Crisis de Balanza de Pagos
- Mexico 1982- Mexico 1994- Brazil 1999
Clases 8 y 9 Mariano Fernández
Ataques Especulativos (currency Crisis)
Modelos : Krugman y Flood and Garber
La crisis de Balance de pagos surge por una inconsistencia entre la tasa de emisión y la tasa de devaluación.. Cuando la tasa de expansión monetaria asociada al déficit es mayor que la tasa a la que el Banco Central esta devaluando la moneda el Banco Central pierde reservas.A partir de alli existe un nivel crítico de reservas donde el Banco Central deja de Vender para sostener la divisa. Al dejar flotar el tipo de cambio viene la devaluación.
TiempoT*
Reservas
Momento crítico
Ataques Especulativos (currency Crisis)
E0
E
RLoc
M0/P0
L(R,Y)
E
EERRe
dextlocal 0
0 Con tipo de cambio fijo el Banco Central se ve obligado a sostener el valor del tipo de cambio, por lo que deberá subir la tasa de interés (vende reservas, vende títulos). Finalmente y cuando se agotan las reservas del Central debe dejar flotar su moneda y abandonar el ancla cambiaria.
1
2
1´
2´
Ataques Especulativos (currency Crisis)
Financiamiento del Gobierno
BMTG
Vamos a suponer que el nivel de expectativas depende positivamente de el deficit del gobierno
EERRe
,*
Donde
DTGEe (+)
BTG
E0
E
RLoc
M0/P0
L(R,Y)
E
EERRe
dextlocal 0
0
M-1/P0
- Hay un límite para la suba de la tasa de interés- Mayores intereses implican mayores costos fiscales- La mayor emisión de bonos (si los emite el BC) tendrá como correlato la pérdida de reservas del central.- Cuando nos enfrentamos a la restricción de crédito sobreviene el colapso y la devaluación.
- En el caso de financiamiento monetario, con tipo de cambio flexible un aumento permanente de la cantidad de dinero provocará un overshooting
Ataques Especulativos (currency Crisis)
Ataques Especulativos (currency Crisis)
Mexico, 1982
European Monetary Systen, 1992-1993
México, 1994
Asia, 1997, Hong Kong, 1997
Russia, 1998
Brazil, 1999
Argentina, 2001
México, 1982
Características
Alto déficit de cuenta corriente casi 7% del GDP
Aumento de la tasa de emisión monetaria (para financiar al gobierno y al sector bancario)
Aceleración del deficit presupuestario durante a lo largo del año 1982, pero nunca por encima del 1.4% del GDP.
Fuerte proceso de salida de capitales, lo que obliga al Banco Central a devaluar un 130% durante el año 1982.Se suspende el pago de intereses de la deuda externa
México, 1994 (crisis de madurez de deuda)
Exitos obtenidos por el gobierno Mexicano
La inflación bajó a sólo el 7% anualLiberlización del comercio, Acuerdo con el NaftaPrivatizacionesdesregulación económicaCrecimiento moderado 2.8´% de promedioSuperávit fiscal
Warnings
Tasa real de interés altaDeficit de Cuenta Corriente crecienteMadurez corta de los instrumentos financieros del Tesoro.Inestabilidad política en el sur del paísAlto nivel de endeudamiento público y privadoElecciones en Agosto de 1994
Evoución del PBI Mexicano
4.3%4.0%
2.5%
3.8%
-6.2%
5.1%
7.0%
4.8%
3.7%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
Evolución Trimestral del PBI Mexicano
2.3%
4.0% 4.2% 4.5%
-0.4%
-9.2%
-8.0%
-7.0%
0.1%
6.5%
-11%
-9%
-7%
-5%
