000 a. Parámetros de análisis
b. Regresión lineal
c. Caso Base “BB”
d. Concentraciones vs Datos históricos
e. Recuperaciones
PYMESConsumo
• Basados en datos históricos, cubriendo un ciclo económico
• Dependen del grado de garantía (hipotecaria, personal, etc)
• Cuantías estresadas:
– Los niveles de estrés dependerán del nivel de calificación, generalmente se aplican recortes del 50% en AAA hasta un 25% en BB
– El tiempo medio de recobro se dobla a todos los niveles de calificación
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IV. Análisis de Crédito(xvi) Riesgo de Crédito: CDOs
Número de Número de deudoresdeudores
100CDOs
a. ¿Cómo se analiza el riesgo?
b. Supuestos del CDOEvaluator
c. Resultados del CDOEvaluator
• El análisis de riesgo de crédito se hace con el CDOEvaluator. Es el punto de partida del análisis
• CDOs y Cédulas son ejemplos típicos de operaciones de baja diversidad
– Las Pymes podrían analizarse de este modo (Credit Risk Tracker)
• La cartera a analizar entra en la herramienta el CDOEvaluator
– “CDOEvaluator” produce la simulación de Monte Carlo para calcular la tasa de impago de cada activo y derivar la tasa de impago global para cada calificación
• El análisis de riesgo de crédito se hace con el CDOEvaluator. Es el punto de partida del análisis
• Los CDOs de flujos requieren un modelo de flujo, usarán un ratio
bruto de impago – Recuperaciones e otros supuestos
incorporados en el modelo de flujos
• Mientras que los CDOs sintéticos requieran una tasa neta de pérdida
• Tasa bruta y neta siendo calculada por el CDOEvaluator.
41.Permission to reprint or distribute any content from this presentation requires the prior written approval of Standard & Poor’s.
IV. Análisis de Crédito(xvii) Riesgo de Crédito: CDOs
Número de Número de deudoresdeudores
100CDOs
a. ¿Cómo se analiza el riesgo?
b. Supuestos del CDOEvaluator
c. Resultados del CDOEvaluator
• La tasa de impago individual de cada activo es función de:
– Matrices de transición de calificaciones
– La calificación y de la duración para un activo corporativo
– La calificación sólo para bonos de titulización
• Se añaden correlaciones industriales, regionales y macroeconómicas
– Ej. 30% intra sector, 15% inter-sector
• El CDOEvaluator genera números aleatorios distribuidos normalmente
– Determina el impago o pago por iteración para cada activo
– Construye un histograma de tasas de impago durante la vida de la cartera
– Multiplica el percentil por el factor de estrés de cada nivel de calificación para representar la correlación macroeconómica
42.Permission to reprint or distribute any content from this presentation requires the prior written approval of Standard & Poor’s.
IV. Análisis de Crédito(xviii) Riesgo de Crédito: CDOs
Número de Número de deudoresdeudores
100CDOs
a. ¿Cómo se analiza el riesgo?
b. Supuestos del CDOEvaluator
c. Resultados del CDOEvaluator
• El SDR es la tasa de Impago bruto al nivel de calificación considerado
• Incorporar a cada uno de los activos una tasa recuperación
– Tasa neta de pérdida usada en sintéticos
Transaction Name
Simulation TrialsAs of Date
Desired Rating Rating Default Probability Scenario Default RateAAA 0.370% 15.28%AA+ 0.468% 14.23%AA 0.925% 12.86%AA- 1.064% 12.29%A+ 1.207% 11.75%A 1.379% 11.23%A- 1.653% 10.65%
BBB+ 2.259% 9.89%BBB 3.068% 9.16%BBB- 5.204% 8.17%BB+ 8.916% 6.92%BB 12.495% 6.24%BB- 14.451% 5.81%B+ 18.307% 5.28%B 24.686% 4.66%B- 28.641% 4.27%
CCC+ 35.383% 3.79%CCC 42.124% 3.38%CCC- 61.416% 2.64%
Note: Computed Using Modified Correlation Assumptions
Note: Computed Using Modified Default tables
ejemplo100,000
20-Jul-2005
Fuente: Standard & Poor’s
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IV. Análisis de Crédito(xix) Riesgo de Crédito: Elementos comunes
d. Mejora de Crédito: Cálculo Iniciale. Otros Parámetros
Este resultado proporciona una indicación de la mejora, sin tener en cuenta parámetros
WAFF WALS Mejora
Rating
Tasa de fallidos bruta
Tasa de fallidos neta Inicial
AAA 22.0% 19.5% 4.3%
AA 18.7% 18.5% 3.5%
A 15.9% 17.6% 2.8%
BBB 12.7% 16.7% 2.1%
BB 10.2% 15.9% 1.6%
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IV. Análisis de Crédito(xx) Riesgo de Crédito: Elementos comunes
d. Mejora de Crédito: Cálculo Iniciale. Otros Parámetros
• Se incorporan al modelo de flujo otros parámetros que afectan a la estructura además de crédito, para obtener la mejora final:
– Exceso de margen
– Curvas de tipos de interés
– Cancelaciones anticipadas (prepago)
– Commingling
– Riesgo de base, swaps, etc...
– Otras características especiales de los activos o la estructura
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V. Evolución de las Estructuras de Capital(i) Evolución
Pago Secuencial
Cedente recibe remuneración variable
Tamaño medio: 400-500 mill.
Antes…
FTH
Hipotecas
Bonos AAA
Bonos A
Préstamo Subordinado
Fondo de Reserva
Bonos BBB
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V. Evolución de las Estructuras de Capital(ii) Evolución
Write-off artificial – amortización del capital
Fondo de Reserva formato bono con amortización “turbo”
Vencimiento legal fijo
Tamaño medio = 1.100 mill.
Ahora…
FTH/FTA
Activo
Bonos AAA
Bonos AA
Bono CCC-Fondo de Reserva
Bonos A
Bonos BBB
Bonos BB
Serie A1
Serie A2
Serie A3 NAS-IO
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V. Evolución de las Estructuras de Capital(iii) Otras mejoras de crédito
• Utilización del Exceso de Margen de las carteras para amortizar antes los tramos
• Troceamiento de la financiación del fondo de reserva.
• Tramos Equity con mayor rating a través de la creación de “Turbo Notes”
• Mayor número de tramos inferiores
• Triggers
• Asset swaps con contrapartidas aceptadas por los criterios de las Agencias.
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VI. Perfil de los inversores(i) Evolución
• Mayor sofisticación de los inversores que piden cada vez más información específica.
• Incremento del conocimiento del mercado de titulización español.
• Búsqueda de la rentabilidad a pesar del riesgo al invertir cada vez más en tramos más inferiores.
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VII. Conclusiones
• En el futuro se espera una desaceleración del crecimiento de la titulización en el mercado Europeo.
• ¿En España? Mucho mercado por desarrollar, lo que hace que la desaceleración sea más suave.
• Análisis cada vez más específicos para poder captar todos los riesgos inherentes.
• Estructuras cada vez más complejas para sacar la máxima rentabilidad a los fondos.
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Soledad Martí[email protected]