-3%
-1%
1%
3%
5%
7%
9%
I 94 II III IV I 95 II III IV I 96 II
Inflación y Tasas de Interés
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
Ene
-92
Abr
-92
Jul-9
2
Oct
-92
Ene
-93
Abr
-93
Jul-9
3
Oct
-93
Ene
-94
Abr
-94
Jul-9
4
Oct
-94
Ene
-95
Abr
-95
Jul-9
5
Oct
-95
Ene
-96
Abr
-96
Jul-9
6
Oct
-96
Ene
-97
Abr
-97
Jul-9
7
Oct
-97
Ene
-98
Abr
-98
Jul-9
8
Oct
-98
Ene
-99
Abr
-99
Jul-9
9
Oct
-99
Ene
-00
Abr
-00
Jul-0
0
Oct
-00
Ene
-01
Abr
-01
Jul-0
1
Oct
-01
Ene
-02
Abr
-02
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
Inflación Mayorista esc. izquierda
Cetes 28 días esc. derecha
Fuente: Centro de Economía Aplicada
CrisisRusa
CrisisArgentina
CrisisMexicana
Tipo de Cambio Real en Mexico
50
60
70
80
90
100
110
120
130F
eb
-90
Ma
y-9
0
Ag
o-9
0
No
v-9
0
Fe
b-9
1
Ma
y-9
1
Ag
o-9
1
No
v-9
1
Fe
b-9
2
Ma
y-9
2
Ag
o-9
2
No
v-9
2
Fe
b-9
3
Ma
y-9
3
Ag
o-9
3
No
v-9
3
Fe
b-9
4
Ma
y-9
4
Ag
o-9
4
No
v-9
4
Fe
b-9
5
Ma
y-9
5
Ag
o-9
5
No
v-9
5
Tipo de Cambio Real en México
0
20
40
60
80
100
120
140F
eb-9
0
Jun-
90
Oct
-90
Feb
-91
Jun-
91
Oct
-91
Feb
-92
Jun-
92
Oct
-92
Feb
-93
Jun-
93
Oct
-93
Feb
-94
Jun-
94
Oct
-94
Feb
-95
Jun-
95
Oct
-95
Feb
-96
Jun-
96
Oct
-96
Feb
-97
Jun-
97
Oct
-97
Feb
-98
Jun-
98
Oct
-98
Feb
-99
Jun-
99
Oct
-99
Feb
-00
Jun-
00
Oct
-00
Feb
-01
Jun-
01
Oct
-01
Feb
-02
Rusia
Reservas del Banco Central de Mexico(en miles de millones de dólares)
25.3
29.2
24.7
17.3 17.116.0 16.2 16.4 16.1
17.2
12.5
6.2
0
5
10
15
20
25
30
35
Ene-94 Feb-94 Mar-94 Abr-94 May-94 Jun-94 Jul-94 Ago-94 Sep-94 Oct-94 Nov-94 Dic-94
AsiaContexto Externo
•En Octubre de 1997 se produce la Corrida contra la Moneda de Hong Kong, y en Septiembre de 1998 se produce el default en Rusia.
•El aumento del Riesgo en el sudeste asiático implicó un flight to quality.
•La reversión en el flujo de capitales implicó una caída en la tasa americana, un aumento del riesgo del resto de los emergentes y una tendencia a la apreciacion del dólar o bien depreciación de las monedas emergentes.
Country Risk and Contagion effect
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1800
2000
01-
Jun-
1998
07-
Jul-1
998
11-A
ug-1
998
16-
Sep-1
998
22-
Oct
-199
8
30-
Nov-1
998
06-
Jan-
1999
11-F
eb-1
999
19-
Mar
-199
9
26-
Apr-1
999
01-
Jun-
1999
07-
Jul-1
999
11-A
ug-1
999
16-
Sep-1
999
22-
Oct
-199
9
30-
Nov-1
999
05-E
ne-0
0
10-F
eb-0
0
17-M
ar-0
0
24-A
br-0
0
30-M
ay-0
0
05-J
ul-0
0
09-A
go-0
0
14-S
ep-0
0
EMBI PLUS LATEmbi Plus ARGEmbi Plus BRAEmbi Plus MEX
Russia
Brazil
BRASIL: Contexto InternoBRASIL: Contexto Interno
•El logro del Plan real en reducir la tasa de inflación por debajo del 3% se contrapuso con la forma de compensar el financiamiento del gasto.
•Se instauró un sistema de bandas cambiarias y se fijaron altas tasas de interés.
• Se reemplazó el financiamiento monetario por la emisión de deuda, principalmente en reales, y a un plazo relativamente corto
• Los anuncios de ajuste fiscal nunca se llevaron a cabo.
•La confianza inicial trajo como consecuencia una fuerte entrada de capitales. Gracias al sistema de bandas cambiarias el BC pudo hacerse de un importante stock de reservas internacionales.
•Incertidumbre electoral (es una caracterisitca común en todas las crisis)
Federal Fund Rate and Exchange RateBrazil
43,2
41,6
15
20
25
30
35
40
45
E-97
M M J S N E-98
M-98
M J S N E-99
M M J S N E-00
M M J S
0,0000
0,5000
1,0000
1,5000
2,0000
2,5000
Federal Fund rateExchange rate
Devaluation in Brazil
Russia
IMF Agreement
Liquid Reserves and Interest Rates
10
15
20
25
30
35
40
45
E-97 A J O E-98 A J O E-99 A J O E-00 A J20000
30000
40000
50000
60000
70000
80000
Interest Rate (left)Liquid Reserves (right)
Internal Debt (Treasury and Central Bank) (in millions of reales)
504 521
0
100 000
200 000
300 000
400 000
500 000
600 000
En
e-9
4
Ma
y-
Se
p-9
4
En
e-9
5
Ma
y-
Se
p-9
5
En
e-9
6
Ma
y-
Se
p-9
6
En
e-9
7
Ma
y-
Se
p-9
7
En
e-9
8
Ma
y-
Se
p-9
8
En
e-9
9
Ma
y-
Se
p-9
9
En
e-0
0
Ma
y-
Debt Issued byTreasury andCentral Bank
* without municipal debt
June 00
6456%
41% del PBI
47% del PBI
• Frente a la pérdida de reservas, el no controlado déficit fiscal y la posibilidad de entrar en default en el pago de intereses.
• El FMI y el BM acordaron una ayuda financiera de 41500 millones, bajo el compromiso de un ajuste estructural.
• La principal exigencia del FMI fue la realización de un plan de ajuste fiscal con el objeto de lograr un superávit primario de:
2.6% del PBI en 19992.8% en el 20003% en el 2001
Detalles del Fondo de Estabilización 41.500 millones de dólares
12.600 para Reservas
5.400 Mediante un Stand By
14.500 Provenientes de los Países Desarrollados
9000 Provenientes del FMI y del B.Mundial en caso ser necesarios
18.000 Provenientes del FMI y del B.Mundial
•En enero de 1999, el BCB para no seguir perdiendo reservas decidió elevar la banda de flotación y como el mercado aumentó las expectativas de devaluación tuvo que dejar flotar el TC que alcanzó los 2 reales por dólar.
•La decisión de dejar flotar el tipo de cambio implicó una flexibilización de la política monetaria (el BCB ya no tenía que defender las reservas del BCB) esto terminó por generar un overshooting del tipo de cambio.
Rate of Interest
E
M0/P0
1
3
M1/P1
M1/P0
2
Wholesale Price and Exchange Rate
80
100
120
140
160
180
200D
ic-9
8
En
e-9
9
Fe
b-9
9
Ma
r-9
9
Ab
r-9
9
Ma
y-9
9
Jun
-99
Jul-
99
Ag
o-9
9
Se
p-9
9
Oct
-99
No
v-9
9
Dic
-99
En
e-0
0
Fe
b-0
0
Ma
r-0
0
Ab
r-0
0
Ma
y-0
0
Jun
-00
Wholesale Price Index
Exchange Rate
Argentina, 2000/01
Contexto: Contexto: DebilidadesDebilidades
Endogeneización de intereses, frente a un contexto externo menos favorable.
Déficit Fiscal creciente, (aunque el gasto primario permaneció constante), caída de la recaudación
Recesión y ajuste por deflación de precios consecuencia de una disminución en el flujo de entrada de capitales.
Acuerdo de Coparticipación que mantenía el elevado nivel de gasto provincial a través de la Garantía de Acuerdo Provincial
Contexto: Contexto: DebilidadesDebilidades
Inestabilidad política creciente desde la renuncia del Vice Presidente.
Libertad de las provincias a financiar déficit corrientes (frente a atrasos de la Nación) con emisión de bonos provinciales compulsivos.
Argentina, 2000/01
Contexto: Contexto: FortalezasFortalezas
Banco Central Independiente
Aceptable nivel de Reservas
Requisitos de Capital en exceso a las normas internacionales (Basilea Plus)
Federal Budget Deficit(January to June of each year)
-660
1264
24332712
-3099
-5204
-2334
-773
-6000
-5000
-4000
-3000
-2000
-1000
0
1000
2000
3000
4000
2002 2001 2000 1999
Primary Result
Deficit
Déficit, Resultado Primario e Intereses de la Deuda(en millones de pesos corrientes)
1,758
-34
2,491
876
2,720
1,396
-1,626
-4,120
-5,575
-4,626-4,170
-7,348-6,936
-8,780
2,914
4,0874,574
5,7916,661
8,224
9,65610,176
5,243
1,165
-1,0012,328
3,384
-10,000
-5,000
0
5,000
10,000
15,000
1,993 1,994 1,995 1,996 1,997 1,998 1,999 2,000 2,001
Resultado PrimarioDéficitIntereses
Fuente: Centro de Economía Aplicada UCEMA
Participación de los intereses en los Recursos Tributarios
34.3%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
I 93
III 9
3
I 94
III 9
4
I 95
III 9
5
I 96
III 9
6
I 97
III 9
7
I 98
III 9
8
I 99
III 9
9
I 00
III.0
0
I 01
III 0
1
I02
Intereses/RecTributarios
Marcado deterioro de la Solvencia del Sector Público
Fuente: CEA UCEMA
Canje de Deuda
Default
Crecimiento del PBI (tasas anuales)
10.6%9.6%
5.7% 5.8% 5.5%
8.1%
3.9%
-14.3%
-4.4%
-0.8%
-3.4%-2.8%
-20.0%
-15.0%
-10.0%
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002
TequilaRusiaBrasil
Fuente: CEA UCEMA
El problema no tuvo que ver con exceso de endeudamiento que alcanzaba aproximadamente un 45% del PBI, si no con la existencia de una restricción de crédito frente a la pérdida
de solvencia del sector público.
1990 1995 2000Argentina 39% 34% 45%Brazil 21% 23% 43%Colombia 45% 27% 41%Chile 58% 33% 37%Mexico 40% 59% 26%Venezuela 68% 61% 44%Source: Central Banks of each countries
External Debt % GDP
Evolución de la Deuda Pública
87091
101101
112357
121877
128019
144453
74632
97105
69626
29.0%
35.7%34.5%
37.7%
45.0%
53.8%
33.8%
29.4%
43.0%
40000
60000
80000
100000
120000
140000
160000
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001
20%
25%
30%
35%
40%
45%
50%
55%
60%
Deuda Pública
Deuda/PBI en %
Fuente: CEA UCEMA
Causas posibles de la Recesión ( iniciales )
Disminución del flujo de entrada de capitales debido a:
•Amesetamiento de las reformas estructurales
•Disminución del flujo de capitales hacia todos los emergentes (contexto externo), frente a las pérdidas de capital de las sucesivas crisis u otra cosa?.
Incertidumbre doméstica asociada la inestabilidad política. (Percepción de los agentes económicos de que las reglas de juego no estaban del todo garantizadas).
Opciones de política inicial para solucionar el problema fiscal y regenerar la confianza (1° etapa de la crisis).
Aumento de impuestos que generaron mayor distorsión al afectar el precio del consumo presente.
•Se anunciaron impuestos transitorios (sustitución intertemporal de consumo, más recesión)•Se castigó a los sectores más eficientes de la década pasada.
Se firma el Acuerdo de coparticipación que congela el nivel de gastos provinciales en el nivel histórico más alto en un contexto de deflación de precios y deterioro del nivel de actividad.
Aumenta la incertidumbre al discutirse la posibilidad de bajar encajes para aumentar la oferta de créditos, en un contexto de política monetaria endógena.
Consecuencias
El aumento de los impuestos deprimió el consumo y mantuvo el bajo nivel de actividad.
El acuerdo de coparticipación hizo endógenas a las transferencias al quedar fijo un piso para las mismas. (fue una apuesta con un mal diagnóstico)
Como respuesta se recortan los salarios del sector públicoy se habla de impuesto a los plazos Fijos
El Riesgo País desde la Asunción del Gobierno
561
687
756
642
422
563
400
450
500
550
600
650
700
750
800
3-D
ic
17
-Dic
31
-Dic
14
-En
e
28
-En
e
11-F
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25
-Fe
b
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ay
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2-J
un
16
-Ju
n
30
-Ju
n
14
-Ju
l
28
-Ju
l
Aprobación de la Reforma Tributaria
La recuperación se desaceleraLos ingresos tributarios crecen menos de lo previsto. Se cumple con la meta de déficit del primer trimestre.
Asunción de De la Rúa
Se estudia un impuesto a los Plazos Fijos Anuncio de reducción de gastos en el Sector Público
Fuente: Centro de Economía Aplicada - UCEMA.
Depositos Totales
68000
70000
72000
74000
76000
78000
80000
82000
84000
86000
88000E
ne
-98
Fe
b-9
8M
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98
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98
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-98
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99
Jun
-99
Jul-9
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ep
-99
Oct
-99
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0M
ar-
00
Ma
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0Ju
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0Ju
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0S
ep
-00
Oct
-00
No
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0E
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-01
Fe
b-0
1M
ar-
01
Ab
r-0
1M
ay-
01
Jun
-01
Ag
o-0
1S
ep
-01
0.51
0.53
0.55
0.57
0.59
0.61
0.63
0.65
0.67
0.69
Nivel (esc. Izq)
Dolarización (esc. Derecha)
Debilitamiento del Gobiernoúltimos días de Machinea
Reservas Internacionales y Depósitos Totales del Sector Privado no Financiero
diario, en millones de dólares
65.84614 Ago
728262 Jul75.565
6 Mar
72.91730 Nov
75.1089 Oct
73.42130 Oct
70.98926 Abr
2094514 Ago
288782 Jul
3151511 Abr
347636 Mar
2993730 Nov 00
352179 Oct
65,000
67,000
69,000
71,000
73,000
75,000
77,000
79,000
19-S
ep-0
0
29-S
ep-0
0
11-O
ct-0
0
24-O
ct-0
0
03-N
ov-0
0
16-N
ov-0
0
28-N
ov-0
0
11-D
ic-0
0
21-D
ic-0
0
05-E
ne-0
1
17-E
ne-0
1
29-E
ne-0
1
08-F
eb-0
1
20-F
eb-0
1
02-M
ar-0
1
14-M
ar-0
1
26-M
ar-0
1
06-A
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1
20-A
br-0
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03-M
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15-M
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1
07-J
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1
20-J
un-0
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1
13-J
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1
25-J
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1
06-A
go-0
1
16-A
go-0
1
15000
20000
25000
30000
35000
Dep.Privados (esc. Izq.)
Reservas Totales (esc. Der.)
Disminución de 4576 millones en los
Depósitos entre Marzo y Abril
Fuente: Centro de Economía Aplicada -UCEMA en base a datos del BCRA.
Disminución de5885 millones en Reservas entre Marzo y Julio
Desde principiosde Julio caen 7933 millones las Reservas
y 6980 millones los Depósitos.
Cambios a partir de Marzo de 2001
•Ley de Superpoderes, 29 de marzo de 2001Ley de Superpoderes, 29 de marzo de 2001
•Impuesto a las transacciones financieras al 0.25 por mil y luego 0.6 por mil.
•Tan pronto como la situación fiscal se normalice el impuesto a las transacciones financieras será deducible del IVA y de Ganancias.
•Reducción de aranceles sobre bienes de capital de 14% a 0.
•Aumento de aranceles sobre “algunos” bienes finales extrazona al 35%.
•1$=1/2 ( 1 dólar )+1/2 ( 1 Euro ).
•“ La presente ley rige a partir del día siguiente a aquél en el que UN EURO cotice a UN DÓLAR”
•Acuerdos de Competitividad
•Pérdida de autonomía del BCRA
•Emisión de Deuda para financiar al estado y a los bancos
•Remuneración de encajes, (eliminación de requisitos de liquidez)
•Cambios en las cuentas de capital de los bancos.
Mega-Canje de Deuda 1 de Junio de 2001Mega-Canje de Deuda 1 de Junio de 2001
Esta colocación de bonos generó disminuciones en Servicios de Deuda (capital e intereses) por $16.047
Disminución Años De Servicios Capital Intereses2001 3229 2780 4492002 4593 2807 17862003 3127 1382 17452004 2455 961 14942005 2643 1370 1273
Total 16047 9300 6747
Resultado del Canje
en millones
15 de Julio 200115 de Julio 2001
Instrumentación del “Déficit Cero”
3 de diciembre de 2001
El déficit cero aparece más como una necesidad que como una opción viable de política económica
Los problemas de retiro de depósitos obligan al Gobierno a imponer restricciones al retiro de efectivo.
Real Exchange Rate (dec 01 = 1)
e = Average Et.P*t/Pt
3.08
4.52
3.11
1.64
3.20
3.58
0.00
0.50
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
3.50
4.00
4.50
5.00
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July 82
Feb 90
Mar 76
Source: IMF
Dec 89June 02